高盛认为，现有科技龙头估值“很高但不过高”，市场目前总体上仍处于技术浪潮的第一阶段；这意味着该领域将出现更多新进入者，他们可能会以崭新的商业模式重塑整个AI行业，是真正的“变革者”。
今年以来，对于人工智能“爆炸式增长”的兴趣主导了美股市场的上涨，这一科技股领衔的行情也激发了对于二十余年前科技股泡沫破裂的记忆，“AI泡沫论”此刻甚嚣尘上。
9月5日，高盛首席全球股票策略师Peter C． Oppenheimer及其团队在报告中表示，尽管目前美科技股表现相对优异，其估值尚未进入“泡沫”状态。
相反，该团队认为，目前市场仍然处于新技术周期的相对早期阶段。当前的行情很大程度上是由一小部分公司驱动，但即便是这些站在主导地位的公司，他们的估值水平相比过去的泡沫时期仍然低得多。
目前的热情有可能导致泡沫，或者导致现有估值相对于未来增长潜力过高，但我们认为目前还没有达到这种程度。
高盛认为，目前的AI技术仍处于发展的第一阶段，这意味着该领域将出现更多新进入者，这类公司可能会在已有的技术基础上创造新的商业模式，未来市场的估值还会更高。
根据新技术的生命周期，高盛提出了一个类似当前技术快速创新背景下寻找“赢家”的“PEARLs”框架。
像英伟达这样突出的公司属于这一时期的“早期赢家”，它们是这一领域的先驱者（Pioneer），或是推动者（Enabler）。
随着技术的发展，随着越来越多的公司逐渐适应人工智能，那些能够利用人工智能的公司（Adapter）将会获得比目前更多的利益。
而经历了行业早期竞争、洗牌之后，那些不受遗留成本拖累的新进入者，可能会利用新技术创造新的商业模式，颠覆现有行业。高盛认为，这类公司是真正的变革者（Reformer）。
除此之外，那些对新技术反应缓慢，被超越或是被淘汰的公司，就成为了落后者（Laggard）。
AI处于泡沫吗？
高盛表示，以历史标准衡量，科技行业的估值确实处于高位。但这些估值的一个关键驱动因素是“一小群早期赢家”——这些公司站在人工智能领域的前沿，可是他们的估值水平仍然远低于过去其他时期的大公司。
例如，通常被视为人工智能前沿的7家最大的美国科技公司的平均市盈率为25倍，EV/销售额为4倍。
相比之下，在科技泡沫的顶峰时期，最大的公司的市盈率为52倍，而当时这些公司的EV/销售额超过8倍。在20世纪60年代末的“漂亮50”泡沫中，领先公司的市盈率超过34倍。
同样，欧洲最大的公司（不完全是科技公司）的估值也远低于20世纪90年代末科技泡沫时期欧洲占主导地位的公司的估值。
因此，高盛认为，目前所谓的领先科技公司，它们的估值远未到极端地步，且上世纪90年代末的整体乐观情绪在今天也并未体现（仅有小部分上涨显著）。
另一方面，高盛指出，当下的龙头企业基本面更为强劲，也为估值提供了支撑。
目前这些领先的公司持有现金的比例较90年代更高，这意味着即使在利率较高的环境下，他们也能够以高利率进行投资。高盛认为，这是两个时期之间的重要区别：
今天美国的大型科技公司持有的现金占市值的比例约为4%，而科技泡沫时期为2%。虽然净债务与股本之比相同，但净资产收益率为44%，平均利润率为25%，几乎是科技泡沫时期平均水平的两倍。
这使得这些公司在收入和收益方面相对具有防御性。大型科技公司的销售增长率约为市场平均水平的3倍，净利润率约为市场平均水平的2倍。
高再投资率和网络效应可能使这些公司具有防御性稳定增长的机会，从而产生高复合回报。
此外，高盛认为应当指出，当前的科技股行情主要体现在已经盈利的科技公司的估值上升，而非仍在亏损（但预期增长）的公司，这反应出市场对于盈利的偏好，与科技泡沫时期也存在重要区别。
在过去约18个月中，许多这些公司的估值已经大幅下降，因为资本成本的上升严重削弱了它们的商业模式和估值。
最大的盈利科技公司受益于较少的竞争以及强大的资产负债表和现金流生成，这使它们在面对更高的利率压力时在相对基础上变得更具防御性。
AI仍在早期阶段
基于历史上许多轮科技行业的发展经验，高盛总结出了科技生命周期的四个阶段：
新技术推动了强劲的业绩和更高的估值，这被未来利润流的增强广泛证明是合理的。
繁荣的建立，推动更高的估值和大量新的市场进入者；最终，估值达到一定水平，整个行业的未来市场规模无法与之相当。
泡沫破裂。
许多公司消失，留下了新的主导企业，推动技术向前发展，其影响将波及更广泛的经济领域，形成第二波相对的赢家和输家。
分析师表示，激进的新技术往往会吸引大量资本和竞争，许多公司最终倒闭，但这并不意味着技术本身失败了。
更常见的情况是，最初的技术随着普及和市场的增长而获得成功，占主导地位的公司通过创新来扩大技术的范围和范围。
鉴于当前占主导地位的现有科技公司估值“很高但不过高”，高盛认为，市场目前总体上仍处于技术浪潮的第一阶段。
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