改革开放之前，长达30年的时间里，中国各城乡主副食品全是凭票供应，下馆子吃饭可以说是极其奢侈的一件事，直到改革开放初期，城市中仍然存在着“吃饭难”的问题。
彼时，餐饮行业的产业规模很小，行业贡献率也极低。从新中国餐饮业统计中，1952年全社会餐饮业的销售额为14.1亿元，仅占社会消费品零售总额的5.1%。
不过，借着改革开放的东风，中国餐饮产业正式进入了崭新的时代，经历了40年的高速发展，中国的餐饮产业规模也实现了从小变大，行业的整体综合实力由弱变强，更有无数热爱餐饮行业的创业者奋斗其中。
无论是门店数、从业人员还是市场规模，都有很明显的变化：
门店数：从1978年的不足12万到700万，增加近60倍；
从业人员激增：从1978年的104.4万到现在的3000万，增加近30倍；
营业收入：从新中国成立，70年间攀升超3000倍，从1978年的54.8亿到2018年突破4万亿，如今中国餐饮市场规模已达4.27万亿；
从发展趋势来看，随着国内人均可支配收入增加、80后90后和00后等居民外出就餐比例的持续提升，国内餐饮业仍有望持续稳定成长，其中新餐饮业态百花齐放，部分细分赛道有望高速增长。
不过，相较于西方发达国家餐饮市场，目前国内餐饮行业仍然存在集中度分散、连锁化率较低等问题，原材料、店铺租金、员工薪酬等成本居高不下对国内餐饮企业也带来直接影响。但对规模化连锁餐饮龙头却有望带来新的成长机会（包括税费等调整）。
这些餐饮品牌一方面积极通过标准化餐饮运营实现连锁扩张规模经济，另一方面通过供应链全面打通和经营管理优化，反而有望持续优化其盈利水平，且持续提升自身的市场份额。在这种情况下，国内餐饮行业的集中度有望持续提升。
2018年赴港上市的海底捞市值突破2000亿港元，证明中国餐饮市场有能力孕育大市值餐饮企业。同时近年来火锅、酸菜鱼等细分赛道企业的飞速扩张成长，新兴业态不断涌现推动餐饮行业转型升级，未来随着集中度和连锁化率的提升，各细分赛道均有望孕育龙头企业。
中长期来看，考虑国内餐饮业的广阔成长空间和相对稀缺的上市标的，借鉴国外餐饮龙头成长和估值变迁，我们重点聚焦优质细分赛道、品牌壁垒相对高、未来扩张和业绩确定性相对较高的国内餐饮龙头，如海底捞、九毛九国际（拟上市）、呷哺呷哺等。
01
百舸争流的中国餐饮业
中国餐饮服务市场主要由三方面组成：中式餐饮、西式餐饮及其他餐饮。
中式餐饮市场可进一步分为中式正餐厅（如火锅、四川菜及粤菜）、中式快餐及其他（中式烧烤及街头食品）。
中式正餐即提供餐桌服务的中餐厅，火锅餐厅为其中代表；中式快餐厅及其他是指提供简易就餐环境、有限菜式选择及有限餐桌服务或不提供餐桌服务的餐厅。
中式餐饮占比最高，火锅为第一大赛道
中式餐饮为中国餐饮服务行业的最大组成部分，2018年中式餐饮的市场份额为80.0%。中式餐饮总收入由2014年的23815亿元增长至2018年的34853亿元，年复合增长率达到10.0%，预计2018-2024年年复合增速有望维持在8.3%。
火锅在中国中式餐饮市场占有最大市场份额，按2017年的收入计市场份额达到13.7%。
近年来兼具快餐与正餐优点的中式快时尚餐饮细分市场发展迅猛，由2014年的743亿元增长至2018年的1815亿元，年复合增长率达到25.0%，预计未来有望保持20.3%的复合增长率，进一步增至2024年的5502亿元。
美国为鉴，标准化与就餐体验兼顾的快时尚餐饮为行业发展新趋势。
近年来中国餐饮市场的发展历程，火锅龙头海底捞、呷哺呷哺和即将上市的九毛九国际旗下的太二餐厅，均具有快捷休闲餐厅的优秀基因，既解决了中式餐饮依赖厨师、标准化难的痛点，同时注重提升店面服务和就餐体验，满足当今外出就餐顾客对用餐效率和就餐体验的双重要求。
就国内餐饮市场，本文选取港股公司海底捞（6862.HK）、呷哺呷哺（0520.HK）及九毛九国际（拟上市）进行分析，以期对其估值或成长思考有所借鉴。
02
火锅领域龙头：海底捞VS呷哺呷哺
根据中国饭店协会发布的2019年中国餐饮业年度报告，海底捞与呷哺呷哺分列中国火锅餐饮行业前两位。
