收购免税集团“纾困”上述对象，对格力地产同样大有裨益。在房地产三条红线的压力下，房企融资愈发困难，格力地产踩中了全部三条，有息负债难以增长，免税集团充沛的现金流可以缓解公司的资金压力。
三条红线下资金纾困
格力地产日前披露的三季报显示，2020年前三季度，公司实现营收42.5亿元，同比增长23.85%；实现归属母公司股东的净利润5.97亿元，同比增长19.02%。
业绩看似不错，但麻烦的是公司紧张的现金流。2020年三季度末，格力地产的货币资金为38.37亿元，同期公司短期借款和一年内到期的非流动负债合计为85.8亿元，远非公司货币资金所能覆盖。
除此之外，格力地产还有合计119.01亿元的长期借款和应付债券，即公司有息负债超过了200亿元。2019年年年末时，公司的长短期借款不到180亿元，用了三个季度已经增长超过15%。
在新的政策之下，格力地产持续增长的有息负债恐怕就要受到限制了。根据公开报道，监管层日前出台政策收紧房地产融资，新规设置“三条红线”将房地产企业分为四档，并根据房企所处档位控制其有息负债规模的增长。
三条红线具体是指，一是剔除预收款后的资产负债率大于70%，二是净负债率大于100%，三是现金短债比小于1倍。根据触线的不同情况，试点将房地产企业分为“红、橙、黄、绿”四档，分档设定有息负债规模的增速阈值。
具体来说，若三条红线全部触及，则房企的有息负债就不能再增加；若触及两条，则有息负债规模增速不得超过5%；触及一条，则增速不得超过10%；一条未中，则增速不得超过15%。
近几年，格力地产剔除预收款后的资产负债率始终在70%以上并呈现逐步增高的趋势，2019年年末还不到75%，2020年的三次定期报告全部超过了75%；净负债率更是始终远超100%。2020年的一季报、中报和三季报格力地产的净负债率基本在200%上下，2017-2019年年末分别为148.24%、172.37%和186.81%。与监管要求的100%以下的净负债率相比，格力地产越过红线的距离足够远。
唯一表现略好的是货币资金。在2019年年末和2020年一季度末，格力地产的货币资金尚能覆盖短期借贷，但在2020年半年报和三季报时就已经远不能及了。就是说，按照最新的三季报，格力地产已经触及了全部三条红线。
若三条红线全部触及，则房企的有息负债就不能再增加，格力地产目前就已经满足了上述条件。
根据格力地产评级报告，2021年，公司面临集中兑付压力，若“18格地03”于2021年行权，公司2021年需偿还的债务总额为50亿元。
2019年，格力地产的协议销售已经有了明显的增长，但规模也不过49.74亿元，年末公司存货达到237.53亿元，其中开发产品就有39.52亿元，2020年上半年末开发产品进一步增加至79.05亿元，且全部零计提。
格力地产的销售去化并不理想，这意味着公司只能更多的依赖对外借款。在三条红线的压力下有息负债又难以增长，如何获得更多的内生造血能力？与格力地产相比，免税集团是个现金优质的资产。
2018-2019年、2020年上半年的期末，免税集团的货币资金分别为22.4亿元、28.9亿元、28.58亿元，并且2019年、2020年上半年的期末免税集团还有交易性金融资产4.29亿元、7.71亿元，全部为保本浮动收益理财产品，即公司2020年上半年末的可动用资金超过了36亿元。
免税集团的货币资金并没有进行大规模的理财。2018-2019年、2020年上半年公司利息收入仅有2597万元、4294万元、1386万元。按照2020年上半年的现金余额和利息收入，年化收益率还不到1%，远远低于任何整存整取的存款利率。
收购完成后，格力地产的现金储备有望翻倍，负债率也将大幅下降。国有资产实现了证券化，上市公司也受益良多，实现“双赢”。
免税集团是中国第二大免税运营商，在多地、多家口岸经营免税业务。即使如此，珠海拱北口岸等地仍是公司最为倚仗的盈利来源，但在免税集团被格力地产收购前，原本不属于免税集团的珠海中免由免税集团低价控股，如今身价暴涨近十倍，免税集团最为依赖的这家子公司盈利却有着不同的版本。
