亏损近10亿，裁员上万，翻台率下滑、新加坡老板套现近16亿，这都是在海底捞上市2年内出现的。
2018年9月，海底捞在港股成功上市，在2018年-2019年连续两年交出60%、56%的营收同比增长和38%、42%的税后净利同比增长，喜人成绩后，2020年上半年迎来首次亏损，暴亏近10亿。
但股价却走得异常风骚，目前港股市值已超过3200亿。
截止至10月8日收盘，海底捞动态PE高达623倍，都不用问贵不贵了，毫无争议的是，公司未来多年都得用业绩来消化现在的泡沫。是时候看空海底捞了！
对于海底捞，探雷哥也有一些疑问，但因为港股披露的信息太少，很难通过公开资料得到满意的答案，以揭示风险为喜好的探雷哥觉得有必要抛出一些我们发现的问题，让大家对这家“新加坡”上市公司有些新的认识。
股价背离基本面的关键变量——门店扩张
2020年上半年，呷哺呷哺、九毛九都出现了经营亏损，分别亏损2.52亿、亏损0.86亿。作为收入规模最大的海底捞，亏损额也最大，为9.65亿。根据公司的说法，主要是受疫情影响导致门店客流量减少。
但公司仍然积极扩张，上半年继续新增开店173家，闭店6家，而可比公司呷哺呷哺、九毛九分别新增开店36\55家、闭店43\70家，闭店数超过开店数。
海底捞90%以上的收入来源于线下餐厅经营。
餐厅经营的业绩增长逻辑是单日经营收入=餐厅数量*平均翻台率*台数*顾客人均消费额。餐厅经营主要看三个指标：餐厅数量、平均翻台率和顾客人均消费额。
对于24小时营业的海底捞来说，它的翻台率已经是远超过餐饮企业的水平，已经做到极限。另外如果海底捞的门店扩容（增加台桌数），在一定程度上会降低翻台率，自2018年达到翻台率顶峰5.4次后，公司至今就没再达到这个数据。2019年，公司的整体翻台率继续从上年的5下降至4.8。
2020年上半年，海底捞的整体翻台率和同店翻台率（衡量老店的运营效率）均出现了大幅下滑。分别从去年同期的4.8降低至3.3，以及从4.8降低至3.7。
在翻台率上，海底捞的提升空间貌似已经遇到了天花板。
对于顾客人均消费额（客单价）来说，增长空间也比较有限，怎么讲呢？
先看海底捞近年的人均消费数据，各年提升幅度基本在3%左右。海底捞本就定位中高端火锅品牌，人均客单价从90提升到100花了4年时间，从100提升到110也花了近3年时间。
将海底捞的客单价与CPI（居民消费价格指数）进行比较，2019年及以前，海底捞的客单价增速均在CPI增速之上，且二者的增速提升趋势相同。
唯一不同的年份是2020年中报：海底捞的客单价提升8%，CPI增速从上年的2.9%下滑至2.5%。
据据券商研报，海底捞的客单价较去年同期有所增长，从19年同期的104.4元提升至112.8元。主要原因是低客单客群消费下降（学生69折，但未开学；其他价格敏感人群消费意愿略有下降）导致高客单人群占比提升，以及3月下旬至4月10日海底捞短暂提价带来了6%左右的增幅。
3月下旬的这波短暂提价还因此上了热搜，在遭受消费者的反对后，海底捞官方也作出了立即取消提价的回应跟道歉。
2018年，海底捞上市后，开始采取门店下沉扩张策略，从一线城市向人均消费较一线低的二三线城市进行扩张，随着二三线城市的门店总数逐渐超过一线城市，人均消费只有进一步趋于摊薄的可能。而提价同时也会在一定程度上削弱翻台率。
海底捞已经是中高端品牌，上述提价不可持续且空间有限。
对于海底捞而言，主要的增长引擎貌似就剩下门店扩张这一条可行之路，而这也成了公司估值最关键的变量，从这一点，也许能解释公司市值为何暴涨。
问题一：一边扩招，一边裁员，是否存在调节亏损？
2020年半年时间里，海底捞新增开店173家，闭店6家，可比公司呷哺呷哺旗下唯一能对标海底捞，且同样定位中高端的凑凑餐厅在上半年只新增开设了5家，实际扩张数量低于预期储备的网点数。
显然并不是因为缺钱，疫情期间，呷哺呷哺也同样获得了银行短期借款。对于门店扩张计划，呷哺呷哺的财报是这样披露的：尽管集团储备了很多网点，但上半年只开了31家门店，确保新开店的质量。战略指导是“弱经济周期之下只开有质量的餐馆”。
而对于服务是首要、产品及口味其次，靠人才驱动扩张的海底捞来说，扩张新店似乎要比前者更注重“质量”。
