对于哈药股份（600664.SH）的投资者而言，这句话显然是不无道理。

　　根据大智慧超赢数据显示，在哈药股份复牌后的23个交易日中，有20个交易日都是主力资金净流出的状态，其中仅超大户资金就净流出超过32319万元，如果以盘中最高价和最低价计算，其间股价跌幅则一度高达17%。

　　这就是为兑现股改承诺而推出资产注入方案的哈药股份所遭遇的尴尬局面。而在此之前，哈药股份的巨额资产注入方案还吸引了大量机构的眼光。

　　甚至就在2月16日哈药股份复牌当天和次日，包括申银万国、兴业证券、国泰君安等15家券商都出具了推荐或增持报告。

　　“方案对我们没有什么好处，他们可能没有仔细看方案吧，否则没必要推荐呀。”一位仔细研读了方案的券商资管部高层向本报记者坦言。

　　令普通投资者不解的是，被国泰君安医药行业分析师易镜明誉为“集团资产注入,医药航母开启新征程”的资产注入方案，缘何会惨遭主力资金离弃？

　　然而，和二级市场的惨淡状况相比，投行人士显然更加关心哈药集团的整体上市情况。

　　“三精制药本来就是属于哈药股份的资产，当年拿出去他们找了一堆理由，现在拿回来他们也有一堆理由，反正都是他们有理。”上海某券商并购部总经理告诉记者。

　　在其看来，哈药集团的整体上市恰似一出“闹剧”，而“闹剧”背后，还隐藏着诸多不为人知的秘密……

　　1.模糊承诺巧取流通权

　　引发股价大幅下跌的正是哈药股份于2月16日发布的，一份名为《发行股份购买资产暨关联交易预案》（下称交易预案）的资产注入方案。

　　这份由中信证券投行部操刀的交易预案显示，哈药股份将以发行股票的方式，向大股东哈药集团收购其持有的生物工程有限公司100%的股权，以及三精制药（600829.SH）44.82%的股权。

　　其中，生物工程公司的预估值约为18.5亿元，三精制药股权的价格则按照22.49元每股的价格，定为38.97亿元，两项资产合计总额高达57.47亿元。

　　为此，哈药股份需要以24.11元每股的价格，发行约23836万股股份，来完成上述收购。届时公司将持有生物工程100%股权，所持三精制药的股份比例则由30%跃升至74.82%。

　　作为哈药集团医药类资产整体上市的关键步骤，此番资产注入在机构投资者及券商分析师眼中，并非是什么秘密，这一资产注入方案早在哈药股份2008年股改之时就已提上日程。

　　因南方证券违规增持带来的控制权之争，哈药股份的股改方案迟迟未能成型，一直到2008年公司才开始进入股改程序，哈药股份因此而一度被市场冠之以“股改钉子户”的名号。

　　由于控制权并不牢固，哈药集团拒绝送出股份，其给出的对价仅为当地政府免去公司1.32亿元债务，按照当时股价，相当于流通股股东每10股只获得0.05366股的对价补偿。

　　这一股改对价被投资者戏称为“地板价”，哈药股份的首轮股改也因此而遭遇大部分流通股股东的反对并宣告失败。

　　无奈之下，哈药股份更换了股改保荐机构，在由新任保荐机构齐鲁证券打造的股改方案中，哈药集团对上述对价作出了相应调整，在政府减免债务之外，又增加了资产注入的相关承诺。

　　哈药集团在新方案中承诺：自股改实施之日起三十个月内，将向哈药股份注入不少于26.11亿元的优质经营性资产及现金，且注入资产的净资产收益率不低于11%。

　　2010年12月28日，哈药股份停牌并于今年2月16日如期推出资产注入方案。在此之前，包括兴业证券医药行业分析师王晞在内的众多券商分析师均对哈药股份的资产注入抱以厚望。

　　有市场人士甚至认为，正因为存在强烈的资产注入预期，所以在去年下半年医药股出现的大跌行情中，哈药股份的跌幅相对较小。

　　然而，令人失望的是，期待的资产注入并不是机构所期望的丰厚蛋糕。

　　根据最近一个完整会计年度的财务数据计算，本次注入的三精制药股权将为哈药股份增加1.25亿元净利润，而生物工程公司资产则将增加净利润1亿元。

　　“考虑到本次增发的股票对原有权益的稀释，以2009年的数据来看，这次的资产注入实际上只能给哈药股份每股收益增加0.03元。”南京某知名会计事务所的一位高级合伙人认为。

　　几乎可以忽略不计的业绩增厚，与股改承诺中11%的净资产收益率形成了鲜明的对比。

　　一位哈药股份的资深投资者曾在交易预案公布之初向本报记者爆料称，如果根据评估值计算，哈药股份此次注入资产的净资产收益率，并不能达到股改时所承诺的11%。

　　本报记者就此进行了相关报道（详见本报2月18日14版《股改承诺偷梁换柱 哈药股份遭主力资金狂抛》），随后哈药股份发布澄清公告，认为根据新会计准则，其注入资产的净资产收益率应按照资产净值计算，因此仍然符合11%的承诺。

　　上述解释亦得到了前述南京专业财务人士的认可，但在其看来，哈药股份当初的股改承诺很容易给人以误导投资者，以骗取流通权的印象。

　　“既然是作为股改对价，那么将来注入的资产肯定是对投资者有直接补偿的，否则当时的投资者为什么要改投赞成票呢，但现在来看，这种补偿似乎并没有得到兑现。”前述专业财务人士认为。

