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三是销售费用增长率大幅高于营业收入增长率，或将吞噬利润。如前所述，技术不是关键，营销才是关键，因此，随着东阿阿胶营业收入的增长而来的是销售费用的大幅增长。可以看出，除了2019年这个极为特殊的年份，东阿阿胶一般情况下销售费用率为24%-26%之间。2021年，东阿阿胶为了营业收入的恢复增长，加大了营销力度，开拓了线上业务，虽然毛利率上升，但是销售费用率的上升超过了毛利率的上升——毛利的增加完全被销售费用吞噬掉了。如果仔细分析，2021年前三季度东阿阿胶净利润的增加，主要是两个原因引起的：管理费用的下降和研发费用的下降。未来，东阿阿胶的销售费用率能否回到以前的一般水平，还有待观察。如果销售费用率不能降到以前的水平，东阿阿胶很可能出现增收不增利的局面。
四是长期资产投资减少，金融资产大幅增加，表明公司可能尚未找到新的增长点，未来资产回报率有可能保持在较低水平，从而导致股东权益回报率无法回到历史高位。虽然公司业绩下滑的趋势得到了扭转，但是，尚未找到新的增长点，仅凭现有业务很难超越历史巅峰。东阿阿胶的金融资产持续增加，到2021年三季报为52.88亿元，而购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金在2021年前三季度为1769万元。因此，东阿阿胶手中的钱越来越多，包括前期存货处置收回的资金、应收账款收回的资金等，都沉淀下来，目前就是用来理财，但显然理财收益无法满足股东的预期回报要求。同时，东阿阿胶并没有找到好的投资项目，因为投资活动现金流中的购置长期资产的金额持续下降。如果保持目前的资产结构的状态，金融资产无法找到较高收益的项目转化为高收益资产，那么，东阿阿胶的业绩恢复和增长将在达到一定程度后遇到瓶颈，从而无法保持持续的改善。从股东的角度，虽然股东权益回报率在2021年三季度恢复到3.07%的水平上，但是，后期是否能够持续地得到提升，不确定性还是比较大的。
未来挑战
财务数据之外的第一个问题是：网络上长期有些人在讨论阿胶的驴皮是否真的具有保健作用，阿胶的功能是否被夸大？这些问题也许无伤大雅，但是随着新生代消费者成为主力军，阿胶如何提升产品力吸引他们，将是东阿阿胶在未来面临的挑战。
财务数据之外的第二个问题是：东阿阿胶的竞争壁垒到底有多高？前期东阿阿胶涨价后引起的库存问题，在一定程度上是由于竞争加剧的结果。试想，如果东阿阿胶没有竞争对手，同时消费者是刚需消费，那么，东阿阿胶的产品供不应求，也就没有库存问题了。但从目前的现状来看，阿胶行业竞争格局混乱很容易陷入价格战，消费也未必是必选消费。
总而言之，东阿阿胶的财报数据显示，其业绩已经得到了恢复，但是这种业绩恢复的持续性，无论是从存货周转角度，还是从研发投入角度，或者从销售费用角度，以及从未来新增长点的角度来看，都尚有待观察。
（作者为上海国家会计学院教授、博士生导师）
来源：证券市场周刊 特约作者 郭永清/文 共2页 上一页 [1] [2] 搜索更多: 东阿阿胶 |
