品牌观察网讯：2010年11月2日，中国证监会山东省证监局一纸整改令，让市场将目光聚焦到中国知名葡萄酒企业——烟台张裕葡萄酿酒股份有限公司(下称“张裕股份”)。
在这份名为《关于对烟台张裕葡萄酿酒股份有限公司采取责令改正措施的决定》中披露了公司在财务核算、上市公司与集团公司之间的商标使用权纠纷、关联方与关联交易披露、公司治理、股东分红五方面存在的不规范问题，并提出了具体的整改要求。
而其中最为显眼的是截至2009年12月31日，公司逐年累计多计提广告费达13354万元，其中2009年多计提375万元，以前年度多计提12997万元。该事项致使公司虚减2009年净利润281.25万元，以前年度净利润披露也不准确。
对此，张裕股份方面并没有太多解释。虚减利润是一种通过财务处理方法，通常是操纵利润的方法，与虚增利润相反，一般是通过做低收入或者增加费用和成本，或者同时做低收入和增加费用成本，达到企业某种目的。
此前，有公司会在高管激励前夕虚减利润，为未来实现业绩目标“储存”利润。但张裕股份已经在2004年完成MBO，虚减利润的动机在哪里？
虚减背后
6年前，张裕的高管想要通过MBO形式成为这家“百年老店”的股东，无奈与信托机构签署借款协议，为完成疯狂还款协议，高管通过上市公司高分红还款。
时间追溯到2003年，在国有资本退出竞争性行业的思路下，众多国企跃跃欲试，图谋改制。但最终顺利成行者少。如古井贡虽也在2003年开始了改制之路，但由于有关方面未能就改制主体和股权转让价格达成一致，致使其改制一波三折，最后原董事长王效金落马。
张裕显然要顺利得多。2003年上半年，张裕集团(其几乎全部资产就是上市公司张裕股份50.4%)改制思路确定：向内部职工转让45%，向外商转让不超过43%(限于两家持有，其中任意一家持有的股份不超过出资总额的33%)。2004年10月底，经过资产剥离、资产评估、公开挂牌等步骤，裕华投资取得张裕集团45%的股权。
裕华投资出资人为46名自然人和两家企业法人。其中，通过职工信托方式代表2087名张裕集团普通职工的46名自然人的出资1.467亿元，占注册资本的37.8%。
裕华投资另两家企业法人出资人分别是裕盛投资和中诚信托，其出资额分别为6733.3万元和1.74亿元，占裕华投资注册资本的17.2%和45%。裕盛投资由26名自然人股东出资设立，其中，张裕集团和张裕高级管理人员共14人出资占其注册资本的64%，通过职工信托方式代表145名中层骨干的12名自然人出资占其注册资本的36%。
虽然中诚信托暂为裕华投资第一大股东，但并不参与经营管理，是解决高管资金问题设立的一个方案。迟至2004年10月28日，裕盛投资与中诚信托签署的信托计划显示：这是一份长达3年的固定收益产品，年收益率为7.22%，由于裕华投资通过与集合资金信托合同中的委托人签订《信托受益权转让合同》获得了62.2%股权的受益权，待裕盛投资支付全部信托受益权转让价款1.74亿元后，中诚信托就会将其所持有的45%股权转让给裕盛投资，届时裕盛投资的股权将变更为62.2%，成为裕华投资实际控制人。
这是一份无抵押、无担保的信托协议，相当于高管要用3年时间赎回中诚信托持有45%裕华投资股权。
按照信托计划，张裕高管要支付总计2.1亿元的款项，也就意味着平均每年7000多万元，而按照张裕股份披露的数据显示，成为裕华投资股东的公司高管在2005年年薪合计在1000多万元，剩余6000多万元从何如来？
信托计划的期限通常与信托公司对目标公司的融资期限相匹配，而对目标公司的融资期限取决于MBO后目标公司的经营状况。实际上，由于MBO公司大多用分红款偿付信托资金，只有分红越高，信托公司风险才能越低。此外，信托公司一般还会考虑在满足目标公司按时偿还所融资金本息的同时，给目标公司留下一定回旋余地，以避免非预料的经营波动产生的经营压力对公司整体偿付能力产生负面影响。
截至2006年5月底，已偿付受益权转让价款9400万元，偿还资金分成两个部分。一是张裕分红款，2004年度至2005年度，张裕分红每10股派发12元红利(2004年每10股派发5元，2005年每10股派发7元)。按照股权比例折算，裕盛投资获红利为7000多万元。另一部分是张裕高管们的工资所得1000多万元。
高增长质疑
在身负信托协议数年里，张裕业绩增长远超同行指标。2005年，张裕收入增幅为34.81%，净利润增幅53.03%；2006年，收入增幅19.86%，净利润增幅42.1%；2007年，收入增幅25.97%，净利润增幅达到61.12%。
与此同时，张裕大比例分红。2004年，张裕分红只有1.56亿元；2005年，分红2.84亿元，接近全部净利润；2006年，分红3.24亿元，占全部净利润73%。
与张裕的“抢眼”表现相比，另一家在高端葡萄酒领域的龙头企业王朝酒业的同期表现显得暗淡无光。2005年，王朝酒业收入增长仅17.8%，净利润增幅为7.9%；2006年收入增幅为17.6%，净利润下降35.9%；2007年收入增长1%，净利润增长10%。
实际上，张裕和王朝酒业毛利率大致相当，都在50%左右。要获得更高额利润，只有依靠更好的费用控制。对营销费用的控制正是张裕取得高增长的关键。2005年至2007年间，张裕费用率大致为30%，其中营业费用率大致为20%多，管理费用在5%-10%；整个销售期间费用率也从2006年的30.03%下降到2007年年报的28.54%。而王朝酒业2006年和2007年的管理费用率大致在6%-9%，营销费用率超过30%。
截至2005年底，张裕在全国的经销商已经达到3300家。而王朝酒业的销售仍然采用区域代理的方式，采用小区域划分方式，两家企业各有经销商300多家。
但是张裕的高增长并非没有瑕疵。以张裕的葡萄树折旧年限为例，它采用的折旧年限要比行业内的一般年限更长，对其提高当期利润水平有好处。
张裕2007年年报显示，其葡萄树折旧年限为20年。一位行业内人士称，一般葡萄树折旧为15年，因为从葡萄树种植开始，前5年所产葡萄一般不能用于酿酒，从第6年开始才可以用作酿酒原料，而其寿命大致在6至10年，也就是说折旧年限为11至15年。“只有极少数的优质葡萄树的折旧能够达到25年。”该人士称。
对于张裕高增长的质疑不仅是局外人，与张裕高管签署信托协议的中诚信托或许也这样认为，年7.22%的资金使用成本远高于行业平均水平，而仅3年还款期也代表信托公司希望尽快清盘，减少风险。
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