租金回报率低
一位接近万达的业内人士指出，万达6%的总资产回报率、24%的股本回报率处于行业较高水平，这主要得益于万达前期的低成本扩张。但速度的后遗症是回报率过低，这才是商业地产的致命伤。
招股书披露，截至2014年6月30日，万达购物中心的平均租金为75元/平方米/月，公开财务数据显示其租金水平在稳步提高，2011年-2013年这一数据分别为57、63、70元/平方米/月。出租率为97.8%，较前三年有所下降。
兰德咨询总裁宋延庆表示，“万达的绝大多数购物中心还处于育商期，你着急地让一个孩子去赚钱，是不太现实的。”
业内投资人黄立冲则认为，万达的平均租金上涨速度未必能持续加速，因为新开发的购物中心位于非主流城市，这些项目反而会拖累平均租金。查阅招股书发现，万达集团内部关联交易为租金做出了巨大贡献，招股书披露的租金收入贡献前十大租户中，排第一的是万达百货，占租金收入的14.5%，其次是万达电影院线占3.0%，第三为一家国际连锁超市运营商，租金贡献占1.8%。
“以租养商”商业模式亦面临持续经营的问题，在业内看来，万达所擅长的是开发而非经营。苏鑫分析：“商业物业往往需要较长的养商期才能达到较高的运营水平。尤其是开发型企业不擅长对商办物业的运营，其租金回报率长期维系在5%以下的水平，甚至不足以支撑借款利息。”
据万达内部人士透露，万达购物中心的租金并不能覆盖运营成本，这一块业务反而成为万达很大的拖累。一名商业地产从业人士对财新记者表示，以万达披露的的租金水平，加上物业管理费基本能覆盖运营成本，但前提是物业上的债务结清。以万达目前的债务结构，购物中心难逃亏损的命运。
上述人士称，在“以售养租”的模式下，由于商业地产2%-3%的净租金回报率（扣除税项和维护成管理成本后的净租金/评估后的资产价值），大量占用了公司的投资现金流，使租金收入无法支付债务支出，必须大量举债来补充现金流。
从开发销售转向租售并举，新鸿基地产便是典型。香港模式下讲究的是重资产下的内部资金平衡，通过“以售养租”和“以租养售”的内部现金流平衡来实现租售并举，从而“货如轮转”。作为如今香港最大的地产开发商之一，新鸿基1963年成立时专注于销售物业开发，1972年在香港联交所上市，上世纪90年代完成到租售并举的转型，期间用了约30年时间，开发物业和投资物业的现金流比例由8：2调整到2：8，再调整至5：5的并举。高通智库认为，转型过程中，地产企业会面临回报率压力大，处于租售并举前期的地产企业，首要任务就是拓展开发物业的现金流平台。
从流动负债情况来看，2011年-2013年年末、2014年上半年，万达商业地产的流动负债急剧攀升，分别为1238.79亿元、1571.29亿元、1802.77亿元和2193.60亿元，资产负债率则分别为47.4%、45.9%、49.4%和51.6%，近年来上升幅度明显。截至2014年6月30日，万达的净负债率87.8%。
截至2013年年末，万达的资产负债率为51.6%，这负债水平是建立在其巨大的分母基础之上——万达的总资产规模为5040亿元。庞大的总资金中，来自投资物业评估增值的为2206亿，对降低万达的负债率功不可没。但资产负债率不高，并不代表现金流不紧张。从新鸿基的经验来看，“货如轮转”的根本是现金流的轮转，尽管目前的万达账上躺着747.6亿现金，债务也攀升至近2200亿，经营和投资现金流近几年逐年下降。经营现金流由2011年的359亿骤减至115亿，2013再次降至68亿。今年上半年，万达的经营现金流降至负数至-89.5亿，同时投资活动现金流也大幅下滑至-209.1亿元。
