众所周知，研发能力和生产工艺技术是营养保健食品行业的核心竞争力之一。
据招股书，从事营养保健食品生产的市场参与者主要有两类，一类是缺乏自主品牌、专门从事合同生产的企业，该类型企业重视前端的研发、生产、质量控制及供应链管理，主要配套服务于品牌运营商。另一类是同时具备研发、生产、质量控制、供应链管理以及销售能力的混合型企业，该类型企业能及时根据终端的消费需求调整自身产品结构，保证产品的研发、生产与市场需求的同步，具备较强的竞争优势。
据招股书，百合股份采用的销售模式主要分为合同生产模式和自主品牌模式，其中主要以合同生产为主。2017-2019年，百合股份通过合同生产的销售收入占主营业务收入的比例分别为71.3%、68.44%、72.18%。
对比同行业可比公司，汤臣倍健和新诺威的销售模式，均是以自主品牌模式为主，仙乐健康的销售模式是以合同生产模式为主。
此外，作为一家高新技术企业，百合股份称其高度重视产品技术的研发，然而，在报告期内，其研发投入占比呈下滑趋势。
据招股书，2017-2019年，百合股份的研发费用分别为1,888.43万元、1,765.96万元、1,776.58万元，占同期营业收入的比重分别为4.46%、3.48%、3.56%。
在以合同生产为主要销售模式的情形下，百合股份的研发投入占比呈下滑趋势，未来其能否保持竞争力？或该“打上问号”。
五、频频“踩雷”经营违规遭处罚，内部治理或存“漏洞”
另外，百合股份的合规经营问题亦不能让人“省心”，百合股份曾多次因违规经营遭到监管部门处罚。
2018年，百合股份在飞行检查中因在多方面存在违规行为，而被要求整改。
据国家市场监督管理总局2018年第34号文件，2018年6月，国家市场监督管理总局组织相关监管人员与专家组成飞行检查组，对百合股份进货查验管理等方面进行了飞行检查，百合股份因被检查出其在过程控制、记录管理、检验方面等存在多个问题，而被要求进行整改。
2017年，百合股份因生产经营不符合标准被予以行政处罚。
据（威）食药监健案源〔2017〕002号文件，2017年4月20日，百合股份因生产经营不符合企业标准的保健食品，而威海市食品药品监督管理局没收违法所得1.62万元及罚款29.16万元。
而且，百合股份在招股书中并未提及上述两起因违规经营而遭处罚的情况，其中是否涉嫌信息披露违规？
需要关注的是，据荣成市政府2019年1月11日发布的荣成市劳动人事争议仲裁院2019年1月16日至1月29日开庭配当，其中包括百合股份因工资及销售提成，作为被申请人而涉及劳动人事争议仲裁案件。
另外，百合股份曾因出口货物申报不实而吃“罚单”。
据招股书及黄关缉违字〔2019〕0273号文件，2018年，百合股份因以退运货物监管方式向海关申报进口的2项货物申报商品编码错误，构成货物申报不实，违反海关监管规定，被黄岛海关处罚款0.6万元。
其在规范经营方面屡屡“踩雷”被罚，百合股份的内部治理或存“漏洞”。而百合股份面临的问题远不止于此。
六、两版招股书前后“矛盾”，上演“小猫洗脸”式信息披露
事实上，百合股份两版招股书存在多处“异动”，其上演“小猫洗脸”式信息披露。
据2019版招股书，百合股份拥有“百合康”、“福仔”、“鸿洋神”三大自主品牌。而据招股书，目前百合股份拥有“百合康”、“福仔”、“鸿洋神”、“足力行”四大自主品牌。
即“足力行”为百合股份新增的自主品牌。
然而据百合股份官网，百合股份的新品牌“足力行”目前有两款代表产品，分别钙维生素D维生素K咀嚼片、氨基葡萄糖硫酸软骨素壳寡糖钙片。
事实上，百合股份新品牌“足力行”的两大代表产品，是老品牌“鸿洋神”旗下产品。
据招股书，百合股份目前持有的保健食品备案凭证中，包括“鸿洋神牌钙维生素D维生素K咀嚼片”、“鸿洋神牌氨基葡萄糖硫酸软骨素壳寡糖钙片”。
从产品名称来看，“力足行”的两大代表产品与上述老品牌“鸿洋神”两个产品一致，即百合股份将两个原有产品冠以新品牌，或“换汤不换药”。
除此以外，百合股份的电力采购数据或存在“随意”更改的现象。
据2019版招股书，2017-2018年，百合股份电力的采购金额分别为1,216.21万元、1,227.71万元。
而据招股书，2017-2018年，百合股份电力的采购金额分别为1,039.5万元、1,055.66万元。
即对比两版招股书，百合股份的电力采购金额前后“矛盾”。2017-2018年，招股书中披露的电力采购金额分别比2019版招股书少了176.71万元、172.05万元。
而关于百合股份信息披露的“疑云”远未散去。
据招股书，百合股份新增披露关联方威海丽景国际旅行社有限公司（以下简称“丽景旅行社”）、威海丽景投资有限公司。其中，百合股份监事会主席刘兆民的妹夫田书璟持有丽景旅行社90%股权并担任执行董事兼经理。
2017-2019年，百合股份向丽景旅行社采购劳务的金额分别为62.86万元、192.97万元、130.02万元。
据2019版招股书，2018年，百合股份向荣成市福祥盛产食品有限公司采购材料、电费的金额为49.72万元，系百合股份当年度第二大关联采购金额。而上述百合股份2018年向丽景旅行社的采购金额比前述的49.72万元还多，为何百合股份在2019版招股书中并未提及此笔交易，令人费解。
而问题不止于此，百合股份的募投项目盈利预测，也存在前后“对不上”的异象。
据招股书，百合股份募投项目“总部生产基地建设项目”经济效益中，该项目建成投产后，内部收益率为16.33%，投资回收期为7.12年（静态、含建设期）。
然而，据2019版招股书，百合股份“总部生产基地建设项目”经济效益中，项目建成投产后，预期内部收益率为17.15%，投资回收期为6.99年（静态、含建设期）。
对于总投资额超2亿元的募投项目，百合股份对其项目的内部收益率预测及回收期“随意”改动，其信息披露如“过家家”般儿戏。
林林总总的问题摆在眼前，百合股份今后能否为投资者回馈一份令人满意的“答卷”？仍是未知数。
来源：《金证研》沪深资本组 易安/研究员 映蔚 洪力/编审
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