前言：2014年开始，9.9元、19.9元购票以风风火火的姿态和盛大的开局拉开了中国电影行业的“票补”时代。受益于此，诸如猫眼、淘票票等在线选座购票平台也渐变成消费者日常生活中不可或缺的一部分。然而，“取消票补”的哨声即将吹响，加之猫眼正处于等待上市聆讯的特殊时期，尽管我们对低价票念念不忘，但“在线购票新规”已然势在必行，而这对我们的日常生活以及猫眼等在线购票平台将产生何种影响成为萦绕在我们心间的疑虑。
要点总结
1）“卖票”特别是卖电影票，是猫眼最重要的营收来源，而这项收入受制于电影票房的“一波三折”，不利于猫眼的营收稳定。
2）“多元化”是猫眼提高收入边界、降低行业不确定性、维护营收稳定性的重要手段，而宣发业务是其变现多元化进程中最有影响力也是最有潜力的收入来源。
3）然而，宣发业务面临着内忧外患的窘境，内忧即收入承压，盈利性走低，外患则是指“在线购票新规”（以下简称“新规”）带来的宣发手段受制等一系列消极影响。
4）巨额票补是造成在线购票平台净亏损的元凶，“新规”将导致电影票务平台的收入与毛利双重下降，但随着票补取消，净利润会出现回调。
5）经估算，“新规”将导致猫眼在线票务业务营收下降12%~13%，该业务毛利率减少约20个百分点，总体毛利率下降10~13个百分点，净利润则会扭亏为盈。
6）4K以及杜比影音等放映与制片技术的创新将提升影院与家庭放映的差别，改善用户体验，提振票房增长的长期预期，从而利好猫眼的长期前景。
7）“高外部依赖性”与“宣发市场尚不明朗的竞争格局”增加了我们对猫眼长期前景的担忧。
卖电影票是猫眼最大的生意，但这生意并不稳定
“卖票”特别是卖电影票，是猫眼最重要的营收来源，占据总收入的半壁江山。招股书显示，2015/2016/2017票务服务收入的营收占比分别为100%/70%/58%，尽管比例正在逐年下降，但其仍是猫眼营收体系中最大的贡献力。
然而，这项收入却与电影票房息息相关。相比其他发展较为稳定的行业，电影行业的票房收入可谓是“一波三折”。总票房的背后是“观影人次”与“人均票价”的双重影响。研究发现，“观影人次”对电影票房的影响比“票价”要大得多（详见图表6）。这表明，当期电影质量或号召性对票房具有绝对的影响力，而由于电影内容质量的参差不一，票房收入也相应的具有强波动性。例如，2017年暑期《战狼2》的成功推动8月份票房收入同比增长82%，而今年春节，《唐人街探案2》和《红海行动》的突起带动2月份总票房收入突破RMB100亿元。相比之下，2017年9月，11月，则由于没有较为出色的影片致使票房陷入低迷。
电影票房“靠天吃饭的强波动性”对猫眼等在线票务平台的营收稳定性而言无疑是致命一击。为此，“多元化”成为猫眼提高收入边界、降低行业不确定性、维护营收稳定的重要手段。
除去票务服务，过去两年间，猫眼还在积极扩张在其他业务上变现的可能，包括娱乐内容服务（电影宣发、出品，近期开始涉足电视剧宣发），娱乐电商服务（销售衍生品以及影院会员服务），以及广告服务。
其中，最引人注目也是最具有发展潜力的当属由电影宣发和出品带来的娱乐内容服务收入，该业务自2016年开始贡献营收之后就展现出了强大的竞争力，首年创收占比达到24%，次年增至33%。
猫眼试图争夺宣发话语权，但却越来越不赚钱
在线购票平台盛行之前，消费者购买电影票的最终决策地在影院，这造就了院线和影院在电影宣发上的强话语权。然而，随着猫眼等在线购票平台切入售票领域，消费者的最终决策地由影院转变为手机客户端。这种变化下，在线票务平台取代影院，在宣发方面掌握了较强的主动权。
除此之外，猫眼等互联网票务平台往往比传统院线掌握着更多的用户数据，这其中可能包括用户的行为习惯、支付能力、社交关系、主要活动区域等关键信息。拥有这些信息之后，在线票务平台可以针对用户的喜好实现更精准的推荐，也可以指导院线的排片及运营。
从这一角度而言，我们可以将在线票务平台看成一个放映渠道的“集成数据中心”，帮助院线与用户之间实现信息的对称。
