2019年3月，它的总销量已经超过了传统的领导者GrubHub，占按需配送市场的27.6%。2019年2月，DoorDash筹集了4亿美元投资，使公司总融资达到14亿美元，总估值达到71亿美元。DoorDash在2018年10月推出了DashPass订阅模式，用户每月只需要付9.99美元，并且每单在15美元以上，就能享受在数百家指定餐厅不限次数的免费配送服务，这为其迅速赢得了市场份额。
所以我们可以很明显地发现，即使Grubhub还是保证每年40%的收入增速，但是市场份额的下降引起了市场对其未来发展的担忧，随之股价出现了断崖式的下跌。
2018年英国的互联网外卖渗透率为16.3%，高于中国的水平，与Grubhub在美国遇到Doordash的激烈竞争一样，Just Eat在英国也遇到了Deliveroo的竞争，Deliveroo是由威尔·舒(Will Shu)和格雷格·奥洛夫斯基(Greg Orlowski)于2013年创建的英国在线食品配送公司。总部位于伦敦，业务遍及英国、荷兰、法国、德国、比利时、爱尔兰、西班牙、意大利、澳大利亚、新加坡、阿拉伯联合酋长国、香港、科威特和台湾的200个城市。
Deliveroo的优势在于拥有强大的资金支持，将有助于其在进入新市场时承担高昂的竞争成本。2019年5月，该公司宣布了由亚马逊(Amazon)牵头的5.75亿美元的G轮融资，使到目前为止的融资总额达到13.5亿美元。从2018年Q4开始，Just Eat在英国的市场份额收到了Deliveroo的侵蚀，股价提前在2018Q3开始有所反应。
我们用4家公司当年平均股价和平均企业价值分别除以当年的收入、GMV和EBITDA得出4家公司历年平均的P/S、P/GMV和EV/EBITDA。
由于Takeaway和Delivery Hero的EBITDA一直为负，我们只计算了Grubhub和Just Eat的EV/EBITDA。从海外可比公司看，P/S的区间为5.4-10.9x，而P/GMV的区间为0.9-1.6x，EV/EBITDA的区间为16.2-44.7x。
由于美团外卖目前处于的竞争环境与这4家公司2018年之后的竞争环境类似，收入增速降至40%且在各自区域均为寡头垄断，我们给与美团外卖2019年P/S区间为6-7x，P/GMV区间为0.9-1x，2021年EV/EBITDA区间为24-26x。根据我们对美团外卖2019-2021年外卖收入、GMV和EBITDA的预测，预计美团外卖2019年的合理市值区间为4001-4668亿港元。
3、到店、酒店及旅游业务平稳发展
到店业务，我们选取了美国最大的点评网站Yelp和全球领先的旅游、酒店、餐厅等点评网站TripAdvisor。
从收入看，两家公司已经渡过了快速成长期，进入了稳定增长的状态，这与大众点评的情况类似。所以我们预计到店及旅游业务2019年收入为132.72亿元，对应EBITDA为29.2亿元，主要参考两家公司近2年来的P/S和EV/EBITDA的情况，P/S区间为3.6-4.2x，EV/EBITDA为14.5-16.1x。给与美团到店及旅游业务同样的P/S和EV/EBITDA区间，预计美团到店及旅游业务2019年的合理市值区间为481-633亿港元.
酒店业务，我们选取了Expedia、Booking和Ctrip作为可比公司，作为全球最大的几家OTA平台，3家公司的商业模式也略有不同，从收入类型构成看，Expedia将近70%是通过酒店预订业务，Booking的比例会更高，而携程只有40%不到，从商业模式看，Booking的代理模式收入占比达到了70%以上，携程的模式类似，而Expedia主要以批发模式为主，占比超过50%。
三家公司的收入增速自2017年以来进入了稳定期，而美团酒店的业务在近两年处于快速增长期，所以我们重点参考这三家公司在2013-2015年的估值水平。
从海外可比公司2013-2015年的估值看，P/S的区间为1.7-7.4x，EV/EBITDA的区间为8.6-16.8x。从上文看，Booking’的模式与美团酒店较为相似，所以我们多参考Booking的估值水平，给与美团酒店2019年P/S区间为6.5-7x，EV/EBITDA区间为15-16x。根据我们预计美团酒店2019年收入和EBITDA分别为61.3亿元和24.52亿，预计美团酒店业务2019年的合理市值区间为418-488亿港元。
4、盈利预测
由于新业务不确定性较大，目前仍处于亏损状态，且短期没有盈利迹象，估值按0计算，外卖、到店及旅游和酒店业务市值相加，根据分别估值法，美团点评的合理市值区间为4900-5789亿港元，对应股价为84.75-100.12港元。
从绝对估值法看，我们用DCF估值模型，先假设2019-2021年外卖收入增速分别为53.8%、39.5%和26.3%，到店、酒店及旅游收入增速分别为23.3%、18.3%和14.9%，新业务收入增速分别为55.6%、34.4%和26.4%，总收入增速为46.7%、34.2%和24.3%。
2022-2028年总收入增速为10%，永续收入增速为5%。行业Beta为1.3，无风险利率为3.17%，计算得资产贴现率为10.75%，计算每股价值为79.92元，按0.88元/港元计算每股价值为90.82港元。综上，我们预计美团点评2019-2021年收入分别为957.05亿元、1284.60亿元和1596.14亿元，归母净利润分别为-110.61亿元、-25.38亿元和73.43亿元。我们选取84.75港元为美团点评目标价格，维持“增持”评级。
5、风险提示
外卖行业总体增速低于预期，行业经过5年的快速发展，总体行业增速放缓，且由于三四线城市居民生活习惯与一二线居民不同，外卖消费培养周期变长。
外卖行业竞争加剧，饿了么持续投入，打造的生态体系影响美团外卖的发展造成市场份额的下滑。
人力成本的持续上升使得外卖业务规模不经济。
携程、飞猪等酒店平台对市场的争夺，影响美团酒店的发展。
新业务的持续亏损。摩拜、美团打车、快驴进货等新业务还处于发展初期，需要公司持续投入。
（来源：餐饮旅游分析师 刘越男）
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