资金承压
九鼎出售九州证券的话虽说得轻描淡写，但对于一家以投资为主业的公司来说，失去证券公司并不是个好主意——这是投资标的从一级市场走向公众市场，投资方能顺利退出的必要环节。
从一开始，九州证券就把投行作为业务龙头发展。2015年九鼎接手九州证券后的一次发布会上，九州证券的负责人吴强表示，九鼎已投企业近300家， “依法合规的前提下，九州证券将全方位对接九鼎投资雄厚的资源体系。”
事实上，除监管压力外，资金压力也是九鼎放手九州证券的一条重要理由。
复牌公告发布同日，九鼎集团称收到证监会《调查通知书》：因涉嫌违反证券法律法规，九鼎集团受到证监会立案调查。九鼎集团管理层除表态“全力配合”外，也坦承在资本市场的披露和管理方面“难免有些纰漏和瑕疵”。
但《财新》刊发的报道说，证监会调查九鼎集团的原因之一，系“发现了九鼎存在体外输血的私募基金，滚动发行、借新还旧，用于承接九鼎集团百亿定向增发中的优先股”。具体来说，就是九鼎集团通过实际控制人黄晓捷间接参股的米多资产，以“明股实债”的方式作为“体外基金”为自己融资——说到底，还是缺钱。
《财新》援引知情人士说，米多资产所发行的米多利系列基金存续规模约15亿元，“米多资产作为质押权人，手里握有5亿股九鼎集团的股票，这些基金期限集中在6个月、9个月及12个月三个投资期限”。
这家媒体引述不具名私募高管的话警告，“短募长投对于一家私募机构来说，风险是致命的”。
事实上，在2014年9月米多财富的发布会现场，为之站台的黄晓捷否认了九鼎与米多之间的关联。当时他对腾讯《棱镜》表示，米多是个人名下的投资项目，为避免潜在的利益冲突，他已向九鼎报备。
而九鼎集团旗下另一上市公司九鼎投资（600053.SH）在4月23日发布的最新一份质押公告显示，其母公司已质押了其持有的96.5%的九鼎投资股份，占九鼎投资总股本的69.84%。投资者质疑质押比例过高，并认为这从侧面反映出九鼎资金链紧绷。
复牌前的股东沟通会上，九鼎集团否认其现金流紧张，称所持有上市公司股票“质押融资利率最低，是融资的最优选择”——因为公司并无太多实体资产可供抵押，而信用融资成本又不够划算。九鼎集团说，后续仍将使用所持有上市公司股票开展抵押或质押融资。
资金链紧张的另一论据，是它在2015年11月完成的100亿元募资，本应重点用于基金份额出资、“小巨人”投资计划及补充流动资金，却在后期改变了其中73亿元的用途，用以偿还金融机构借款。
九鼎集团在新三板挂牌时所使用的“将基金份额转化为股份”的做法不再被允许，定向增发融资又遭遇困难——这一情况下，卖掉发展势头迅猛的九州证券，的确也能缓解资金压力。
九鼎集团没有在公告中披露山东高速入股九州证券的价格，但在复牌前发布的致股东的信中，九鼎对所持有九州证券的价值做了衡量。截至2017年底，九鼎集团持有九州证券96%的股份，对应账面价值为35亿元，而在可比上市公司方法的测算下，公允价值较账面价值增加73亿元；而按此前苏州高新入股的价格计算，九州证券总股份估值约467亿。
从目前状况来看，当公开市场渠道融资变得困难，九鼎已决心放弃稀缺的券商牌照，进而选择能够带来更多稳定长期现金流、用以支撑其投资业务的保险业务。
“这符合吴刚的想法。”在一位业已离职的前九鼎高管看来，吴刚一直将股神巴菲特掌舵的投资公司伯克希尔哈撒韦视为榜样；后者正是以保险业务作为其长期投资的稳定资金来源。吴刚，九鼎集团董事长，被视为“九鼎对内的灵魂性人物”。
以保险为基础的业务做法此前已经在中国得到了验证：复星一位高管在近日曾透露，从2007年起控股几家中国和海外的保险公司，目前保险资产已经占到了复星管理资产30%左右的规模。
停牌近三年的时间里，九鼎的一个大手笔是收购了富通保险。九鼎集团在2017年年报中说，旗下保险机构富通保险的“资本金及收取的保费在赔付或支付给客户之前均可用于投资”——丰富的可用于投资的资金被九鼎视为核心竞争力之一，“（富通保险）可投资资产规模超过347亿港元”。此外，九鼎还通过中捷保险经纪公司，提供保险中介服务。
而富通保险也是九鼎集团2017年年报中为数不多的亮点之一：当年营业收入84.37亿港元，同比增长24.8%，大幅高于香港市场9.5%的增幅；年化新增保费收入13.5亿港元，增长20%；税后利润9.96亿港元，提升63.53%。
