随着港股中报业绩发布进入高峰期，今年下半年的投资逻辑和方向也更加明确。在此业绩披露节点，既是考验投资者对公司未来预期判断的关键时点，也是选择下半年投资标的的好时机。中报发布后，虽然很多业绩暴增的企业吸引了市场大部分注意力，但在预期兑现后，由于预期差消失，后续走势依旧难以预测。

　　与此相反，虽然部分企业短期业绩承压，但后续的成长潜力较强，由于短期承压的业绩，市场关注较少，因此存在巨大的预期差。而这些存在“预期差”的企业，往往才是接下来的选择方向。

　　战略性亏损为中长期成长蓄势，对标奈飞静待价值释放

　　8月20日，中国儒意发布公告显示，预期该公司今年上半年录得之未经审计净亏损约2.59亿元至2.69亿元（人民币，下同），而去年同期为净利润约1.47亿元，业绩下滑主要是由于公司各板块积极布局下半年及明年业务发展所产生的固定成本支出。

　　从中国儒意近年财报来看，2018年至2022年分别实现净利润1.3亿元、9207万元、1202万元、11.7亿元、7.9亿元；营收分别为5亿元、3.4亿元、2.3亿元、23.2亿元、13.22亿元。即便在疫情最严重的2022年，公司依然能实现盈利。因此，此番儒意的亏损，其实有了一层为“成长性”蓄势的意味，属于有规划的“战略性亏损”。

　　自全面布局流媒体以来，儒意对标的始终是全球流媒体行业的霸主Netflix奈飞，无论是从线上流媒体平台到优质内容制作，还是大力发展影游联动，增强IP变现能力，二者之间都有着诸多的相似性。

　　特别是展望流媒体平台下一阶段的关键竞争点，在互联网流量见顶大背景下，竞争态势已经从以量取胜转向精耕细作的优质内容比拼，即内容为王。因此，儒意在一方面持续推出多款影视剧作品，丰富影视作品储备；另一方面加大力度布局版权，开始持续大量引进优质电影和头部新剧。

　　业务布局即将步入收获期，中长期投资价值有何看点？

　　透过中国儒意近年财报，可以看到中国儒意近年来大投入大动作不断，在流媒体、影视制作、影游联动等业务实现内在质地的长线突破。从公司的商业模式和基本面来看，其具有稳健的成长属性。随着业务逐渐落地，相关布局即将步入收获期。

　　正如在近期发布这份盈警公告中，虽然业绩有所承压，但中国儒意显然对未来发展，表达了充分的信心，预计下半年及明年将推出多款影视剧作品，为集团带来可观收入规模和利润贡献，同时下半年游戏板块收入和利润将会有大幅增长。

　　那么，回到大家最关心的问题，中国儒意的当前估值和后续行情会怎么发展呢？我们尝试着来分析一下其投资价值。

　　1.中国儒意中长期收入分析

　　1）影视内容制作业务

　　2021年儒意靠《你好，李焕英》（票房54.13亿）、《送你一朵小红花》（票房14.32亿）等实现了12.96亿元的内容制作收入。

　　今年，儒意主投了《热烈》、《保你平安》（票房7.0亿）和《交换人生》（票房3.93亿），跟投了《消失的她》（当前票房35亿），另外还出品了《情满九道湾》《我的人间烟火》等热门电视剧。目前《热烈》票房已经突破8.5亿，影片仍在持续热播中。

　　目前暑期档正在热映的院线影片《热烈》、《消失的她》，及热播的电视剧《我的人间烟火》，业绩归属均在今年下半年，因此2023全年或有可观利润回报。

　　此外，儒意影业待播影剧还有战争史诗大片《援军明日到达》、长篇剧集《大唐狄公案》，以及古装武侠剧集《英雄志》和由王一博、李沁主演的民国剧《长风破浪》等影视作品。

　　因此，叠加今年播出的一系列影视作品，儒意内容制作营收将十分可观。在影视行业全面复苏背景下，2023营收有望追平2021年12.96亿，预估为13亿。2024－2025年，考虑到间接持股万达电影形成业务协同效应进一步凸现，预估营收在18亿和22亿。

　　2）流媒体业务

　　随着儒意影业和腾讯视频向流媒体业务提供更多优质资源，付费会员数和会员费进一步提升空间较大，都有望令整体收入稳步增长，按照2022年21%的增速，2023年－2025年每年增长保守估计为10%左右，预计2023－2025年流媒体将收入12亿、13亿和15亿。

　　3）游戏业务

　　游戏是今年业绩增长亮点。鉴于在公告中，公司预计2023下半年游戏板块收入和利润将会有大幅增长。

　　一是公司为六月以来上线的三款游戏提供了发行和营销支持，同时也会为即将上线的多款游戏，题材包括RPG手游、二次元卡牌手游等提供发行和营销支持； 且公司将大力发展SLG 游戏业务 ，代理发行的三国题材SLG游戏已经获得版号；并将陆续推出知名IP经典MMO手游和SLG类型手游等多款游戏。二是公司去年已经推出的两款经典游戏《乱世逐鹿》、《传奇天下》，经过一段时间运营，目前已经进入佳境。

　　考虑到今年与腾讯在游戏领域合作加深，有腾讯的全方位支持和新游上线等影响，预计2023年该业务有望收入6亿，2024和2025年预计在10亿和15亿。

　　综上所述，儒意2023－2025年预计营收31亿、41亿和52亿，按照35%的净利率（2022年净利率为59.7%）来算，考虑到2023上半年投入较大导致净亏损，因此2023－2025全年净利润分别将达到6亿、14.35亿和18.2亿。

　　2、通过选取港股、美股和A股中的可比公司，儒意从市盈率PE和市净率PB的角度来看，其当前估值都处于中游偏低的位置。若参考可比公司34的PE中位值，给予儒意34倍的PE估值。

　　3、按当前汇率为1人民币≈1.08港元，那么2025年预计对应市值将达到668亿港元，目标价6.2港元/股。对应当前市值，还有240%的成长空间。

　　写在最后：“预期差”蕴含机会，中国儒意或迎来投资良机

　　资本真正关注的价值点是什么？归纳起来，大体为赛道、基本面和长期价值。

　　从赛道来看，中国儒意身处流媒体行业，对标奈飞的万亿市值仍有较大的成长空间。同时随着儒意间接持股万达电影，儒意的影视王国已经初现雏形，打造出集制片、发行、播映一体化的全产业链的独特商业模式，存在业务协同巨大潜力。基本面上，中国儒意业务增长稳健，在疫情最严重的2022年仍能保持盈利，ROA和ROE领先国内不少影视公司。

　　进入8月以来，中国儒意股票持续下行，目前估值处于历史底部。笔者认为，公司股价和业绩存在巨大“预期差”，造就了当下公司短暂的黄金底。相信在短期业绩阵痛出清后，市场预期或将和公司长期价值将不断贴近，以此带来估值修复的机会，值得长期关注。