在行业迎来大发展阶段，一流选手中公教育却陷入了净利润亏损、被证监会立案调查的境地
整个2020年，是中国公务员考试培训公司中公教育（002607.SZ）的风光之年。这一年，这家公司提前并超额完成对赌协议、市值飙升至2687亿元，稳稳当当坐在公务员考试培训市场的龙头宝座上。
公务员考试培训在教育赛道中只是一个细分市场，但潜力巨大。国考报名人数已连续13年超过百万，2021年，这个数字继续往上飞奔，直接超过200万。
但中公教育登上顶峰之后，没有跟随公考行业大势继续高歌猛进。
2021年10月，中公教育公布三季报，2021年前三季度，营收同比下滑15%至63亿元，净亏损8.9亿元，去年同期为盈利13.2亿元。其中，三季度单季的净亏损约8亿元，与去年同期差距达到23.5亿元。
这组数据太过反常。
中公教育异常的巨额利润波动，引发深交所两次下发关注函，要求解释合同负债（即协议班和普通班的预收学费）大幅下滑、大存大贷等问题。另外，因涉嫌未按规定披露关联交易，中公教育近期也被证监会立案调查。
考公务员越来越成为当代年轻人就业的主流选项，2020年在35岁以下年轻人中，约每45个人就有1人报考公务员。要考公务员，中公教育几乎是绕不开的名字，大学校园内考场外，人们随处可见它火红的宣传海报、广告旗帜。
2020年是中公教育的鼎盛时期，前三季度中公教育公考培训人次接近110万，综合考试人数与参培率后可以发现，约有小一半的参培学员都报名了中公。再往前，据第三方机构Frost&Sullivan统计，2019年中公教育在公考行业的市占率已达到33%，是第二名华图教育的两倍以上。
如果往前追溯到2018年，中公教育借壳亚夏汽车登陆A股后，立刻成为公考培训第一股。中公教育与亚夏汽车签下对赌协议，未来三年的净利润要分别达到9.3亿元、13亿元和16.5亿元。惊人的是，在疫情承压下，中公教育仍在2020年三季度一跃实现净利润15.5亿元，同比增幅高达234%，提前完成了业绩承诺。
这让中公教育股价此后一路走高，2020年最高点时为每股43.58元，市值达到2687亿元，超过新东方最高时的339亿美元。
截至2022年1月20日收盘，中公教育股价7.2元，市值444亿元，较峰值蒸发超过八成。有人分析，两个原因导致这个结果，一是受教育板块整体震荡影响；二是叠加三季度业绩“大变脸”。
中公教育商业模式的问题也在此时暴露。《财经》记者综合调查分析结论显示，中公教育陷入困境的核心原因在于 “协议班——高现金储备——投资地产”的模式出现裂缝，陡然升高的退费率、地产项目的停滞，以及学员贷款项目的弊端，正在集中爆发。
中公教育此时的动荡和落寞，只是开始，还是已经利空出尽？
越发激进的招生模式
中公教育的商业版图是围绕着协议班建立起来的。协议班，简单来说就是“不过包退”，与“一手交钱、一手上课”的普通班相比，协议班价格更高，通常在2万-5万元不等，主要包括全额退款、收取一定杂费的两种班型。
由于公务员考试的录取率低，几十名考生中仅录取一位，大部分考生只能“陪跑”，培训机构此时承诺的“不过退款”无形中降低了学员报名心理门槛。
一位公考培训行业资深人士对《财经》记者评价，“协议班是天才的发明。”它将原先的公考培训市场扩大了数倍不止，这种学员与机构间的“对赌协议”似乎是双赢，学员虽然没考上公务员，但没花费多少钱，机构则获取了充沛的现金流。
近年来，协议班模式为中公教育贡献了约75%的收入，除了公务员考试，中公教育在事业单位考试、教师招录考试及其他考试科目中大面积地使用协议班。
协议班迅速打开了中公教育的市场，筑起了护城河。一位公考培训公司前高管告诉《财经》记者，由于中公教育已将协议班立成了行业标准，被学员广泛认可，许多机构争相模仿，但它们在财务模型上难以成立，许多机构做协议班如履薄冰。
《财经》记者的调研结果显示，公考培训行业中，参加协议班且通过笔试的通过率约为20%-30%，面试通过率在50%左右。这意味着协议班中大量的预收款需要在考试结果发布后退还给学员，真正能确认为收入的只是通过学员的学费，以及未通过学员的少量杂费。
