然而，其他同行业公司并未效仿这种慷慨散财的做法。

　　高额存货不仅影响特步国际的周转率，更与其自身经营模式产生内在冲突，伤及公司产品创新与存货控制，进而影响其核心竞争力。

　　并且，巨额存货与预付款上所存在的减值风险，很可能成为悬在公司业绩增长之上的利剑。

　　其实，不论是李宁(02331.HK)与中国动向(03818.HK)的大幅度盈利预减，还是特步国际的存货与预付款大增，在反映自身商业模式脆弱性的同时，亦在一定程度上折射出行业困局。

　　更进一步值得投资者警惕的是，A股上市公司中亦不乏类似香港体育股的经营模式，并且存货与应收款大增以及业绩下滑的情况亦存在于其他一些传统产业，激烈竞争、品牌分散、无力传导通胀影响等，在一定程度上成为共同的关键词。

　　逆势增长

　　在李宁与中国动向接连发布2011年中报业绩大幅下滑的预警之后，另一只香港上市的体育股——特步国际却逆市交出了一份亮丽的答卷：上半年营业收入25.70亿元，同比增长26%，其中特步品牌收入24.52亿元，同比增长29%；整体毛利率40.9%，同比上升0.2个百分点；股东应占溢利4.66亿元，同比增长25%。

　　对于业绩增长的原因，特步国际介绍说，受惠于特步品牌的四个主要竞争优势，包括品牌建设、创新产品、渠道建设及管理实力，公司在2011年上半年实现了强劲增长。不过，这些原则性的话语与其说是分析业绩增长的原因，不如说是概括公司的商业模式，即包括香港体育股在内的品牌连锁服饰企业的“微笑曲线”两端。

　　进一步分析可以发现，在行业普遍面临原材料、房租及人工上涨的困境之下，特步国际2011年上半年业绩增长更多依靠的是“以资金换毛利”模式。

　　2011年上半年，特步品牌鞋履产品收入增长28.7%至11亿元，占特步品牌收入42.9%。据介绍，收入增加主要由于鞋履产品销量增加16.4%至 1110万双，并且平均批发售价上升10.6%至94.8元。其中，平均批发售价增加主要是由于零售价上升，公司上半年给予分销商的折扣仍为建议零售价的 60%。为了控制成本上涨，公司采取必要措施，如增加存货购买量及向供应商支付更多预付款等。因此，公司成功降低了销售成本，并提升毛利率0.8个百分点至41.1%。特步品牌服装产品的收入、利润及毛利率增长原因的介绍与此类似。

　　与特步品牌产品的收入及毛利率增长冰火两重天，特步国际经营的其他品牌收入在2011年上半年的业绩就不尽如人意了。特步国际的其他品牌收入主要来自获许销售的产品，上半年其他品牌收入1.18亿元，同比减少 15.3%；毛利率下降至41.8%，上年同期为44.4%。据介绍，毛利率下降主要是由于承受成本压力及高档市场竞争激烈导致平均售价下降所致。

　　其实，对于特步品牌产品而言，与其他品牌一样面临着成本与竞争压力，为何能够风景独好呢？我们认为，原因就在于前述“公司采取必要措施，如增加存货购买量及向供应商支付更多预付款等”，亦即由于自有品牌生产与采购系掌握在公司手中，从而为“资金换毛利”运作创造了条件。至于这种运作，简单而言，就是依靠自身充裕的货币资金，借助大宗、提前、预付款等方式的采购，获得供应商的更多折扣，进而减轻成本压力。

　　慷慨散财
　　2011年什么最重要？资金！

　　在上半年货币政策紧缩背景下，经过连续提准、加息及窗口指导，国内市场资金骤然紧张。据媒体报道，民间借贷利率已高得离谱，甚至一些上市公司及银行也加入到了高利放贷或者变相放高利贷的行列。

　　于是，特步国际以资金换毛利，从而减轻成本上涨压力也就变得可行了。只是，这种运作规模之大令人吃惊。

　　中报显示，特步国际2011年6月末存货8.87亿元，同比增长4.24亿元或91.77%，其中成品由期初的0.84亿元突增至4.74亿元，增加4倍；向供应商垫款4.17亿元，同比增长1.89亿元或83.20%。两项占款合计13.04亿元，占特步国际总资产、净资产与当期净利润的比重分别高达 27%、36%与279%。存货与供应商垫款的巨增导致特步国际经营现金流恶化，2011年上半年公司经营活动现金流量为净流出3.35亿元，而上年同期为净流入2.30亿元。