“此前尚可通过住宅的高毛利和快速周转来弥补持有型商业对现金流的侵蚀。但随着住宅市场暴利时代的结束，以及周转率的下降，只能通过借债来弥补现金流缺口，对经营性抵押贷款等常规融资工具依赖度更甚。”苏鑫撰文表示。
黄立冲称，由于经营和投资活动的现金流恶化，能够支撑其业务运营的资金任务便落到了融资头上。2011年以来，其新增银行贷款逐年递增，2013年万达的融资活动资金净流入379亿，2014年上半年达351亿。如果此次IPO融资以270亿计算，则全年的融资金融将超过620亿。
三大业务均处行业衰退期
国内的购物中心、酒店、写字楼等业务不容乐观，在整体衰退的市场里，万达需要给市场和投资者更强的说服力。
多位业内人士指出，随着中国中产阶级数量萎缩，零售商业地产市场过剩，长远看来不利于万达。世邦魏理仕亚太区研究部主管金纬接受财新记者采访时表示：“按在建购物中心面积2014年至2016年的供应量算，全球前20大城市中，13个在中国。这是个很可怕的现象。因为简单来说，没有那么多商家能填满这些空楼。”随着开发商的涌入造成存量过剩，他预计一两年后整个市场都会下行。
而据王健林描述，未来万达广场在规模上将进一步扩大。在2020年至少要超过5000万平方米，做到250家以上。随着一二线城市的饱和，以及万达已经在109个城市拥有159个万达广场，三四线城市还能容纳多少个万达广场？
同样，写字楼也面临着空置率过高的问题。据戴德梁行统计，自2012年以来,中国高端写字楼市场每年的新增供应量均已超过需求量，预计多数2014 年至 2017 年完工的高端写字楼项目会推迟入市。然而即便考虑到推迟入市的因素,未来几年依然供过于求。在服务业不发达的二三四线城市，这一商业物业供给过剩状况则尤为严重。
酒店业务方面，机构出具的一份《中国酒店资产报告》显示，中国酒店经营全行业处于亏损状态，2013年全国11687家星级酒店净利润为亏损20.88亿元，业绩下降的根本原因是供给过剩，而非客源市场驱动的供给仍持续增长，据酒店数据库STR统计，未来5年中高端酒店将新增客房23万间，预计未来酒店出租率仍会持续下滑。随之产生的连锁反应是回报率低，巨额投资无法收回。
招股书显示，万达酒店业务的毛利润率约30%，截至今年上半年，自营酒店的收入占比约30%，七成的收入由第三方管理酒店贡献。一位从事酒店投资的人士对财新记者称，酒店行业的运营成本相当高，基本上净回报率2%左右，全行业亏损。万达的酒店走的是高端路线，60%左右的入住率在业内已经算不错，但以行业净租金回报率水平计算，万达的酒店业务基本赚不到钱。
当原有模式受到挑战，万达开始寻找商业地产新题材，转而投向旅游地产、文化地产，这些项目占用资金巨大，而回收缓慢，难以在短期内成为万达新的增长点。
一位香港投行人士日前去海南省的海棠湾旅游渡假区开会，原本在当地订了三天酒店，住了一晚后他决定提前退房前往三亚湾。50多平米的房间，窗外是巨大的沙滩，这样的酒店建设成本和维护成本不可能低，而从人气来看，回报又不可能高。据他描述，在海棠湾基本买不到想要的东西，到了晚上整个社区都是空的。他晚上还路过了海棠湾万达影城，“孤零零的一栋楼，很难想象会有人专门来这里看电影，要知道，出租车到这儿都不愿意打自动计费表。”（财新网 记者 黎慧玲 香港特派记者 杨刚 王端）
共2页 上一页 [1] [2]
大连万达将在港上市 或成世界第二大商业地产商
万达在港上市：或成世界第二大商业地产商 仅次西蒙地产
万达商业地产IPO获11家投资者20亿美元认购
万达意把线下商业蛋糕做大，不跟淘宝京东们抢生意
芜湖万达嘉华酒店于12月6日正式开业
搜索更多: 万达