培训机构通常会采取倒推方式计算收入与成本结构，比如通过率能做到多少，响应的客单价定价多高，不退费部分如何定价等。“如果计算错误，或者预估过于乐观，非常容易入不敷出，最后崩盘。”前述公考培训行业前高管说，事实上，在笔试协议班中，培训机构普遍只是微利，甚至亏损。
中公教育让这一模式持续运作的方式有二：一是课程品类的多样化，财报称其提供超过100个品类的综合职业就业培训服务。如果学员在一门考试中不通过，中公教育会劝说他转学其他考试课程，很多学员在考试失利后，也的确需要寻找新的出路。这在中公教育内部被称为“二转”乃至“三转”“四转”，各分校负责人也有课程转化的指标考核。
反观大多数中小型培训机构，由于品类较少或没能真正跑通，很难实现学员转化，做协议班无异于“走钢索”。一位第二梯队公考培训机构的网校负责人告诉《财经》记者，为了抢市场，他所在的机构甚至推出了考过也全退的产品，最终资金紧张、造成退费挤兑。
此外，尽可能延长退费期限也是中公教育各分校的常用方式之一。一位前中公教育基层人士透露，中公教育的退费周期为30个-45个工作日，撑到极限时，可在确定退费后拖两个月左右。他接到的指示是：“好说话的学员能拖就拖，不好说话的才加急处理。”
另一个办法是投资。单价不菲的协议班让中公教育相当于拥有了大笔无息贷款，可以用于投资理财。
2019年-2020年，中公教育的理财类资产占资产总额始终在20%以上，最高曾达到70%。中公教育在对深交所的回复中披露，在“投资活动现金流出”中，最大的投资开支是购买理财产品和定期存款，这两年公司分别花费了270亿元和405.3亿元；另一项较大额的开支是购建长期资产，分别投资了7.2亿元和13.3亿元。
上述公考培训公司前高管对《财经》记者说，他所在的公司2018年曾进行过战略研讨，最终的结论是控制协议班的比例，不过多涉足房地产投资。他们选择了一条偏保守的路径，而中公教育的打法相对激进，这也是中公教育得以领先行业的关键之一。
2018年上市后，中公教育频频购置房地产。在山东济南、辽宁抚顺、陕西西安、北京昌平区及怀柔区等多地置办土地、房产，用于建设自己的学习及办公场所。
“胆大心细，是个狠人，非常值得敬佩。”他评价中公教育创始人兼董事长李永新，直到今天，李永新依然在管理第一线工作，参加所有重要会议。多位受访者说，作为职业教育行业的头部企业，中公教育在师资培训、中后台管理、渠道下沉等方面确实有过人的能力。
但商业模式看似已跑通的中公教育，在2021年底却有意识地开始收缩协议班规模，甚至取消了不过全退班。因为此时，中公教育高度依赖协议班所带来的模式缺陷，已逐渐暴露。
2020年开始的新冠肺炎疫情对中公教育的协议班模式影响巨大。
当时的中公教育在长达五个月内都无法开展线下课程，公考开考时间也尚未确定，学员报名意愿低下，一时间经营陷入困顿。此后，中公教育的种种动作，基本秉持着“重现金、轻利润”的思路。
为了刺激报名，中公教育在2020年加大了对不过全退班的推广力度。不过全退班是协议班中最危险的一种产品类型。虽然公考报名人数逐年增多，但招录规模却不能持续扩大，而培训机构的通过率短期内也无法大幅提高，这意味着退费率会提高，公司能获得的确认收入总是有限的。可以说，不过全退的班型基本只能增加成本负担，无法带来太多利润。
一位中公教育高管告诉《财经》记者，不过全退班主要用在两个阶段，一个是新店开业期，另一个就是在2020年疫情阶段。这分别体现了不过全退班的两大优势：抢夺市场份额、盘活现金流。
《财经》记者就全额退款班在协议班中占比问询中公教育，相关负责人表示，暂无统计数据。
为了刺激招生量，当年，中公教育采取了一项更激进的市场推广举措——以理享学为主的学员贷。学员贷是教育行业常用的一种销售方式，尤其针对客单价高的产品，公司会向那些无力一次性缴纳学费的学员推荐贷款。
在中公教育，学员贷包括理享学、百度贷款和京东白条，其中，中公教育自主推出的理享学是贷款的主要模式。但理享学与常见的“华尔街英语”式贷款不同，常见的教育贷启动后，学员需按月还款，但理享学却是让学员“0元入学”，中公教育的方式更加激进——为学员承担贷款利息，学员考试通过才需要还款，不通过则由中公教育偿还贷款。
多位公考培训行业资深人士对《财经》记者说，无门槛的理享学对学员的诱惑力很大。在挑选机构时，学员很容易被“0元入学”吸引，其他机构毫无还手之力。