但2020年上半年，公司员工数量减少10614人、多项关键运营指标（同期翻台率、同店日销售额）下滑，公司如何保证新增开店173家的开店质量和开店效益？何况是举债？
这点不禁让探雷哥脑洞大开，综上分析，对于海底捞而言，唯一能给市场预期的关键变量就是门店扩张数，公司也给出了疫情之下，仍然逆势扩张，逼近千店的数目，于是出现股价背离基本面的上涨。
还有一项关键指标是，公司一边扩张一边裁员，以至于员工数量较上期减少了10614名。173家门店，因为公司没有单独披露员工结构构成，我们将裁员前和裁员后的员工数量和餐厅数量数据进行比对，单家门店的标准人员配置分别是133、98，假设按照100人/店的配置估算，公司需要增加人员1.73万，而公司的员工总数却是较上期减少了1.06万，意味着公司总计裁员数量并不是1.06万，而是至少要远大于1.06万。
按最低裁员数1.06万计算，根据公司财报披露的员工薪酬及员工人数，粗略估算人均月薪资为7000-7400元，按每人每月7000元薪资计算，不额外考虑补偿，分别假设公司从1月初和4月初裁员，2020年上半年，公司因为裁员可节约的人工薪酬支出是2亿-5亿之间，这也意味着公司通过裁员给公司省了很大一笔费用，如果没有裁员也许亏得更多。
按照今年9月14日高瓴资本张磊和张勇的直播对话，谈及疫情期间公司降薪话题时，高瓴资本张磊的说法是“高管团队可以自觉减薪，但是所有的员工一个不能减，后来连高管团队我们也不让他们减，去年宣布的年终奖，一分都不能少，只要你做长期，做难而正确的事，这样你才最有竞争力。”
考虑到历年人工成本基本占到公司3成的支出，再结合海底捞的人员招聘及培训服务也是由张勇控制的关联公司“微海咨询”提供，公司是否存在通过操纵员工人数来增加或减少亏损的可能呢？
问题二：餐厅数量大幅增长，员工人数却大幅减少，是否虚减人工成本？
2020年上半年，海底捞新开门店173家、关闭门店6家，也就是说净新增门店167家，环比增长21.74%，逆势扩张的同时，员工总人数却减少了10，614人，环比减少10.33%。简单对比员工人数与餐厅数量，单店平均人数出现了较大的下滑，从19年的134人下降到99人。
具体如下：
我们怀疑，2020年上半年海底捞的人工成本可能存在虚减。
为什么这么说呢？截至2019年上半年，海底捞的餐厅数量为593家，上半年的员工薪酬为36.52亿，而截至2020年上半年，海底捞的餐厅数量为935家，上半年的员工薪酬却仅为40.74亿，两者对比，餐厅数量大增342家，但是员工薪酬仅增长了4.22亿。是不是有点可疑？
另外，我们知道，海底捞的人力资源主要由关联方微海咨询提供，而关联方交易也更容易发生财务舞弊。
问题三：海底捞为何要举债扩张？
根据2020年中报，海底捞一枝独秀，逆势扩张，羡煞旁人，也难免引发投资者的疑问。
由上文可知，海底捞的增长空间主要来源于门店扩张。
但方式未免过于激进。
截至2020年6月底，海底捞借款借款余额为33.05亿，其中上半年新增的银行借款为32.38亿，2020年上半年，公司新开业173家海底捞餐厅，海底捞全球门店网络也从2019年底的768家增至935家。
而同行可比公司呷哺呷哺、九毛九分别新增开店36\55家、闭店43\70家，闭店数超过开店数。海底捞却继续新增开店173家，财报中明确指出，因为公司的积极扩张，导致租赁负债和银行借款的利息增加。
2020年上半年，公司的财务成本为1.83亿，较2019年上半年的1.02亿同比增长了79.2%。
在公司同期的翻台率、同店日销售额却是下降（同店平均翻台率从19年上半年的4.8下滑到3.7，同店平均日销售额从19年上半年的12.44万下降到9.81万）的背景下，海底捞的激进扩张却像是在走一步险棋。
问题四：逆势扩张是否有自家人的帮忙？
根据公开资料，海底捞无论从底料生产、食材加工、仓储物流、门店装修施工，人力咨询等方面都主要在依赖关联方。
从能获取的历年数据来看，海底捞向关联公司采购的金额基本上能占到总食材的80%以上，关联交易巨大。
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