4月26日，证监会发布并购重组委2018年第20次会议审核结果公告，快乐购（300413）收购芒果TV、天娱传媒、芒果互娱、芒果影视和芒果娱乐5家公司的交易获有条件通过。
快乐购的百亿并购方案虽然能够不出意外地获得证监会有条件通过，但就快乐购并购草案而言，其超过千页的方案看似表述清晰，若仔细分析仍可发现其中有太多的疑点值得推敲。不仅因并购双方实际控制人均为湖南台，关联交易使得此次并购有瓜田李下之嫌，且作为本次并购的最大标的公司快乐阳光，其第一大客户竟然同时还是自己第一大供应商，更为让人大跌眼镜的是这位拥有“双重身份”的第一大客户曾一度为湖南台实际控制下的公司，也曾是快乐阳光的关联公司，而正是在这关联大客户的“关怀”之下，快乐阳光能够在诸多已上市视频龙头公司未能实现盈利的大环境下，神奇地在2017年扭亏为盈了。
对于并购方案的质疑，其实仅梳理最大的并购标的快乐阳光财务数据就可发现其中的问题，其不论是采购数据还是营收方面数据都有非常明显的可疑点，而正是这些可疑之点的存在，也让本次有着关联交易性质的并购变得有些扑朔迷离。
巨额采购支出成谜
并购草案披露，最大的并购标的快乐阳光主要采购项目包括版权、CDN等带宽资源、推广营销资源、物资等，值得一提的是其中的版权项目涉及电影、电视剧、综艺、体育赛事等版权的采购，采购方式包括现金购买、分成、保底分成、置换等，该项采购为其最重要的采购内容。就供应商来看，最大的供应商是包括湖南广播电视台在内的诸多关联公司，以及2017年10月份才划转出去的曾经关联公司广州韵洪广告有限公司，此外其他大供应商还有乐视网信息技术（北京）股份有限公司、北京奇艺世纪科技有限公司、网宿科技股份有限公司、阿里云计算有限公司等其他视频网络类公司。
那么，快乐阳光对外的采购金额到底有多少呢？以2017年为例，根据草案披露的数据来看，公司当年向前五大供应商采购金额合计为13.34亿元，占当期采购金额的比例为34.93%，由此可推算出快乐阳光2017年采购总额为38.16亿元。由于快乐阳光的采购项目多为影视剧综艺节目等版权、CDN宽带等，此类采购增值税税率为6%，因此算上这6%增值税，则含税采购总额应该在40.47亿元左右。
有采购，就需要有支出，即使当时不用支付现金，也应该形成一定的负债，那么，快乐阳光的负债和现金支出情况又是如何呢？
先来看其采购负债情况。草案披露，2017年快乐阳光的应付账款从期初的8.57亿元增加到期末15.75亿元，新增金额7.18亿元。应付票据从期初的0元增加到期末的0.59亿元，新增金额0.59亿元。也就是说，即使所有应付票据和应付账款均为采购负债，那么其2017年新增的采购负债合计也不会超过7.77亿元。即从40.47亿元的采购总额中扣除7.77亿元可能的最大负债，则理论上快乐阳光现金支出的采购金额应该在32.70亿元左右。
可事实上，从并购草案披露的反映快乐阳光采购支出的“购买商品、接受劳务支付的现金”来看，2017年仅为27.52亿元，该数据要远远低于理论金额，更何况该现金流数据中还包含了当年为采购支付的预付款，即预付款新增的2.42亿元，若扣除这部分新增预付款后，公司为采购支出的金额仅有25.10亿元，相比32.70亿元的理论支出相差了7.60亿元之巨。
不仅2017年存在问题，2016年也有类似的情况。根据草案披露信息，快乐阳光2016年向前五大供应商采购金额合计5.24亿元，占采购总额的比例为19.88%，由此推算出2016年的采购总额为26.35亿元。按照6%的增值税计算，含税采购总额达到了27.93亿元。负债方面，快乐阳光应付账款期初金额为3.60亿元，期末金额为8.57亿元，这意味着应付账款当年新增了4.97亿元。该年度，公司没有应付票据。理论上，该公司当年采购负债不应该超过应付账款的新增金额，即其为采购支出的现金理论上不应该低于22.96亿元（27.93亿元-4.97亿元）。
不过，依照草案披露的数据，2016年快乐阳光“购买商品、接受劳务支付的现金”却为18.15亿元，若扣除0.53亿元预付款项新增金额，则公司为采购实际支出的现金仅有17.62亿元，相比22.96亿元的理论值少了5.34亿元。
上述数据说明，快乐阳光在2016年和2017年分别有5.34亿元和7.60亿元的采购即没有形成负债，也没有以现金支出，两年合计将近有13亿元巨额采购不知是如何实现的，对此大的差异实在令人不解。
当然，草案中也披露了快乐阳光是存在版权置换，那么上述差额有没有可能是版权置换所造成的呢？