自2019年中公教育推出理享学以来，贷款模式产生的预收款明显上涨。2018年来自贷款的预收款比例仅有0.55%，而到了2020年，这一比例增长到了25%。
然而，无论是大举推行不过全退班，还是推广理享学贷款，都无异于饮鸩止渴。短时间可以固然笼络大量现金，但从业务运行的逻辑上却无法创造出稳定可观的利润。
这些举措，反倒给中公教育埋下了三重隐患：首先，学员零成本上课，备考积极性不高，一位中公教育高层人士对《财经》记者坦言，贷款学员的考试通过率明显低于正常学员，这意味着中公教育需要退还大量预收学费。
中公教育近日公告显示，2021年前三季度退费率达到65.8%，金额为124亿元，相较2020年和2019年，退费率仅为46.5%和44%，金额分别为100亿元和74亿元。
业绩大跳水的三季度，中公教育的经营活动现金流入也首次出现负数，这意味着当期退款首次出现了大于收款的情况。
其次，贷款利息对中公教育而言也是一笔负担。据中公教育披露的数据显示，理享学2019年到2021年前三季度，为中公教育带来的利息成本和交易手续费分别为3459万元、2.1亿元和1.7亿元。中公教育通过理享学获得的收益能否覆盖诸多成本，不得而知。
过度使用金融工具，导致一些地方分校动作变形、浑水摸鱼。上述中公教育基层人士透露，近一年来，他的领导曾两次要求员工办理“假贷款”，也就是邀请员工没有培训需求的亲朋好友办理理享学，之后可以申请退款，销售岗位的指标是“一天一个”。
他还接到过指示，让已报名的学员申请退费，再重新办理理享学。这位中公教育人士认为，如此一来，公司既可以收到贷款资金，又能拖延学员退费期限，在未来两个月的时间内，占有两份资金。
除了不过全退班与理享学，中公教育在2021年12月期间曾短暂过推出新产品“内部畅学卡”，这被外界视为中公教育又一次“赔本赚吆喝”的举措。
这款产品一次性收取5万元，不能使用贷款，一年内学员可在省内自选公职类课程任上，考不上全额退款，考上后只收7500元（退还4.25万元），黑龙江、河南、江苏等省份均有售。前述公考培训机构网校负责人评价，“基本是亏本的买卖，通过的一小部分钱完全不够覆盖成本。”
一位接近中公教育高层的知情人士对《财经》记者表示，理享学是疫情时期的特殊产物，“内部畅学卡”也是少数省份在年底冲业绩时推出的阶段性产品，总部知悉后已要求全部下线，这部分产品最终带来的收入与公司整体相比，体量极小。至于“假贷款”等行为，收入最终无法确认，只会徒增公司手续费及利息，这属于个别分校的行为，总部一经查实会严肃处理。
近两年来，从中公教育的动作中可以看出，逐渐扩大的资金缺口让中公教育采取了一系列牺牲利润的举措，导致了大幅亏损。这与互联网的亏损逻辑还不一样，互联网公司早期为开拓市场，一定时间内的亏损是可以被资本市场接受的。
但中公教育却无法复用这套逻辑。原因有三：一是中公教育不是一家尚在成长期的企业，而是行业龙头；二是公考培训的人均消费频次不高，中公教育的亏损难以换来用户的持续复购；此外，中公教育作为一家以线下培训为主的教育实业公司，此前已实现了稳定盈利，如今的高额亏损更暴露出的，是产品结构上的失衡与发展上缺乏远见。
地产投资遇阻
中公教育当下要应对的，还不只是产品策略导致的利润大幅下滑，坎坷的地产投资让公司的现金流更加捉襟见肘。
此前，区别于其他教育公司的一大特征，中公教育在于在各地大兴土木、自建教学基地。自2018年以来，中公教育已在全国主要城市以自建或租赁的方式建设了约10个培训基地。
知情人士解释，这是出于节省成本和适应公考考生备考的特点，且在2018年前后管理层判断，重资产投资在成本分摊、职业技能培训转型等方面更具有长期价值。
这种思路在过去成立，但2021年针对地产行业的严格监管与审批，让中公教育的地产投资命途多舛。
2020年底，中公教育对外公布了两个大动作：一是以30亿元在北京市昌平区拍下一块住宅用地和一块多功能用地；二是定增融资不超过60亿元，拟在北京市怀柔区打造建筑面积为32.6万平方米的学习基地。
按照原计划，昌平项目的总投资额约45亿元，怀柔项目总投资约42亿元。这两处用地分别用于建设研发及培训中心和封闭班培训。