子公司利润两副面孔
目前，免税集团旗下经营的免税商店位于广东珠海的拱北口岸、九洲港口岸、横琴口岸、港珠澳大桥珠港口岸和天津滨海机场口岸等。除了免税店业务，其通过全资子公司恒超发展有限公司与明马投资有限公司合营设立的珠盈免税有限公司于澳门从事商品零售业务。
此外，免税集团也经营位于珠海的吉大免税商场及国贸购物广场。
吉大免税商场及国贸购物广场的营收和利润贡献微薄甚至亏损，自不待言，在澳门的零售业务虽收入可观但利润并不多。收购草案显示，从事该业务的恒超发展有限公司2018-2019年、2020年上半年营收为3.98亿元、4.12亿元、7567万元，实现净利润3501万元、3732万元、1270万元。
真正能够为免税集团贡献营收和利润的还是免税业务，而且是珠海的免税业务。天津免税店一直处于亏损中，格力地产也在收购中表示天津免税店合约到期后不再续约。
在珠海四地的免税店中，横琴口岸店、九洲港口岸店和港珠澳大桥珠港口岸免税店每年贡献的营收都远不到亿元，难以为免税集团形成强大的支持。免税集团的免税核心店是其拥有的全国陆路口岸单店面积最大的免税店-拱北口岸免税店。
2018-2019年，拱北口岸的营收贡献为19.79亿元、20.05亿元，贡献了免税集团的绝大多数收入。在拱北口岸，免税集团有一家子公司珠海中免，目前公司旗下免税商店位于珠海的拱北口岸、横琴口岸。
收购草案显示，2018-2019年、2020年上半年，珠海中免实现营收1.26亿元、3.41亿元、1.07亿元，实现净利润2795万元、1.07亿元、3215万元；2019年珠海中免占到了免税集团盈利的15%左右，2020年上半年已经接近一半了。即使没有疫情的影响，珠海中免也是免税集团重要的盈利来源之一。
这还不是珠海中免真正的实力，因为珠海中免主要收入来源的拱北口岸入境免税店因地面塌陷进行改造、装修，于2018年停业至2019年8月恢复营业，因此2019年营收和利润表现一般。
按照格力地产的预测，在疫情恢复和口岸正常经营的情况下，珠海中免拱北口岸2021年收入有望超过5亿元，毛利率超过50%。中国中免的年报显示，正常经营的2017年，珠海中免的净利润约为1.78亿元，盈利良好。
这样一家重要或者说最重要的子公司原本与免税集团没有任何关系，公司是在2019年才对其控股的，代价不过1亿元出头。
2019年1月，免税集团入股珠海中免。珠海中免的全部股东权益评估价值为1.03亿元，免税集团以1.07亿元获得了珠海中免51%的股权，投后估值也才刚刚超过2亿元。
不到两年后，格力地产收购免税集团时，珠海中免的估值到了21.74亿元，当初的2亿元出头与如今的身价早已经不可同日而语。
中国中免原本持有珠海中免30%的股份，在免税集团控股后仍持有其14.7%。中国中免的半年报显示，2020年上半年，中国中免对珠海中免权益法下确认的投资损益为410万元，即珠海中免上半年的净利润为2790万元。
这与格力地产公布的珠海中免2020年上半年3215万元的净利润相差不少。如果仅仅是偶有差异，或许可以有统计误差的解释。2019年，中国中免从珠海中免获得权益法下确认的投资损益为1294万元，按照14.7%的持股，中国中免全年净利润为8801万元。
在中国中免那里，2018年珠海中免甚至是亏损的。中国中免年报显示，公司权益法下确认的投资损益为-69万元，何谈盈利。
无论是中国中免年报还是格力地产收购草案，珠海中免的经营业绩都在好转。一个是由亏转盈，一个则持续盈利且明显提升。那么究竟哪一个上市公司披露的利润是真实的呢？截至发稿，格力地产没有回复《证券市场周刊》的采访。
来源： 证券市场周刊 记者 杨现华／文
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