对于猫眼而言，宣发业务可以增强其在影视领域的话语权，同时也是重要的营收来源。截至2017底，该业务的营收占比已经达到33%。预期，未来该业务对猫眼总营收的意义会变得更加重要。
然而机遇也伴随着隐忧，在宣发业务对营收的贡献不断增加的同时，其对盈利的副作用却开始显现。我们尝试对猫眼的毛利率按业务进行分拆发现（分拆细则详见文末备注），16-17年娱乐内容服务（主要为影片宣发）业务毛利率分别为66%/69%,高于公司整体毛利率64%/68%，高于在线票务业务毛利率62%/65%。
但是反观半年收入就可以发现，宣发业务正在面临收入承压、毛利率每况愈下的窘境。1H17/2H17/1H18宣发业务营收分别为RMB 2.4亿元/6.2亿元/5.6亿元，可以看到，2017下半年，宣发创收到达上半年的2.6倍，但同期猫眼电影票务交易总额（GMV）却仅为上半年的1.3倍。除此之外，1H17/2H17/1H18宣发业务毛利率则一路下滑，分别为79%/65%/50%。
在总票房仍在增长的背景下，究竟是什么问题造成了宣发收入的下降是萦绕在我们心头的疑问。在此，我们猜测
1）阿里影业在宣发上和猫眼展开竞争
2）猫眼参与宣发和出品的电影票房不佳
可能是造成其宣发业务盈利性下降的两大原因。在这里，我们提出猜测却不做具体论证，并附表阿里影业宣发业务营收拆分估算，作为参考。
票补要停了，影响才刚刚开始
除了盈利能力面临挑战外，“在线购票新规”也为宣发业务蒙上了一层阴影。
在宣发业务营收中，在线票务平台对用户的强曝光性使其成为影片宣发的最佳地，造就了在线票务平台在影片宣发中的绝佳地位。
而在这个地位建立的过程中，“预售、票补等营销手段”扮演着重要的角色。9.9元、19.9元购票在这种背景下应运而生，为我们带来了低价看电影的“黄金时代”。
通过预售、票补等方式，在线购票平台
1）不断提高线上购票率
2）刺激用户的观影需求，促进总票房增加
3）扩大其在电影宣发方面的话语权
传言中，在线购票平台新规包括但不限于以下要点：
1）发行方、制片方、院线方不允许进行网络售票平台补贴投放
2）第三方线上售票手续费不高于2 元，其中系统服务商和网络售票平台各1元。
3）未获得公映许可证的影片将无法开展预售。
这意味着，目前在线购票平台的主要宣发手段将受到制约甚至是遭受毁灭性的的打击。为此，如果在线购票新规之靴正式落地，对线购票平台的宣发业务而言，可谓是“壮士断腕”。
巨额票补是在线购票平台净亏损的元凶
1H18，猫眼整体毛利润12亿元，毛利率63%，但录得净亏损2.3亿，其中，最大的影响因素就是巨额的销售及营销费用，而这部分费用中的绝大部分都流向了“票补”。
不止猫眼，阿里影业的状况也十分相似，我们将阿里影业中的互联网宣发业务收入分离出来发现，经销售与市场费用调整后的毛利率仅在2017年下半年录得正值，其他时间均录得亏损。为此，可以说，巨额票补是造成在线购票平台亏损的元凶。
但取消票补，却只会给平台带来更大麻烦
收入下降。由于单票服务费下降（由RMB 2.3元下降至RMB 2元），在线票务收入将会出现12%-13%左右的降幅。(详见图表14)
毛利率下降。经估算，目前猫眼每卖出一张票付给票务系统公司的成本约为RMB 0.6元，如果该成本上升至RMB 1元，将导致毛利率下降，再加上收入下降的影响，单就在线票务业务而言，其毛利率降幅可达到约20个百分点。以1H18为例，如果“新政”实施，经拆分的在线票务服务业务毛利率将从64%下降至41%。相比之下，总体毛利率则会下降约10-13个百分点。（详见图表14，具体估算过程详见图表13）
销售及营销开支下降，净利润上升。随着票补的取消，销售及营销开支将大幅减少。一般情况下，销售及营销开支占营收的比重随着企业品牌的建立而逐步下降，我们假设，该比例2015/2016/2017年分别为30%/25%/21%,考虑到“新规”带来收入下降的影响，取消票补将使得销售及营销开支下降约70%-80%。进而，取消票补之后，净利润基本扭亏为盈。（详见图表13、图表14）
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