购置昌平土地给中公教育的资金情况带来了不小的压力，如下图所示，2021年以来，中公教育账面上流动性较强的资金大幅减少，而其他非流动资产大幅增加，其中占大头就是以总价30.99亿元购置的北京昌平的土地。
在2021年三季度末，中公教育账上能快速变现的资产（货币资金与交易性金融资产）仅剩23.3亿元，远不足以覆盖48.44亿的短期借款。
或许是出于缓解资金压力的目的，中公教育将昌平住宅地转让给龙湖地产“共同开发”。龙湖地产以5100万元受让北京中公教育未来教育科技有限公司（原中公教育全资子公司，下称北京中公教育未来，昌平项目建设方）51%股权，并提供约13.8亿元用于偿还北京中公教育未来买地时向中公教育的借款。双方约定，住宅项目扣除1.72亿元后的全部收益由归属龙湖地产。
此项交易完成后，中公教育短期内可回笼约14.3亿元现金。
怀柔项目的定增方案也是一波三折。2020年11月，中公教育首次发布定增预案，拟募资不超过60亿元，其中42亿用于建设怀柔基地。直到中公教育两次修改定增方案，将募资总额降至39亿元后，才于2021年6月通过证监会审核。
不过，忙活了一年的定增，最终还是以失败收场。2020年12月初，中公教育发布公告称，将终止定增。
没有融到钱，项目却不能立马中止。据中公教育与代建方“北京建工”的协议，中公教育需要支付1亿元保证金，并在2021年6月30日前向北京建工支付约7.36亿元预付款。若逾期支付预付款，则按年化8%利息支付违约金，若逾期超过30天，则北京建工可单方解除协议，不退还保证金。
目前从披露金额来看，中公教育并未支付预付款，已在按期计算违约金。中公教育公告显示，公司在怀柔基地已投入约1.2亿元，定增终止后，仍在与北京建工等合作方协商后续方案。
前述知情人士透露，这两处地产投资之所以进展不如预期，与2021年起地产行业的强监管密切相关。由于昌平项目包括住宅用地，教育公司难以直接介入，只能转手给龙湖地产。怀柔项目也是因地产政策导致审核时间过长，叠加“双减”效应，最终定增失败。
鉴于中公教育目前的处境，这两个项目仍然前途未卜。
调整补救
繁重的地产项目、“赔本赚吆喝”的理享学，以及居高不下的协议班占比，种种次生问题迫使中公教育重新梳理商业模式。
2021年11月底，中公教育在全国骨干扩大会议上决定，不过全退的保过班模式由于占比过高已影响到了公司利润规模，未来要回归商业本质，重视利润率，强化精细化运营。
自今年1月1日起，中公教育下架了所有不过全退的产品，协议班至少要收取三四千元的学费。
“这就有了底气，哪怕学员数量下滑，但100万人会直接产生30亿的净利润。”前述接近中公教育高层的人士说。
另外，上市三年，中公教育员工规模已从2.5万人急速扩张到近5万人，中公教育的另一个计划是人员和项目瘦身，控制扩张速度，严格管控新项目部和招聘规模。
为了止损，学员贷模式也在放缓。上述知情人士透露，理享学是2020年疫情时期为了开拓市场的特殊产物，自2021年起中公教育已着手降低理享学在收入中的占比，结合市场活动限量使用，不再鼓励学员贷款上课。
在中公教育的商业版图中占据关键位置的地产业务也在逐渐后撤。据《财经》记者了解，在未来，中公教育仍将持续建设基地，但只以租赁等轻资产形式，不再进行重资产投资。
总体而言，中公教育将从过去几年相对激进的扩张模式，转向“过冬”的收缩模式。
中公教育内部复盘，疫情之后，公司的战略节奏上判断确实有失误。在2020年四季度，管理层判断疫情的影响已基本结束，加快了新开线下校区的速度。2019年底，中公教育线下学习中心数量为1104个，一年后增长到了1669个。
近600家新开校区意味着房租、装修、人力等大量的刚性成本，但到了2021年下半年，面临着协议班的巨额退费、基地建设投入的负担、市场大盘的萎靡。
层层压力叠加之下，中公教育才终于察觉到扩张步伐迈得过快了。
“去年的大起大落，好像几年的时间都浓缩在一年里了。”中公教育高层人士感慨，他更希望公司保持更稳健的发展，把业务做得更扎实，以抵御市场与政策的风险。“稳健”是中公教育下一阶段重要的关键词。共2页 [1] [2] 下一页
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