3月29日，浙江开山压缩机股份有限公司（下称开山压缩机）创业板IPO获发审委审核通过。

　　开山压缩机主营压缩机的研发、生产和销售，产品以螺杆式空气压缩机为主、活塞式空气压缩机为辅。

　　2008-2010年的上市前三年，公司营业收入年复合增长率达49.77%，净利润年复合增长率达72.40%，扣除非常损益后的基本每股收益快速膨胀，从2008年的每股0.62元猛增至2010年的1.79元。

　　与许多上市公司利润缺乏现金流保障每股经营活动现金流大大低于每股收益的窘况不同，开山压缩机每股经营活动现金流水平亦高得惊人。

　　2009年，公司实现基本每股收益1.07元，而每股经营活动现金流则高达1.87元，每股经营活动现金流较每股收益超出74%。尽管开山压缩机2010年基本每股收益较2009年增长了67%，但每股经营现金流同比并未下降，2.26元的每股经营现金流依然较当年基本每股收益高出26%。

　　持续高速成长的业绩表现和优良的经营收益质量，再加上中信证券直投公司金石投资有限公司上市前突击入股，持有公司500万股（占公司本次发行前总股本的4.67%），让人对开山压缩机的投资潜力充满希冀。

　　然而，记者调查发现，在开山压缩机快速成长的背后，却暗含着关联交易涉嫌隐瞒、业务重组创造利润、财务报表粉饰等重大疑云。

　　1. 神秘客户、伙伴：被“非关联化”的关联方？

　　二次上会被否的胜景山河被证监会披露称，其被否原因包括未披露关联方关系和关联交易。而记者发现，开山压缩机也存在隐瞒关联客户的嫌疑。

　　开山压缩机对其报告期内前五大销售客户披露信息显示，在2008年-2010年三年间，前五大客户名单内一直有控股股东开山控股公司（下称开山控股）及受大股东控制的企业开山进出口公司（下称开山进出口）频频出现。

　　2008年，开山压缩机对开山控股、开山进出口的关联销售合计2.14亿元，占当年营业收入的比例达29.55%；2009年，公司对开山控股、开山进出口的关联销售收入为1.57亿元，占当年营业收入的比例为13.48%；2010年，公司对开山控股的关联销售收入为5116.29万元，占当年营业收入的比例为3.15%。

　　总的来看，开山压缩机关联销售占其销售收入的比例呈逐年下降趋势。

　　不过随着大股东及其关联公司在前五大销售客户中地位的下降，衢州恺撒机械设备有限公司（下称衢州恺撒）在前五大销售客户中的排名却日益凸显。

　　2009年，开山压缩机对衢州恺撒的销售收入为1,692.08万元，位居公司第三大客户，到了2010年，衢州恺撒在开山压缩机销售客户中的排名从上一年的第三名跃至第二名，开山压缩机当年对其形成的销售收入从1600多万猛增至4,107.54万元，增幅高达142.75%。

　　保荐人中信证券及申报会计师对开山压缩机前五大销售客户的核查结论为，“报告期内发行人与衢州恺撒除正常货款外，无其他资金往来情况。衢州恺撒与发行人、发行人大股东、实际控制人不存在关联关系。”

　　然而，记者通过网络检索却发现，衢州恺撒与开山压缩机控股股东存在着无法割断的利益关联。

　　衢州恺撒公司网站信息显示，该公司成立于2008年1月15日，注册资本：100万元，注册地址：中国浙江衢州世纪大道615-1号，法定代表人：廖婷婷。

　　尽管从注册地址看，衢州恺撒与开山压缩机完全没有任何瓜葛，但令人心生疑虑的是，衢州恺撒对外公开的联系地址浙江衢州凯旋西路9号，却与开山压缩机的经营注册地址“浙江省衢州市经济开发区凯旋西路9号”非常接近，唯一不同之处在于，衢州恺撒在凯旋西路9号地址前没有标注“衢州市经济开发区”字样。

　　难道衢州在经济开发区之外还另有一个“凯旋西路9号”吗？

　　记者通过当地114查号台查询，工作人员告诉记者，“全衢州市只有一个凯旋西路9号，位于市经济开发区。”

　　更让人吃惊的是，衢州恺撒公开的对外税务登记证居然是开山压缩机控股股东开山控股公司前身开山股份的税务登记证。税务登记证图片显示，纳税人名称：“浙江开山股份有限公司”，法定代表人：曹克坚，证书编号：国税浙字330800142939320。

　　衢州恺撒在多个商务网站开设了销售网页，在一个地方名称为“开山集团衢州门市部、开山集团衢州特约经销服务处”，而在另一个地方则称是“开山集团旗下的一家销售公司”。其对外番号虽然多变，但经营联系地址却都标为“浙江衢州凯旋西路9号”或“浙江省衢州市经济开发区凯旋西路9号”。

　　诸多迹象表明，衢州恺撒与开山压缩机及其控股股东存在着非常明显的关联关系，然而保荐机构中信证券经过一番核查之后却认为，衢州恺撒与发行人、发行人大股东、实际控制人不存在关联关系。

