高盛售给东方航空衍生品：
挂羊头卖狗肉
高盛在新加坡的全资公司杰润公司，是２００４年中航油新加坡公司的主要交易对手，杰润公司同样是２００８年多家央企衍生品亏损的主要对手。
高盛等卖给航空公司的衍生品合约有两大类：中文翻译分别为目标累计赎回合约和展期三项式。这两类合约都是非常少见、非常复杂的多种衍生产品的组合，可以说是专门为中国公司定制的。这两个产品没有套期保值功能，没有投资价值，在美国和欧洲市场是违法的产品。
第一类，目标累计赎回合约。
这是一个为期３年的合约。签约时间是２００８年７月末，当时石油价格是１２５．５美元／桶。石油的价格是在２００８年７月１１日达到历史高点１４７美元／桶，然后开始下跌。
合约的主要内容是：高盛对东方航空说，当时的石油价格是１２５．５美元／桶，可以打８折即１００美元让航空公司每月购买５万桶石油。这听起来很美好，简直就像天上掉下馅饼。
但问题是，航空公司需要接受额外的两个条件：(１)如果航空公司的累计盈利达到１５０万美元时，该合约自动终止。(２)如果石油价格跌破７０美元／桶，航空公司需要以７０美元／桶的价格加倍至每月购买１０万桶石油。
这两个条款看起来似乎没有什么危险。实际上，这两个条款是无色无味的“毒药”，正是这两剂毒药，造成了东方航空巨亏。
第二类，展期三项式合约。展期三项式合约有两个部分：三项式部分和展期部分。
这个合约也是由一组期权组成。合约签订时，三项式部分即开始生效。一年后，当三项式部分结束的时候，即在２００９年年末，高盛有权决定是否执行展期部分。
这个合约同目标累积合约ＴＡＲＮ相比，都是欺诈性极强的合约。但是，展期三项式比ＴＡＲＮ更隐蔽，杀伤力也更大。
首先，展期三项式合约的第一部分三项式，是一个有一定套期保值功能的结构，而真实的情况是，展期三项式的展期部分是没有任何套期保值功能的，是一个纯粹的陷阱。展期部分的执行权在高盛手里，航空公司只有被动接受的权利，没有选择的权利。
其次，展期三项式合约的杀伤力更大。相比较ＴＡＲＮ而言，展期三项式没有敲出机制，因此合约一旦签订，就意味着航空公司被完全锁定三年，中间没有任何机会终止合约。
对东方航空来说，在未来三年里，这个合约最大的可能盈利仅是可怜的１５０万美元，但最大的可能亏损却可以高达２亿美元。
展期三项式的“展期”，其实是一个期权，在当时的市场中，该期权应该被定价，但高盛却“免费”得到了这一展期权利。
杰润公司高管：
顾左右而言他
２００９年３月，中投证券金融衍生产品部董事总经理张晓东团队成为东方航空衍生品财务顾问，受东方航空全权委托进行衍生品合约的重组和谈判。
２００９年４月，张晓东团队与对手方高盛杰润公司某负责人Ｍａｒｔｉｎ一行进行了第一轮谈判。他指出，合约在签订的时候双方的风险收益极其不平等，尤其是展期三项式的期权估值，按照合约签订时石油期货当时的市价和当时石油期货的波动率曲线，这个合约的价值对高盛来说价值３０００万美元。但是，高盛却没有付给东方航空一分钱。
在与高盛后来的谈判中，Ｍａｒｔｉｎ首先说展期三项式虽然不符合套期保值会计，但这不意味着这个产品没有套期保值功能。东方航空公司使用这个产品已经４年，前３年一直在赚钱。Ｍａｒｔｉｎ的这些话让人非常惊讶，因为这意味着他对套期保值最基本的概念都没有理解。
符合套期保值会计的基本要求之一就是，采用的衍生品工具和石油现货之间具有高度的相关关系，通常需要在８０％到１２０％之间。也就是说，如果石油价格上涨一倍，那么，这个衍生产品工具的价值也要上涨，且上涨幅度不小于８０％。但是，高盛卖给东方航空的这个展期三项式和石油现货根本没有这个关系，因此，不可能是套期保值。
张晓东要求Ｍａｒｔｉｎ详细地解释东方航空的展期三项式怎么和石油现货之间形成对冲关系。Ｍａｒｔｉｎ无法做出解答。Ｍａｒｔｉｎ说，高盛不是东方航空公司的顾问，没有义务对此进行分析，是依靠东方航空自己的分析来判断展期三项式有没有套期保值功能。
关于东方航空在前３年通过这个产品一直赚钱的问题，张晓东告诉Ｍａｒｔｉｎ，从２００４年到２００８年，在这４年里，东方航空通过跟高盛等签订的合约赚了２０００多万美元。但东方航空公司每年用于购买燃油的费用都在数百亿元人民币。石油价格从２００４年的３０美元／桶，涨到２００８年的１４７美元／桶，简单估算，东方航空四年中因航空燃油上涨导致的成本增加高达数百亿。如果有套期保值功能的话，应该能够覆盖大部分燃油价格上涨带来的成本增加，与高盛签订的这些展期三项式合约在过去四年应给东方航空带来几十亿元的收益才对，但实际却不到２亿元。
这个展期三项式在石油价格上涨的时候，不能帮助东方航空对冲价格上涨的风险，不能帮助东方航空锁定购油的价格。但是，当石油价格下跌的时候，却给东方航空带来巨额损失。
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