作为环保领军企业，启迪桑德强悍的业务获取能力为业界称道，但持续的“失血”也引起市场的普遍忧虑。“市场上钱这么紧张，公司在建工程规模接近150亿元，还要多少钱才能建完？要多长时间才能产生效益？”有受访的机构投资者向记者表示。
启迪桑德的融资通道已全面开启。9月8日，公司推出30亿元公司债方案；同日，公司控股子公司拟向金融机构申请总额不超过39亿元的综合授信。在此之前，公司披露拟发行3亿美元境外债券。
“桑德正到处找钱！”某股份制银行信贷部负责人对上证报记者说，近期他已经收到多个关于桑德融资需求的信息。
这也在市场的预料之中。启迪桑德的半年报披露后，敏锐的机构就已经发现公司资金链紧绷。今年上半年，启迪桑德经营活动产生的现金流量净额为-10.7亿元，投资活动产生的现金流量净额为-20.8亿元。同期，公司筹资活动的现金流量净额为13.2亿元，“入不敷出”态势明显。
冰冻三尺非一日之寒。据上证报资讯统计，自2016年以来，启迪桑德经营性现金流量净额已连续10个季度为负数。投资活动的现金流出也是逐年快速增长，2014年至2017年度，公司投资活动的现金流量净额分别为-15.2亿元、-16.6亿元、-36.6亿元、-41.5亿元。
持续的“失血”也引起市场的普遍忧虑。“市场上钱这么紧张，公司在建工程规模接近150亿元，还要多少钱才能建完？要多长时间才能产生效益？”有受访的机构投资者向记者表示。据半年报，至今年6月底，启迪桑德在建工程148亿元，与公司净资产规模相当。
巨额投资“回收”缓慢
大量的投资尚未能转换成经营方面的收入。启迪桑德经营活动已经连续10个季度现金流量净额为负，且今年上半年经营活动现金流量净额为-10.7亿元，较去年同期相比接近翻倍，有进一步加剧的趋势。
作为环保领军企业，启迪桑德强悍的业务获取能力为业界称道。“简直是所向披靡！”有同行公司高管向上证报记者感叹。
据上证报资讯不完全统计，自2014年以来，启迪桑德公告中标的环保大单有60多个，规划投资总规模超过500亿元，在业内一骑绝尘。同时，公司还实施了超过20宗股权收购，在多个环保细分板块突飞猛进。
在建工程项目直观地反映了公司的扩张速度。据启迪桑德2018年半年报，公司在建工程规模达到148亿元，占总资产的40%，与公司149亿元的净资产规模相当。进一步追溯，2013年至2017年年底，公司在建工程规模依次为9.3亿元、23.5亿元、62亿元、93.6亿元和129亿元，5年多时间增长了约15倍！
与投资额井喷对应的是巨额的现金流出。2014年至2017年度，启迪桑德投资活动的现金流量净额分别为-15.2亿元、-16.6亿元、-36.6亿元、-41.5亿元；今年上半年为-20.8亿元。
大量的投资尚未能转换成经营方面的收入。据查询，启迪桑德经营活动已经连续10个季度现金流量净额为负，且今年上半年经营活动现金流量净额为-10.7亿元，较去年同期相比接近翻倍，有进一步加剧的趋势。
在环保业内人士看来，这与桑德特殊的投资结构有关，譬如资金大量沉淀于垃圾焚烧发电站。半年报显示，148亿元在建工程中，体量最大的是包括垃圾发电在内的固废项目，账面余额达113亿元，占比约四分之三。报告期末的13项重大非股权投资中，有10项是垃圾焚烧发电，合计投入约50亿元。
然而，垃圾发电站的效益尚未体现。可供参考的数据是，至今年上半年，启迪桑德已进入运营或试运营阶段的生活垃圾焚烧发电项目有11个，上半年包括垃圾焚烧在内的固废板块整体营收为1.6亿元。
“11个项目，按每个项目3亿元投资估算，也有30多个亿的投资，半年营收才1.6亿，能收回利息不？这个账没法算。”有券商研究员向记者分析，桑德的垃圾焚烧项目很多刚刚投运，后面会有个产能爬坡的阶段，但整体情况仍不容乐观。“这本身就是一个投资大、回收期长的行业。”
据不完全统计，2014年以来，启迪桑德公告了23份垃圾焚烧发电合同，项目绝大多数都位于县级城市，以远期规划计，日处理垃圾规模在1000吨以下的项目有18个，一期日处理垃圾规模400吨或者500吨的项目有9个。
凶猛扩张效益存疑
公司近年来的股权收购中，仅有5宗交易设置了业绩保障条款，除了今年4月刚刚完成收购的浦华环保外，其余4宗均发生于再生资源板块。不过，4家标的公司均未能完成业绩承诺，最后均被以某种方式“豁免”。
除了垃圾焚烧发电之外，启迪桑德近年来重点投资的另一个板块，是电子废弃物拆解。2014年以来，公司在该板块实施了10多起收购。据启迪桑德披露，2017年，公司再生板块电子废弃物年资质拆解能力达到2259万台/年，为国内第一。
但据记者查询，公司近年来的股权收购中，仅有5宗交易设置了业绩保障条款，除了今年4月刚刚完成收购的浦华环保外，其余4宗均发生于再生资源板块。巧合的是，这4家标的公司均未能完成业绩承诺，且最后均被以某种方式“豁免”。
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