　　另外一家“神秘”公司英国凯文国际投资有限公司（下称英国凯文）则出现在公司改制重组过程中。

　　招股书中并没有披露英国凯文实际控制人背景，不过中信证券称其与上市公司、实际控制人并不存在关联关系。

　　但英国凯文在改制中频繁扮演的“国际活雷锋”角色，则让人感到疑惑。

　　2008年1月8日，开山压缩机从重要合作方英国凯文国际投资有限公司手中收购目前的子公司维尔泰克系统100%股权。该公司于2006年1月16日独资设立，设立时注册资本38万元。

　　可是两年后，开山压缩机从英国凯文手中收购维尔泰克系统公司100%，不但没有溢价，反而令开山压缩机此番收购形成45.58万元的投资收益。

　　英国凯文不远万里来到中国，将一家颇具成长潜力的公司股权在投资两年后低价折让售出，真可谓“活雷锋”。

　　英国凯文的“活雷锋”事迹还不止一桩。

　　值得关注的是，英国凯文在投资设立维尔泰克系统公司当年，又以等值美元现汇投入1000万元与开山压缩机控股股东注册成立了开山凯文螺杆公司，占该公司33.33%的股权。

　　而到了2008年，为了配合开山控股公司推动开山压缩机上市融资，英国凯文又心甘情愿地将100%控股威尔泰克系统公司杆股权，以低于可辨认公允价值的净资产价格拱手送给开山压缩机。

　　为何英国凯文对开山压缩机如此慷慨?英国凯文与发行人、发行人大股东、实际控制人到底有何密切关系？

　　2. 资产重组：点石成金的炼金术

　　除了关联客户的贡献之外，开山压缩机从控股股东手中收购的公司，也成为其点石成金的工具。

　　为保障资产完整、完善业务架构、提升整体业务价值及避免同业竞争与关联交易，开山压缩机像许多上市公司一样进行规范改制。

　　自2007年起，开山压缩机陆续收购了控股股东开山股份所持有的开山凯文螺杆、维尔泰克螺杆股权，收购了开山股份和开山工程机械名下相关土地、厂房及机器设备。

　　2008年初完成了对开山股份重要合作方所持维尔泰克系统股权的收购，到了2010年，又完成了控股股东所持开山压力容器、开山铸造股权的股权收购。

　　报告期内，共有开山凯文螺杆、维尔泰克螺杆、维尔泰克系统、开山压力容器、开山铸造等8家子公司纳入合并财务报表。

　　而在这纳入合并财务报表的8家子公司中，有5个子公司和上市公司、控股股东持续存在金额不等的关联交易。

　　也正是这5家公司开山凯文螺杆、维尔泰克螺杆、开山压力容器、开山铸造、维尔泰克系统，为开山压缩机合并财务表的重要收入、利润来源。

　　招股书显示，2008-2010年三年间，开山凯文螺杆历年实现的营业收入分别为11,088.17万元、16,193.20万元、27,639.63万元，实现的净利润分别为5,281.57万元、7,723.28万元、12,480.69万元，营业收入利润率高达47.63%、47.69%、45.16%，而净资产收益率更是高得惊人，分别为82.49%、60.69%、50.33%。

　　但在如此高的净资产收益率下，需要说明的是，开山凯文螺杆的财务杠杆并不是非常高。2008年—2010年的资产负债率分别仅为28.39%、25.95%、30.27%。

　　而值得关注的是，全球最大的压缩机生产巨头、在中国高端产品市场占据明显竞争优势的阿特拉斯，其2008-2010年的营业收入利润率分别仅有6.48%、0.42%、4.2%。在资产负债率水平与开山凯文螺杆较为接近的情形下，其净资产收益率却分别仅为14.37%、0.68%、6.59%。

　　与行业巨头相比，开山凯文螺杆的利润率和净资产收益率居然能比其高几十个百分比。这不禁让人难以理解。

　　那么，开山凯文螺杆到底依靠什么如此赚钱呢？

　　招股书显示，开山压缩机对开山凯文螺杆的业务定位为，“螺杆主机粗加工、中小功率螺杆主机生产中心”。而中小功率螺杆主机生产销售对公司毛利的贡献并不占绝对优势，2010年，中小型螺杆空压机对公司毛利总额贡献率只有35%，65%以上的毛利来源于大功率螺杆式空压机的生产销售。

　　仅从开山凯文螺杆的业务定位看，似乎难以解释其超乎寻常的盈利能力。这家从控股股东手中收购过来的公司，到底其中隐含着什么高成长的秘密？

　　除了开山凯文螺杆超强的盈利能力令人难以信服外，维尔泰克螺杆净资产收益率的变动趋势同样令人起疑。

　　维尔泰克螺杆资产负债率从2008年的58.34%上升至2010年的64.16%，营业收入利润率仅从13.5%上升至18.1%，但净资产收益率却从13.5%急剧上升至45.88%。

　　最为奇特的是，开山压力容器2008年实现营业收入1.62亿元，净利润却只有288.38万元，到了2010年，在营业收入只有1.59亿元的情形下，实现净利润却达到了1439.89万元，营业收入利润率从2008年的1.78%猛增至2010年的9.05%。