我们知道，版权置换业务不同于一般意义上的非货币性交易，一般意义上的非货币性交易实现了交易对象所有权或使用权的转移，而版权置换业务实现的仅是双方部分使用权的交换，交换后双方原各自拥有的版权仍能继续使用。
快乐阳光在草案中表示，基于业务实质，其财务政策的制定引用了《企业会计准则第7号——非货币性资产交换》中“不具有商业实质或交换涉及资产的公允价值均不能可靠计量的非货币性资产交换”的处理方法。快乐阳光的版权置换业务不确认收入或成本，置换完成后交付版权和引进版权成为一个新的版权集合，不改变无形资产的账面价值。“仅当快乐阳光引入北京奇艺版权早于交付版权上线时，将引入版权视同采购计入无形资产科目，同时形成相应的应付账款。”也就是说，版权置换在一般情况下，该公司不会视同采购计入无形资产科目，而即使特殊情况下视同采购了计入无形资产科目，也会在应付账款项目下有所反映。
由此来看，前文中多出的合计13亿元的采购来源似乎也就成了迷，而这个迷恐怕也只有企业自己才能解释的清楚了。
收入与现金流不匹配
快乐阳光主营业务包括互联网视频业务、运营商业务、内容运营业务及其他业务，其中快乐阳光互联网视频业务主要是通过自主研发及运营的芒果TV互联网视频平台开展，主要面向年轻用户群体，提供湖南卫视综艺节目点播服务，并同步推送热门电视剧、电影、综艺节目、动漫、音乐等视频内容以及部分电视台、网络同步直播节目。其互联网视频业务在报告期内实现的收入占其其销售收入的比例分别高达70.09%、55.99%和51.46%，是该公司名副其实的核心业务。而近期其收入增速最快的内容运营服务则包括影视剧及综艺节目的投资、制作和版权销售。快乐阳光通过外购、自制等方式获取内容版权形成版权库，并可将拥有信息网络播映权的影视剧、综艺节目销售给其他视频网站，获得版权销售收入。报告期内，内容运营服务实现的收入占销售收入的比例分别为12.39%、25.50%和29.32%；运营商业务和其他业务的收入占比在报告期内合计不足销售收入的2成。
根据草案披露，报告期内快乐阳光实现的营业收入分别为9.61亿元、18.17亿元和33.85亿元，净利润分别为-9.40亿元，-6.94亿元和4.89亿元。其中2017年快乐阳光的销售收入大幅增长86.28%，净利润也由亏损变为大幅盈利，而就在此增长基础上，资产评估中对公司未来收入和利润的预测也是大幅持续增长的，并据此采用收益法得到的估值高达95.30亿元。分析该公司财务报表，《红周刊》记者发现公司有部分与营收相关的财务数据是存在一定疑点的，比如在收入大幅增长的2017年，其实现的营业收入与现金流就存在不匹配的情况。
根据并购草案披露，快乐阳光2017年实现营业收入33.85亿元。正如我们上文所分析，该公司2017年8成以上的收入是来自于互联网视频业务和内容运营服务属于现代服务业，增值税税率为6%。而其运营商服务则主要是通过IPTV，与电信运营商合作，在湖南省内提供基础服务和增值服务，在湖南省外提供增值服务。按照营改增相关规定，其中提供基础电信服务，税率为11%，提供增值电信服务，税率为6%。其他业务占比仅1.07%，占比相当低。因此若按照6%整体计算增值税，则快乐阳光2017年包含增值税-销项税的营业收入金额合计为35.88亿元。
正常情况下，企业经营活动实现收入要么以现金的方式如期收回，要么形成相应债权，在以后的经营中逐步回收。那么在快乐阳光2017年含税收入高达35.88亿元的情况下，该公司当年又收回了多少现金？又形成多少债权呢？
根据并购草案披露，快乐阳光2017年期末形成的应收票据和应收账款金额分别为0.47亿元和6.85亿元，而期初金额则分别为0元和2.6亿元，这意味着公司当年新增的应收票据和应收账款金额合计为4.72亿元，如果按照35.88亿元的含税总收入计算，则理论上当年销售收回的现金应在31.16亿元左右。
可实际上，根据快乐阳光的现金流量表数据来看，该公司2017年“销售商品、提供劳务收到的现金”为30.01亿元，剔除该项目中1.12亿元预收款项新增金额的影响后，公司当年收到的现金金额仅在28.89亿元左右，与理论收回现金31.16亿元相比，尚有2.27亿元的差距。显然，快乐阳光营业收入并不能得到现金流相关数据的印证，对此，就需要公司进一步解释了。
同样若进一步推算2016年的经营情况，依然可发现其2016年也存在4600多万元的营业收入得不到现金流相关数据印证的情况。总之，该公司营业收入数据的真实性是值得怀疑的，而在此基础之上根据收益法评估的估值也就很值得商榷了。
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