库存积压销售不畅，负债累累的嘉凯城陷入卖的越多、亏的越多的地步；此外，嘉凯城为子公司的担保金额超过公司净资产的两倍。
本刊记者 杨现华／文
根据11月初的两则出售公告，嘉凯城(000918.SZ)将手中的银行和保险资产先后挂牌出售。就在上市房企纷纷加速涉足金融之时，嘉凯城却逆市“去金融化”，公司对外称是为了聚焦主业，但在越卖越亏的现实面前，盈利才是更现实的压力。
房地产本是暴利行业，但是像嘉凯城这样，房子卖的越多，公司亏的越多的情况并不常见。作为浙江省国资委旗下唯一经营房地产的上市公司，嘉凯城的陷落更像是人祸，而非天灾。
房子越卖越亏
央行的一纸降息公告让上市房企乐开了花，降息后的首个交易日，嘉凯城的股价牢牢封于涨停板，然而这仅是昙花一现，随后公司股价便再度低迷，即使大盘放天量创新高，嘉凯城依然难有起色。对于嘉凯城来说，降息难以起到立竿见影的效果，变卖股权对扭亏更加直接。
11月8日，嘉凯城公告称，公司拟以不低于1.7亿元的价格出售子公司持有的浙商财产保险股份有限公司8250万股股权，如果在年底前完成转让，公司有望获得税后利润6551.68万元。嘉凯城表示，这“将对本公司2014年的经营业绩产生积极的影响”。
三季报显示，嘉凯城前三季度实现营收57.25亿元，同比下降2.46%；归属于上市公司股东的净利润-5827.68万元，同比骤降214.85%。显然，如果股权转让得以在年底之前实现，加之楼市回暖，公司有望摆脱全年亏损的窘境。
实际上，为了扭亏，在上述股权出售之前的11月4日，嘉凯城还宣布以不低于5365万元的价格挂牌出售子公司持有的杭州银行股份有限公司600万股股份。同样，此次银行股权出售若在年前完成，预计可产生税后利润3647万元，也将对“本公司2014年的经营业绩产生积极的影响”。
从借壳上市时的利润十数亿到如今靠卖股权保利润，嘉凯城只用了5年时间，而公司的好日子只维持了两年光景。
2009年10月底，嘉凯城完成了历时三年的借壳计划，公司当年就给出了靓丽的年报，收入达到73.53亿元，净利润达到13.4亿元；来年的2010年，虽然净利润略有下滑但还是接近12亿元，同期收入已经超过90亿元。
但从2011年开始，嘉凯城开始业绩变脸。2011-2013年，公司收入从64.85亿元增长至112.48亿元，但净利润却从1.87亿元下降至0.26亿元，2011年业绩跳水成为公司的转折点。
到了2014年前三季度，嘉凯城更是直接陷入亏损，虽然公司前三季度实现近60亿元的销售收入，但还是亏损了1.16亿元。2012年，公司也曾前三季度亏损，公司靠降价售楼才勉强实现了全年3000万元的净利润。
嘉凯城囤地较早，楼盘定位中高端，虽然楼市政策的不断调整使部分房企也曾出现业绩动荡，但像嘉凯城这样一蹶不振的几乎没有，是什么让公司一步步滑向亏损的境地呢？
恶性循环
嘉凯城拿地高峰期集中在2010年和2011年。2009年，公司存货不足70亿元，第二年就达到了130.69亿元，2011年进一步提高到近184亿元；随后两年，嘉凯城存货虽有增加但增幅明显放缓，进入2014年，公司开始了又一轮集中拿地，截至三季度末，存货金额已经从年初的226.5亿元增长至285.33亿元。
公司在拿地方面高歌猛进，另一方面其销售却难言乐观。2011年，嘉凯城实现合同销售面积25.06万平方米，合同销售金额39.45亿元；2012年分别为44.6万平方米和78.2亿元；2013年分别为35.74万平方米和79.8亿元。
销售面积止步不前，开工和完工项目却大步向前。2011-2013年，嘉凯城交付面积分别为35.16万、27.3万和76.71万平方米，同期新开工面积分别为34.14万、75.6万和35.83万平方米，公司的摊子越铺越大。
年销售面积只有30余万平米，土地储备却高达数百万平米，在房地产行业风光不再的情况下，公司如何实现快速去库存呢？不是嘉凯城不想去库存，但公司已经建好的房子已经够卖半年的了。
2013年年报显示，嘉凯城存货中的“开发产品”也即完工的楼盘账面余额为52.33亿元，当年公司全年收入为112.48亿元，已完工楼盘账面余额相当于公司半年的收入，而且公司的预收款还略有下降，难道是公司惜售待涨？
显然不是。“加强渠道营销，创新营销方式”在公司年报中被强调再三。从存货猛增的2010年算起，公司收入涨幅刚刚超过两成，但累计完工未售的楼盘已经从24.62亿元增长了一倍有余。
也就是说，在行业高景气度时，嘉凯城大量囤地，但由于限购等政策陆续出台，公司销售节奏被打乱，随着房企存货越来越多，业务集中在二三线城市的嘉凯城已经积重难返，即使降价促销，积压的楼盘也难以快速处理。
从嘉凯城房地产业务的毛利率可见一斑。2011-2013年，公司房地产板块的毛利率分别为42.37%、35.49%、25.37%，三年时间下降了近两成，原本高利润的房地产业在嘉凯城手中变成了低毛利。
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