除处理九州证券这块资产外，九鼎集团还试图将旗下的部分资产管理业务注入上市公司，但因涉及到挂牌公司与上市主体之间零对价的资产交易，引发市场和监管关注，最终九鼎集团取消了相关交易。
据九鼎集团的公告，原本计划从九鼎集团划转至九鼎投资的业务包括公募基金九泰基金25%的股份、不良资产管理公司九信资产70%的股份，以及个人类股权投资公司黑马基金70%的股份。
接近九鼎管理层人士告诉腾讯《棱镜》，在九鼎收缩战线的背景下，资产端与资管业务两个核心业务将是九鼎的重点。事实上，这次不成功的资产划转正是这一原则的体现。
乘风而起
曾几何时，俗称“新三板”的全国中小企业股份转让系统曾给九鼎集团（挂牌时称“九鼎投资”，后更名为“九鼎集团”）带来了丰厚红利——这里正是这家面临退出困境的股权投资公司，转身做大做强的起点。
在一位九鼎前员工眼中，作为资本高手，九鼎集团熟稔监管规则，并擅长为己所用——无论是将基金份额转为股份挂牌新三板，还是把私募股权业务注入上市公司，“都利用规则，做得非常漂亮”。
离开九鼎前，他曾在九鼎私募股权投资部门供职，是“PE工厂”中的一员。
2014年，九鼎集团挂牌时，创造性地将基金出资人（Limited Partner, LP）的份额转化为股份，化解了新三板挂牌前因基金存续期接近到期而带来的巨大兑付压力。彼时，成立于2007年的九鼎旗下部分基金接近退出期，但却正值中国IPO长达14月的封闸而无法退出。
九鼎集团在挂牌同时向所管理基金出资人——包括138家机构或自然人——以每股610元的价格定向发行股票约580万股。与有明确存续期限制的私募基金份额不同，股份没有存续期限制，九鼎兑付压力大大减小。
经此一役，九鼎集团不仅在登陆新三板时就融资超过35亿，创下新三板成立以来挂牌股票融资之最，此后更是不断增发股本，募集资金——试举一例，2015年11月，九鼎集团完成了挂牌以来的第三次股票增发，增发5亿股，共募集100亿元人民币。
2015年5月，九鼎集团在新三板挂牌后一年之后，以41亿元购得江西中江集团有限责任公司的全部股份，以此间接控股上市公司“中江地产”（600053.SH），并装入私募股权业务实体，完成A股上市，“中江地产”更名“九鼎投资”。由此，九鼎获得了在流动性与参与度更高的A股市场募集更多资金的机会。
这是个让人称道的资本运作案例：在规则范围内，事实上绕过监管部门设立的“墙”，以达到上市目的。由于IPO与“借壳”两种规则尺度存在差异，让九鼎这个资本玩家，有了腾挪空间。
事实上，九鼎对金融牌照和融资平台的冲动，一直都让市场和监管颇有微词，但对于九鼎来说，更多是无奈。据一位同样已经离开九鼎的人士透露，九鼎成立十年后，尽管私募股权业务的在管规模约在300亿元左右，但“大部分资金来自高净值个人”。
他进一步解释说，一方面，九鼎草根出身，不像外资背景基金能募到大量美元；又不是实业出身，有产业资本支撑，“说到底还是个民企”；另一方面，九鼎投的项目多，单个项目金额小，过去扫街式的Pre-IPO模式并不符合机构投资人口味。这均让九鼎从诞生之日起便背负上了资金渠道受限的“硬伤”，而获取牌照事实上也正为了扩大资金来源。
正是从当年新三板起家，九鼎开始逐步将业务范围从私募股权投资一项，拓展至其他金融领域——发起公募基金，进入基金劣后投资，控股证券公司，设立P2P机构，收购保险公司。以天量的资本为基础，这家以私募股权投资起家的公司，逐渐变身金控集团。
事实上，剑走偏锋正是九鼎的一贯做法——“趋势跟得紧，想象力丰富，团队执行力强”，但前述离职高管说，当“驾驭资源的能力与满足欲望的野心出现不平衡”时，加之外部环境调整，九鼎发展的步伐很可能被打乱。
在外部，“想象力强，在现行市场则难被包容，成为出头鸟”——在中国俗语中，“出头鸟”一词多与象征压制的“枪”和“棒”连用。而在内部，“执行力强，源自狼头+羊群的结构，当管理团队变化和理念分化时，羊群就会分化、站队、茫然缺乏方向感——因为这种执行力靠的是人治和（对财富的）原始冲动。”
离开九鼎一年后，这位前高管如是向腾讯《棱镜》评论他的前东家。
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