四、实际负债水平高于账面数据

    通常来说，资产负债率一方面体现了公司债务依赖水平，同时也体现了公司运营的财务风险，资产负债率越高则财务风险越大，反之亦然。东宝生物招股说明书资产负债表显示，2010年末资产负债率为44.36%，低于60%安全线达15.64个百分点，看似财务风险较低，实际情况却不尽然。

    公司财务报表附注显示，2010年借款利息支出423.89万元，对应资产负债表2010年平均短期借款余额5485.83万元。由于公司资产负债表期初和期末均不存在长期借款余额，则财务费用中的借款利息全部为短期借款利息支出，折算加权年利率为7.73%，这远高于公司披露的短期借款5.58%的贷款利率(见表5)，这势必意味着该公司在2010年中短期借款金额高于账面期末金额。

    这一点从现金流量表数据中也能够得到支持，公司在2010年“取得借款所收到的现金”科目发生金额为13125万元，相比2010年末资产负债表“短期借款”科目余额5475万元多出7650万元，同时“偿还债务所支付的现金”科目发生金额13146.67万元，相比2010年初资产负债表“短期借款”科目余额5496.67万元同样多出7650万元。由此不难推算出该公司在2010年中还借入了7650万元短期贷款，并于2010年底前偿还。

    这一偿还行为显然不是因为公司现金充裕、为了降低财务费用开支而做出的财务决策，因为该公司2010年末货币资金余额仅为827.68万元，尚不及扣除商品采购外1个季度的经营性现金支出需求，这显然不符合正常公司运营的财务逻辑。那么该公司做出如此决策，不能不令人怀疑是在刻意回避公司经营过程中的债务依赖程度、降低账面资产负债率和掩饰财务风险所作出的财务安排。

    假设前文推测的7650万元短期贷款保留到年末，那么东宝生物的资产负债率将由先前的44.36%上升到58.71%(见表6)，财务风险将显著增加。

    五、虚增募投项目利润

    东宝生物此次募集资金计划投入两个项目，分别为明胶4000吨/年增至6500吨/年扩建项目(下称“扩建项目”)和年产1000吨可溶性胶原蛋白项目(下称“胶原蛋白项目”)，计划投资额合计18387.4万元，预计分别年增税前利润总额2240.8万元和5034.7万元，净利润率分别为21.59%和53.42%。

    但是经过分析不难发现，利润预测相对于该公司目前产品的实际市场情况是过于乐观了，尤其是明胶扩建项目，即便日后顺利达产且满负荷运营，恐怕也无法达到“项目经济效益分析”所列示的财务结果。

    根据招股说明书中所预算数据，新增的2500吨/年的明胶产能，预计实现新增销售收入12373万元/年，则由此推算新增生产的明胶产品销售均价将达到49492元/吨，这与招股说明书中披露的目前37240.21元/吨相比，上浮了32.9%。但是这一价格涨幅恐怕难以获得数据支持，从该公司公布的扩产产品价格明细表来看，销售单价增幅的主要驱动因素为药用明胶的涨价，预计将由目前的46755.86元/吨上涨到53000元/吨，但是药用明胶在2008年到2010年期间的销售价格却呈现下降态势，从2008年的48378.33元/吨下降到2010年的45563.11元/吨。

    对此，同样经营明胶产品的上市公司青海明胶(9.95,0.00,0.00%)2010年年报中也预测“国内明胶行业产能的迅速释放，行业竞争将会趋于白热化，从长期看，骨明胶市场将会进入供需平衡甚至是供大于求的局面”，这也印证了东宝生物明胶产品涨价预期很可能只是一厢情愿的泡影而已。

    同时，东宝生物扩建项目盈利预测年总成本8637.5万元，对应毛利率为30.19%，同样远高于目前明胶产品平均22.96%的毛利率。而如果以该公司明胶产品目前的销售均价和毛利率进行测算，则该项目仅能实现税前利润1228.22万元和净利润1044万元，净利润率仅为10.06%(见表7)。

    由此可见，东宝生物招股说明书中的募投项目收益分析存在严重的夸大事实，将按照目前产品市价和经营效率测算出的净利润水平仅为1千万元出头的投资项目，被夸大成为年获净利超过两千万元的项目，这很难令人相信这是经过公司管理层谨慎分析后、急切盼望募集到充足资金用于投资的项目，而更像是一个“圈钱”的借口和IPO的噱头。