海底捞始创于1994年，以经营传统川味火锅为主，品牌定位中高端，致力于以周到服务与高品质食材打造亲朋宴会场所。2018年9月26日海底捞正式登陆香港联交所，2019年10月17日海底捞市值创历史新高达到2000亿。
呷哺呷哺源自台湾，于1998年在北京创立，主打吧台式小火锅新业态，最初以一人一锅在2003年非典后快速成长，此后通过持续较高性价比赢得客户青睐。2014年12月17日公司正式在香港挂牌上市，截至2019年10月底，公司市值114亿港元。
估值水平对比：
呷哺呷哺在14年上市初期因火锅赛道优势估值一直在40-60X，15年后估值相对合理回归至20X左右，17-18年阶段提升30-40X之间，但此后因老鼠门事件和业绩表现相对稳健估值回落至20倍左右。
与之相比，海底捞从上市以来PE估值一路向上，19年7月初PE一度逼近100倍。
门店扩张对比：
海底捞正处于高速展店扩张期
近两年，海底捞主要通过加大二三线市场渗透，通过师徒模式充分调动员工积极性，助力其门店高速扩张。2016-2019H1门店增速分别为19%/57%/71%/74%。
呷哺呷哺在相对高基数下扩张速度更为稳定
呷哺呷哺最早以北方市场为主，近两年通过模型优化调整，也积极加快在南方省份扩张，门店增速相对高峰期略有放缓，但整体仍保持较快增长。
同店表现对比：
销售增速主要由翻台率增长与客单价提升双轮驱动。
一般而言，处于快速扩张期公司主以高翻台率来拉动销售增长，辅以客单价稳步提升。
随着新开店带来餐厅区域密度加大，餐厅间分流效应以及顾客口味的转变，翻台率通常会随时间呈现下降趋势。在此成熟阶段的公司为保持同店销售业绩的平稳，通常会采取提升客单价策略。
海底捞
海底捞同店翻台率一直保持高位，2015-2019H1分别为4/4.5/5/5/4.8次，堪称餐饮业龙头翘楚。
客单价方面，海底捞增速相对平稳，维持在3%左右。
在门店高速扩张的同时，海底捞同店收入增长仍保持良好表现，2016-2019H1分别为14%/14%/6%/5%，近两年虽有同店增速相比此前略有放缓，但考虑同期门店70%+的扩张下仍能保持上述增速已非常靓丽。
呷哺呷哺
呷哺呷哺同店翻台率略有下滑，2015-2019H1对应翻台率分别为3.4/3.4/3.3/2.8/2.4次，但这与其积极尝试凑凑等新产品模型扩张，且凑凑和呷哺本身定位差异带来的结构性影响也会带来其翻台率变化。
客单价方面，近两年呷哺呷哺提升幅度较大，2018-2019H1分别同增10%/8%，呷哺客单价的快速增长与凑凑相对更高的客单价定位也直接相关。
呷哺呷哺同店销售保持稳定增长，2015-2019H1分别为-4%/3%/9%/2%/5%，但今年上半年同店收入增速增长明显。
目前来看，海底捞仍处于快速扩张期，且新开门店爬坡期极短，短时间即可达到成熟门店的翻台率水平；
而呷哺呷哺从经营数据看则相对处于成熟阶段，翻台率相对平稳，不过公司也积极探索凑凑等新产品模型，同时优化原有呷哺产品模型，为其后续扩区域扩张助力，但凑凑新产品定位客单价100-150元左右，相对而言也会部分影响客单价和翻台率水平。
管理模式对比：
海底捞师徒制等特色鲜明，呷哺呷哺相对侧重标准化管理。
海底捞采取非常有中国特色的“师徒制”，实现员工与公司经营的利益绑定（师傅可分享徒弟餐厅利润的2.8-3.1%和徒孙餐厅的1.5%），使其有足够动力为徒弟职业生涯中提供指导和支持，完成餐厅经营理念方式的高效传承和管理人才队伍的扩充；
而在门店管理层面，创始人张勇推行“阿米巴经营”理念，给予每个门店充分的自主权，由店长主导餐厅的运营和业绩考核，严格管控每个门店的菜品和服务质量。
呷哺呷哺因较早引入麦当劳等国际龙头餐饮职业经理人管理团队，非常注重标准化经营管理，经营激励也相对较市场化。
供应链对比：均有较为成熟的供应链体系。
海底捞经过长期的供应链建设，形成由蜀海负责食材供给配送，颐海国际负责火锅底料供应上游供应链格局。目前海底捞超过85%的原材料来自关联企业，拥有对供应链的超强管控能力。
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