在考核指标本身已经极度讨巧的情况下，云南白药本应将净资产收益率考核值设置的更高一些。然而，其三年考核期设定的净资产收益率最高值仅有11%，明显低于历史水平。
云南白药是市场公认的白马蓝筹，盈利能力常年处于高位水平。Wind资讯显示，2001-2018年期间，公司加权净资产收益率均在17%以上，其中不少年份达到20%以上。
2019年，公司加权净资产收益率为10.31%，较往年显著下降。不过2019年情况较为特殊，当年四季度发生员工持股计划摊销成本1.65亿元、吸收合并的中介服务费9000万元、激励方案导致职工薪酬同比增加1.71亿元，三项合计净增加管理费用4.26亿元。此外，公司2019年还计提存货跌价准备、应收款坏账准备等合计2.88亿元，显著高于往年水平，不能排除存在业绩洗澡嫌疑。上述多重非经常性因素导致2019年净利润偏低，公司2019年净资产收益率的参考价值远不如之前年份。
前后结合来看，云南白药推出的股票期权激励计划门槛明显偏低，完全是在给管理层派发巨额红包，存在损害上市公司股东利益之嫌。3月24日，公司收盘价123.98元/股，相比行权价80.95元/股涨幅53.16%，公司2000万份股票期权已经浮盈8.6亿元。
除了股票期权激励计划，云南白药还推出了激励基金。公司于2019年8月29日发布了董监事等核心人员薪酬考核办法，其中作为长期激励的激励基金是薪酬体系的重要构成部分。
2019年10月，云南白药发布激励基金管理办法（草案），激励基金是激励中与长期业绩挂钩的奖励部分，按（公司当年净利润-上年净利润）×15%，每年计提；激励基金分配中，董监高占比70%，其他人员及核心骨干占比30%。
草案给出约束条件，如当年公司业绩完成率在90%以下，取消当年激励基金；如当年公司业绩完成率超过90%未达100%，董事会可根据实际情况酌情考虑计提；如当年公司业绩完成率达到或超过100%，予以计提。
奇怪的是，草案并没有对业绩完成率给出明确的定义。那么，究竟怎样才算达到业绩完成率呢？此外，与股票期权激励计划类似，这个激励基金计划同样是以包括非经常性损益在内的净利润作为考核依据，缺乏足够的诚意。
增长压力
低门槛激励计划反映出云南白药管理层对未来经营发展信心不足。2020年前三季度，公司实现收入239.31亿元，同比增长10.56%；净利润42.53亿元，同比增长20.08%；扣非净利润31.85亿元，同比增长33.92%。
云南白药净利润增速显著高于收入，主要依赖于费用压缩、利息收入增加及减值损失减少。2020年前三季度，公司销售费用从上年同期的27.64亿元下降至27.6亿元，销售费用率从12.77%下降至11.53%；管理费用从4.12亿元下降至3.08亿元，管理费用率从1.9%下降至1.29%；利息收入从1.08亿元增加至2.07亿元，资产和信用减值损失从5.48亿元下降至9000万元。这种依赖费用压缩及减值变动实现的增长难有持续性。
云南白药是创制于1902年的百年中华老字号品牌，公司持续深耕药品、健康品、中药资源和医药商业四大业务板块。药品板块主要包括云南白药系列和普药系列，云南白药系列包括气雾剂、酊剂、创可贴等，普药系列包括气血康口服液、血塞通分散片、宫血宁胶囊和蒲地蓝消炎片等。健康品业务主要开展口腔、洗护、卫生巾、美肤等产品的研发、生产和销售业务，中药资源业务主要从事中药材培育种植、保健品、中药饮片、提取物生产，中药材贸易等业务；医药商业业务以云南省医药公司为平台，包括医药流通和云南白药大药房两块，以流通为主。
2020年前三季度，公司收入同比增长10.56%，增速并不算高。根据2020年中报披露，公司将业务仅简单划分为工业销售收入和商业销售收入，工业销售收入同比增长9.1%至53.56亿元，商业销售收入同比增长12.95%至101.09亿元，两块业务增速都不算高。公司工业销售收入包括药品、健康品、中药资源三大板块收入，但是对于这三块具体业务的经营数据没有做任何的披露，信披工作不够细致。当然，这也有可能是上市公司有意为之，不想让投资人真正了解这些业务的经营状况。
即便是在没有疫情影响的2019年，公司收入端表现也不是太理想。财报显示，2019年公司收入296.65亿元，同比增速仅有9.8%。其中，工业销售收入仅同比增长1.86%至110.24亿元，商业销售收入同比增长16.51%至185.51亿元。
商业销售虽然占公司收入大头，但核心利润仍然来自工业销售。根据券商研究，药品和健康品是公司工业销售的两大核心板块，其中健康品业务被市场认为是云南白药的核心增长动力。
公司2005年正式推出云南白药牙膏，主打缓解牙龈出血等功效，迅速填补了国内高端中草药牙膏的空白市场，经过14年发展，2018年收入达42.6亿元，成为国产牙膏第一品牌。
除了牙膏以外，云南白药还先后推出了洗护、卫生、面膜等产品。然而，这些大健康产品并没有取得像牙膏一样的成功。
公司2010年推出养元青洗护品牌，是在牙膏之后重点推广的健康产品，主打中草药天然成分及功效性配方。多年经营之后进展并不理想，2018年收入只有约2亿元，不及牙膏收入的零头。国盛证券分析，中国洗发护发产品市场呈现宝洁一家独大局面，市占率36%，TOP12集中度高达73%，非头部品牌突围难度较大。
采之汲面膜是云南白药在2011年提出“新白药、大健康”战略同时推出的健康护理产品，主打云南特色植物天然提取物添加及功效性概念，定位高端市场。不过，目前采之汲面膜体量仍较小，销售额不足1亿元；公司2014年收购云南省一次性卫生用品龙头云南清逸堂实业有限公司40%的股份，进军卫生巾领域。不过，直到2018年，清逸堂卫生巾销售额仅约为2亿元。
从近年来云南白药整体及工业板块的收入增速来看，牙膏独大的健康品业务已经越来越难以承担推动上市公司较快增长的重任。
《证券市场周刊》记者给云南白药证券部发去了采访函，截至发稿未收到回复。
来源：证券市场周刊 记者 杜鹏/文
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