三、三年扭亏，五年上市
风云君在百乐门代客泊车时，见识过不少互联网圈的大佬，他们做企业最偏爱的一条路子是先烧钱（抢占市场）后挣钱（推出高毛利产品），其中最著名的案例应该要数京东，听说现在偶尔可以实现微利了。
三只松鼠作为食品电商，也算互联网企业，同样走了这条路，“满99减50”之类的活动现在还在做呢。好在轻装上阵跑得快，松鼠老爹终归没让投资人等太久，成立三年扭亏，五年就收拾收拾准备IPO了。
2014年至2016年，三只松鼠营业收入分别为9.24亿、20.43亿、44.23亿，年复合增长率118.72%。2015年扭亏为盈后，小松鼠们就开始释放洪荒之力，2016年净利润一口气增加了近2.3亿，增长率2535.42%，飞一般的速度。
但忽然出现如此巨幅的利润增长，难免让人怀疑其真实性，于是风云君又翻出了传说中作假难度6颗星的现金流量表。
三只松鼠2016年经营活动产生的现金流量净额为11025.76万元，其中，销售商品、提供劳务收到的现金为506335.15万元，而2016年公司确认营业总收入为440841.69万元。由此可见，三只松鼠2016年业绩的可信度还是比较高滴。
但有人可能要问，为什么营业收入只增长了1倍，而净利润却增加了25倍多？净利润增幅远超营业收入增幅，要么是有巨额营业外收入，要么就是毛利率上升或费用占营收比重下降。
先说第一种可能，2016年三只松鼠扣除非经常性损益后的净利润为2.48亿，高于净利润，说明其非经常性损益为负值。可想而知，三只松鼠的增长属于后者。
招股书显示，2014至2016年，三只松鼠毛利率逐年上涨，2016年综合毛利率增加了3.3%，由此带来的毛利增长额就为14594.90万元。
另一方面，三只松鼠最近三年的期间费用占营业收入比重下降，导致综合净利率上升，因此，净利润出现大幅增加。
纵向比较的结果比较诱人，那么横向来看呢？
风云君对比了三只松鼠与另外5家可比上市公司的主要财务数据，某种程度上说，三只松鼠已经碾压同类上市公司了。
如上图所示，2016年，三只松鼠营业收入以44.23亿稳坐头把交椅，除洽洽食品外，其归属净利和扣非净利也碾压其他上市公司。不过，凭借如此高额的营业收入，其总体毛利润仍低于来伊份，说明其综合毛利率较低。
从当前业绩来看，三只松鼠交出了相当亮眼的成绩单，但隐忧也不少，接下来风云君为大家一一排雷。
四、竞争对手虎视眈眈
首先还是要围绕轻资产来说。
三只松鼠不涉及上游生产环节，自营部分就是研发、检测、分装、销售。我们来逐一分析。
1、研发环节：
根据招股书，三只松鼠的研发主要集中在4个方面：产品开发技术、供应链管理技术、质量控制及管理技术、信息技术系统。
我们先来看整体研发投入：
三只松鼠2016年研发投入占营业收入比例为0.27%，较2015年下降0.06%； 2016年研发投入占管理费用比例为10.61%，较2015年下降6.95%。公司业绩成长很快，但显然相关研发投入没有跟上业绩增长的速度。
统共1184.34万元研究经费，以常识判断，信息技术系统、质量控制及管理技术、供应链管理技术等3项必然占据大头，而产品开发的经费还能剩下多少比较难说。
招股书中介绍，公司产品研发方向是“为消费者提供更新鲜、口感更好、种类更多的休闲食品”。风云君不懂食品研发，但也知道在经费有限的情况下，要开发出什么具有质的飞跃的产品也是痴人说梦。
因此，在产品本身的竞争力方面，三只松鼠不见得就比良品铺子、来伊份等品牌更有优势。何况作为一只吃货，风云君没觉得三只松鼠家的碧根果就比良品铺子家的好吃……
2、检测环节：
招股书介绍，三只松鼠成立了一家子公司——中创检测，专门对每一批次产品进行严格检验，检验合格后方可入库，具体而言，检测过程分为感官检验和理化检验。感官检验，也就是人工抽查，这个开杂货铺的小贩们也会干，没啥技术含量；理化检验比较厉害，需要动用专业设备。
招股书中披露了中创检测的情况，其主要财务情况如下：
截止2016年12月31日，中创检测总资产1087.67万元，也就是说其全部检测用专业设备总值不超过1087.67万元。
人力投入情况如下：
超过100人从事质量检测工作，拥有多种专业检测设备，看起来也是下了大功夫了。然而，三只松鼠招股书内披露的14 单被诉案件中，有13单都涉及产品质量问题，且就在前几天，三只松鼠被爆出产品霉菌超标。铁一般的食品质量问题告诉我们，松鼠家这“复杂”的质量检测体系，还差点儿意思。
3、分装环节：
这个环节实在没啥好说的，包装而已。
4、销售环节：
销售是三只松鼠的核心环节，其产品主要通过天猫商城、京东商城等线上平台销售。正是得益于互联网跨地域的特性，三只松鼠得以直接面向全国进行销售，而与大型线下平台的合作也使得其能够迅速获得大批流量支持，将流量转化为消费就带来了营业收入的大幅增长。
在此过程中，销售费用少不了。
如图，2014—2016年，三只松鼠的销售费用分别为23435.71万元、49745.64万、91777.33万元；2015—2016年销售费用增长率分别为112.26%、84.49%；销售费用占营业收入的比重则持续下降，这也是期间费用占营收比重下降的主要原因。
一般来说，企业销售费用的规模会与营收的变化保持一致。三只松鼠2015年销售费用增长率与营业收入增长率保持一致，但2016年销售费用增长率远低于营业收入增长率116.47%。
对此，招股书中的解释如下：
1、全国性的物流分仓建设和入仓模式收入占比增加，导致运输费占营收比重下降；
2、品牌效应逐年增强，推广费占营业收入比重逐年下降；
一边是强劲增长的营业收入，一边是销售费用占营收比重下降，风云君不得不说三只松鼠在营销方面确实有一套。
不过，招股书中也提到了线上和线下的竞争者，线上有杭州郝姆斯（已被好想你(13.230, 0.03, 0.23%)收购）的百草味、良品铺子，线下有来伊份、洽洽食品等新老品牌。无论从品牌美誉度还是服务体验来看，没有证据表明三只松鼠与竞争对手之间存在巨大差距。
现如今，不少线下起家的休闲食品品牌也开始发力线上销售，如好想你、良品铺子等，再加上同样线上起家的品牌百草味，众多竞争对手夹击之下，三只松鼠在销售方面的优势还能否继续保持？风云君也不敢妄下定论。
可以肯定的是，就三只松鼠目前的轻资产模式而言，除了销售规模外实在没有太高的护城河。
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