　　“我们不关心他们怎么计算净资产收益率，只想知道这次注入的资产究竟能增厚多少业绩。”前述爆料的投资者告诉记者。

　　实际上，被高达11%的净资产收益率“欺骗”的远不止散户投资者，更为精明的机构投资者也当了一回冤大头，用脚投票成了他们做出的第一反应。

　　“目前哈药股份的流通盘大约是8.10亿股，其中前十大流通股股东全是各大机构投资者，仅这十家机构就累计持有哈药股份近4亿股，从量上来看，这次卖出的主力应该就是机构。”前述券商资管部人士认为。

　　在该券商人士看来，哈药股份本次资产注入方案最终能否得以实施，首先就要过股东大会这一关，而各大机构的态度无疑将决定方案的最终成败。

　　记者发现，尽管诸多投资者因本次交易方案对公司业绩影响有限而颇为不满，但也有分析人士似乎对此并不在意。

　　“业绩增厚不是我们关注的重点，完成注资，更大的意义在于哈药治理结构得到改善。”兴业证券分析师王晞在注资方案出台后认为。

　　在此类观察者看来，此番交易一旦完成，即意味着哈药集团的医药类资产将实现整体上市，这一举动将为哈药股份的后续发展创造更好的条件。

　　显然，这些分析人士并不知道，早在数年之前，三精制药就曾是哈药股份旗下资产之一，如今以并表的形式重回哈药股份的怀抱，只是完成了一个莫名其妙的资产置出和置入的游戏。

　　2.整体上市被指自相矛盾

　　好马不吃回头草，哈药股份的管理层显然不这么看。

　　在券商分析人士看来，整体上市也是本次交易对哈药股份的利好因素之一。而本次资产注入的策划者哈药集团显然也持类似观点。

　　“医药资产将以哈药股份为平台实现整体上市，哈药股份能够凭借良好的内部资源整合能力及全医药产业链的利润吸纳力，进一步提高公司与上下游企业的谈判能力，增强公司管理整合创造新价值的能力。”哈药集团在交易预案中如此认为。

　　然而，诚如前述券商并购部总经理所言，实际上三精制药早在2004年之前还一直是哈药股份直接控制的资产。

　　记者发现，三精制药在2004年之前的确还是哈药股份旗下资产，在哈药股份2003年年报中，三精制药还被列为公司主要控股公司之一，当年总资产9.09亿元，哈药股份持股96%。

　　正是这一块优质资产的60%股权，在2003年11月4日召开的一次董事会上，被哈药股份欣然置出。

　　置出后的三精制药通过借壳的方式，被重新置入天鹅股份（600829.SH）（现称三精制药），完成二次上市，天鹅股份是哈尔滨当地另一家国资控股的上市公司，此前一直是以水泥为主业。

　　有趣的是，在置出三精制药时，哈药股份的理由似乎同样充分。

　　“着眼于产业链条整合及专业化发展目标的实际,为本公司内部相关产业及经营实体搭建新的资本运作和产业运作平台,支持和带动本公司的壮大发展,是本公司的现实需求。”哈药股份在当时的重组报告书中这样表述。

　　哈药股份给出的另一个理由是：“从三精制药的现状及未来发展的构想,尤其是从未来参与大范围的国内及国际竞争的角度考虑,确需借助资本市场的功能及动力,促其发挥更大的潜能,实现做大做强和超常规发展的目标。”

　　“公司决策的随意性太大了，跟投资者的沟通也不够。”国内某大型保险机构的投资部人士对上述现象也有所察觉，而这也被其认为是此次资金大规模撤离的一个诱因。

　　前述券商并购部高层则向记者坦言，回顾哈药股份和天鹅股份之间的交易，其中还存在不少疑点。

　　首先是天鹅股份并没有卖壳求生的必要性。

　　记者查阅天鹅股份2002年年报后发现，当年该公司实现净利润1011万元，尽管较上一年度大幅下滑77%，但并没有出现亏损，更没有到濒临退市的风险，因此作为其大股东，哈尔滨建材集团并没有放弃这一宝贵壳资源的必要性。

　　不仅如此，天鹅股份2001年、2002年左右甚至还一直在谋求再融资。公司一度计划增发不超过5000万股，预计融资3.6亿元，后来又调整为增发不超过3000万股。此项议案直到2002年6月才被停止执行。

　　“这应该可以说明建材集团当时根本就没有放弃壳资源的打算。”前述券商并购部高层分析。

　　与建材集团突然舍弃上市公司资源一样诡异的是，虽然同样是黑龙江省国资委控制下的企业，但哈药股份接收天鹅股份的行为也被认为是不能理解。

　　“三精制药已经是上市资产，仅仅是换一个壳没有任何意义，更重要的是当时哈药股份对天鹅股份并不能做到绝对控股，很容易就会赔了夫人又折兵。”前述并购界人士说。

　　而对外界盛传的三精制药境外上市遇阻因此退而寻求借壳上市的说法，该并购专业人士并不认同，“海外上市与境内上市的目的并不完全一样，更何况三精制药本身就是境内上市资产。”

　　不仅如此，哈药股份将三精制药“喂给”天鹅股份，还冒着巨大风险。

　　根据交易初期的安排，哈药股份在以三精制药作为代价入主天鹅股份之后，将持有后者29.80%的股份，而这一持股比例仅比第二大股东哈尔滨巨邦投资有限公司多出1.05%，约270万股。

　　这样的股权结构意味着，只要巨邦投资稍微在二级市场增持一部分股票，哈药股份就将陷入被动。

　　3.哈药集团才是最大受益者？

　　更加令人费解的是，视潜在风险于不顾的哈药股份，送出的却并不是一块累赘资产，不仅如此，三精制药还是公司旗下最为优质的一块资产。