消费升级下酒商竟缺钱？百威亚洲业务欲赴港IPO

百威全球旗舰啤酒品牌的增速，数据来源：东方财富证券研究所

　　在这一点的执行上，百威英博轻松甩开了国内其他对手：

　　百威英博在国内的高端化举措，顺应了消费升级的浪潮：国际品牌如“百威”“时代”和“福佳白”等在中国销量高歌猛进——中国消费者也许喝的更少了，但是喝的更好了。

　　作为对比，在给全球投资者的业绩展示中，百威英博管理层不厌其烦地展示驱动增长能力和成本控制能力：其2012年到2017年全球营收有机增速的4.6%增速，雄踞所有全球超巨快消公司之首。

资料来源：百威英博

　　全球增速为4.8%，而亚太区增速为惊人的22%，如此惊人的增速对比，为一向财技娴熟的百威英博，提供了又一次向市场兜售“故事”的机会：分拆亚太区单独上市。

　　百威英博亚太区单独上市这一传闻，从资产端重新定价逻辑来看，显得非常顺理成章：

　　同向比较，亚太区高增长业务的估值至少应该与青岛啤酒和华润啤酒的30+倍P（市盈率）看齐甚至更高。按照2018年百亿净利润，百威英博企业价值估值可以站上3500-4000亿估值。

　　这个看上合情合理的估值，与传闻中寻求的700亿美元市值基本吻合。

　　700亿美元的新故事固然值得恭喜，但尴尬的问题随之而来：百威英博整体业务估值在1200亿美元，亚太区以16%的销售量和10%的利润贡献，占据了百威英博接近50%市值。

　　投资者不禁产生疑问：百威英博除亚太区的全球业务的价值为什么如此之低？

　　实际上，不包含亚太业务，百威英博全球的股价表现则是完全另一个故事：

　　作为一家杠杆收购型公司，百威英博从08年完成了对安海斯布希史上最大的现金并购案之后，就一直处在高债务和利息支出的阶段。

　　高速增长+高利润率的光鲜背后，是不停歇的债务增长和利息支出。财技惊人的百威英博在10年中一直背负了不低于50%的负债率，到在2017年底，有息长期债务更是高达千亿美金；每年税前融资利息支出接近50-60亿美金。

　　百威债务值和债务率随着生意扩张和并购而逐年提升，而生意本身息税前利润增长相对，本来是杠杆收购，使得普通股股东可以高倍数获取收益的资本结构，在行业增长确定性趋缓的情况下，却变成了反噬普通股股东现金流的利器。

　　既然留给股东的分红难以维持，二级市场投资者自然用脚投票，在百威英博宣布开始削减分红之后，百威英博的股价在2018年开始高台跳水，最高121元跌至64元，接近腰斩。

　　不难想象，在资金链持续紧张的情况下，将高增长高溢价的亚太业务单独分拆上市，在市场套现部分股权来改善资本结构，缓解付息压力，也是这一传闻背后的另一个重要动机。

　　假设最终百威英博亚太区业务能够以700亿美金估值完成IPO，那么即使是7%的股权通过IPO稀释，也至少可以为百威英博立刻贡献50亿美金现金的融资现金进账。

　　这将大大缓解百威英博资金紧张状况：至少帮助支付1-2年的融资租赁利息支出，同样也可以迅速降低杠杆率到50%左右这一比较合理的位置。

　　IPO后更好的资本结构，改善的现金流状况，以及因此带来的分红增长，这些因素将有效的改善整个资本市场的表现，也难怪在消息传出后，百威英博欧洲股价跳升5%——毕竟，对于股东来说，分红能力才是最重要的收益。

　　中国啤酒产业资产定价新逻辑

　　以上，之于本土啤酒企业——甚至啤酒股票投资者而言，来自百威英博的启示基本完整：

　　在人口老龄化趋势带来的行业长期逆风背景下，去产能与并购整合带来的份额提升，均不再是决定资产定价的胜负手，破题关键已经成为品牌升级（包括不限于高端品牌的培植）。

　　在此过程里，谁能够掌握消费者心智，谁就能够掌握品牌定价权。在啤酒行业整体长期销量不振的情况下，品牌定价权最终能转化为营收增长和自由现金流长期的增长核心。

　　一旦据此在存量市场中切下最肥美的蛋糕，便可迎来自身去杠杆的契机——之于百威英博也许是拆分IPO，之于其他人则也可能是类似逻辑里的再融资。

　　去杠杆、优化产品与财务结构，产生的客观结果必然是资产价值与公司估值的再重估，进而也会迎来市值和股东回报的进一步提升。

　　之于个体如此，对于中国啤酒产业而言，如能因循这一逻辑，随着行业集中度的进一步提升，龙头企业带动整个啤酒品类价格提升，势必将会使得全行业的利润表现能够大幅度提升。

　　解读百威英博单独分拆上市的意义，便在于此。

　　来源：IPO早知道

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