海航“青春期扩张”：做大与做强的抉择

海航“青春期扩张”：做大与做强的抉择 http://www.redsh.com 2011-11-24 红商网发布稿件

　　红商网讯：围绕上海家化的国有股之争，让“海航”再次成为商界关注的焦点，而海航集团有限公司（下称“海航集团”）旗下的海航商业控股有限公司在与平安的竞购中之所以未能如愿，分析人士认为，海航集团往年对旗下上市公司施展的“财技”遭到争议，以及这些公司在业绩表现和资金往来等方面存在的问题是一个非常重要的原因。

　　《第一财经日报》记者在查阅和整理海航集团旗下众多上市公司多年的财务报告之后发现，在海航的不断扩张中，被并购公司确实为“海航系”提供过较大的资金支持。海航集团初期以外延式扩张为主，资金渴求强烈，通过这些财技的运用得以开疆拓土，而下一步如果海航集团希望成为更持续发展的强者，内涵式扩张道路应是主要选项。

　　“海航系”上市公司表现不一

　　海航集团从2000年1月组建开始，历经十余年，扩张的步伐从未停歇，产业覆盖航空、物流、金融、旅游、房地产、商业、机场管理和其他相关产业。其收购上市公司的行动从一开始的西安民生（000564.SZ）到大约三年后的宝商集团（现“易食股份”，000796.SZ），再到之后的SST天海（600751.SH）、ST筑信（600515.SH）、九龙山（600555.SH）、ST汇通（现“渤海租赁”，000415.SZ），再加上其原本就拥有的海南航空（600221.SH）和美兰机场（00357.HK），如今海航集团共拥有8家上市公司。

　　就今年前三季度各家财报中归属于上市公司股东的净利润来看，可谓几家欢喜几家愁。

　　在这8家上市公司中，最早被海航集团收购的西安民生自从资产重组吸纳了宝商集团的商业零售业务后，业绩连年递增，从近三年的财务数据来看，其今年前三季度归属于上市公司股东的净利润同比上涨10.08%，达到5468.07万元，而2010年全年归属于上市公司股东的净利润较2009年调整后的数据同比上涨18.01%。

　　同样在今年前三季度业绩提升的“海航系”A股上市公司还有海南航空和九龙山等，这两家归属于上市公司股东的净利润分别较去年前三季度同比上涨27.86%及174.01%。另外，从“海航系”唯一一家H股上市公司美兰机场今年的中期报告来看，其归属于母公司股东的净利润也从去年年中的1.33亿元上涨到今年年中的1.55亿元，涨幅为16.58%。

　　但“海航系”也有上市公司在今年前三季度遭遇了业绩下滑，其中包括易食股份、ST筑信以及SST天海。ST筑信今年前三季度归属于上市公司股东的净利润从去年同期盈利9498万元变为亏损1472万元，而SST天海也未从近几季度的亏损中扭转过来，归属于上市公司股东净利润从今年第二季度的亏损1626万元下降到第三季度的亏损6825万元，亏损金额超过第二季度的300%。

　　纵观深受金融危机困扰的2008年和2009年，根据Wind资讯统计，归属于上市公司股东的净利润海南航空2008年亏损14.14亿元，SST天海2009年亏损2.36亿元，ST筑信2009年亏损8843万元，其他例如西安民生、宝商集团等当年已打上“海航系”烙印的上市公司基本能够保持盈利。

　　“斜眼”看海航略显偏颇

　　说海航集团完全不注重上市公司业绩，只为买壳似乎有些偏颇。以2008年至2009年西安民生资产重组吸收宝商集团旗下商业零售资产来说，西安民生和宝商集团同属海航集团实际控制，原来主营业务都为商业零售，存在同业竞争，且单独来看宝商集团在其《重大资产置换暨关联交易报告书》中亦认为自身“占有的商业资源尚不具备规模优势，因而盈利水平绝对值提升不明显”。

　　为让旗下上市公司平台发挥更大的优势，海航集团对这两家公司进行了商业资产的整合，西安民生在重组后资产规模大幅提高，业绩也逐年攀升，而宝商集团在置出旗下商业零售资产后又置入了海航集团旗下的航空食品公司，彻底解决了这两家的同业竞争问题。但西安民生和ST筑信旗下的全资子公司海南望海国际商业广场有限公司（原为海南民生百货商场有限公司）依然存在着潜在同业竞争的情况，还有待进一步解决。

　　上市公司对海航集团来说，除了可用本身赚取的利润获得一些海航集团扩张所需资金之外，股权质押和资金“腾挪”从而为海航集团输血似乎也成为了上市公司承担的重要角色。

　　“呼吸机”效应：吸收存款、腾挪头寸

　　海航集团对上市公司的收购之路始于2003年，当时海航集团与西安市财政局签订《国家股股权转让协议》受让西安市财政局持有的西安民生集团25.65%的股份成为其控股股东，而彼时其旗下主要上市公司海南航空正经历着巨额亏损。海南航空2003年年报显示，受“非典”肆虐影响，其当年扣除非经常性损益后的净亏损为12.7亿元。尽管如此，海航集团反而选择进一步扩张，令市场惊讶。

　　而在3年后，海航集团再一次将“资本之剑”指向同样以商品零售业务为主业的宝商集团。据业内人士分析，商品零售行业的业务性质决定其现金流普遍较充裕，能够为海航集团提供较为稳定的现金流，这无疑对海航集团进一步扩张起到“呼吸机”的作用。上市公司年报显示，在西安民生正式易主之前的2003年，其每股经营活动产生的现金流量净额为0.4109元，同年宝商集团该指标为0.711元；但海航集团旗下核心资产海南航空当年由于受“非典”影响严重，每股经营活动产生的现金流量则为-0.88元。

　　在海航集团完成受让西安民生股权过户手续的2004年3月至4月，西安民生即向海航集团旗下的海航集团财务有限公司“输血”1.9亿元的存款，与其转让总价1.7亿元较为接近，此举曾遭到外界的质疑。2004年西安民生在海航财务存款的期末余额为1.5亿元，占西安民生2004年末货币资金余额的一半以上。到2010年末，西安民生在海航财务存款的余额为1.2亿元。年报信息显示，西安民生在海航财务的存款基本为3个月滚存的定期存款，存款利率与银行存款利率一致。

　　西安民生在向海航财务进行资金输送的同时，其2004年短期借款期末余额也从上一年的8650万元上涨到了1.95亿元。季报显示，今年前三个季度西安民生货币资金期末余额分别为12.4亿元、13亿元以及13.6亿元，但在货币资金节节攀升的同时，其短期借款也是水涨船高，分别为7.65亿元、10亿元以及11.04亿元。西安民生似乎一方面“借钱”，而另一方面钱又流向了海航财务。