2022年伊始，延安必康新一集“甩锅”大戏拉开帷幕。
1月13日晚，延安必康发布公告，提及因子公司徐州北盟物流有限公司（下称“北盟物流”）违规担保27.96亿元，以及大股东违规占用资金7500万元，股票可能被ST。公告发布后，公司股价重挫，连收两个跌停。
重锤之下，“起死回生”之术火速上演。
1月27日晚，延安必康公告“自救”成功，公司将担保主体北盟物流的全部股权，作价5万元转让给第三方，连带近28亿元的违规担保被顺利“接盘”。令人瞠目的是，延安必康在一年半前从关联方手中收购北盟物流时，公司作价高达14.82亿元。对于这一高效“甩锅”操作，深交所火速下发关注函，针对交易涉及的诸多细节提出质询。
证券时报记者梳理发现，2018年6月至2022年1月，围绕北盟物流，延安必康上演了多达4次的资本运作。而在这一系列交易背后，大股东及关联方资金占用、违规担保、财务造假、关联交易非关联化等“财技”轮番上演，上市公司成为“输血”关联方的工具。
庞大“必康综合体”
之下的北盟物流
延安必康成立于2002年，2015年12月借壳九九久在深交所上市，主营业务为医药商业、医药中间体、新能源等。延安必康上市后便开启了激进的扩张之路，2016年至2018年间累计发起15起股权收购计划。
伴随着资本扩张，公司在2018年迎来高光时刻，股价创出历史高点，市值突破500亿元。实控人李宗松夫妇财富随之暴涨，以245亿元的身家名列当年胡润富豪榜第125位，成为江苏南通地区首富。
在李宗松绘制的医药版图中，位于江苏徐州新沂市的必康新医药产业综合体项目（下称“必康综合体”）最受关注。必康综合体项目2012年落户徐州新沂，占地5000亩，由医药生产区、综合生活区与物流区组成，规划投资额150亿元。
其中，延安必康大股东新沂必康新医药综合体投资有限公司（下称“新沂必康”）负责生产区建设，关联方江苏北松健康产业有限公司（下称“江苏北松”）负责部分厂房车间和生产线建设，延安必康及子公司承担制药生产线技改搬迁项目和生活区建设，关联方北盟物流负责物流园的建设（图1）。
也就是说，除了制造生产线技改搬迁项目和生活区外，必康综合体的其他主体部分均是上市公司的体外资产，归李宗松所有。
为推进必康综合体建设，控股股东多年来通过大规模资金借贷、股权质押、债券融资等融资方式持续为项目“输血”。必康综合体项目于2012年开工，然而直到2020年年末，上述几家公司与必康综合体相关的在建工程账面价值仍超过60亿元，多数工程项目施工周期已超过7年，迟迟不能完工。
负责必康综合体物流区建设的北盟物流，是由李宗松控股的徐州北松产业投资有限公司（下称“北松产业”）于2013年4月出资成立的公司。根据2020年年中的公告，北盟物流一直处于建设阶段，无正式员工，公司13.53亿元的总资产中，81%为2015年就已开工的在建工程。2019年至2021年，北盟物流分别实现营收236万元、107.5万元、4.8万元。
在必康综合体陷入困境的背景下，为了纾解困境，2018年6月至2022年1月，延安必康围绕北盟物流进行了4次资本运作（表1）。每一次操作都充满蹊跷，背后或暗藏利益的操纵与输送。
第一次收购：
关联交易非关联化
2018年6月19日，延安必康公告，拟通过发行股份购买资产的方式，收购新沂经济开发区建设发展有限公司（下称“新沂经开”）持有的北盟物流100%股权，目标公司的整体估值约为15亿元至20亿元。公告称，新沂经开大股东为新沂市人民政府，与上市公司不构成关联方。
奇怪的是，新沂经开所持有的北盟物流股权，是在4个月前刚刚从北松产业手中受让而来。北盟物流何以要先行转让至新沂经开，上市公司再行收购呢？
根据新沂经开财报的披露，2018年2月，新沂经开出资8亿元现金，收购了北松产业持有的北盟物流100%股权。4个月之后的6月，延安必康即公告称，拟发行股份收购北盟物流100%股权，对标的公司整体估值15亿~20亿元。从上市公司公告收购之前北盟物流的股权变更来看，呈现出明显的“关联交易非关联化”特征。并且，短短4个月，同一个标的交易估值翻了1.875倍~2.5倍，交易方案明显不利于上市公司。
这种交易背后的异常，显然难以让上市公司的中小股东接受，更不为监管所容忍。4个月之后的2018年10月，延安必康宣布股权收购计划终止。公告终止的原因是，新沂经开为避免未来二级市场交易的不确定性，提议将交易支付方式更改为现金交易，双方未就此条款达成一致。
而种种证据显示，这一说辞恐怕并不是收购终止的真实原因。在股权收购计划终止后，新沂经开当月即把北盟物流的股权原路转回北松产业，北松产业则将8亿元现金退还给了新沂经开。在北盟物流的股权恢复原状之后，新沂经开在2018年下半年又另行向北盟物流、新沂必康、北松产业分别提供了8亿元、1.6亿元、0.5亿元借款，总计10.1亿元。不仅是2018年下半年，新沂经开的财报数据显示，自2017年起，该公司连续多年向李宗松实际控制的企业提供借款。
这也印证了李宗松所面临的资金压力。在这种背景之下，上市公司发行股份收购北盟物流，变相缓解了实控人的部分债务压力，损害的则是上市公司中小股东的利益。
第二次收购：
牵出12亿违规资金占用
延安必康的现金流危机自2018年起持续恶化。
2020年末，延安必康短期借款和一年内到期的非流动负债合计40.05亿元，每年仅利息费用就超过5亿元，而公司账上的货币资金仅有7亿元。延安必康的大股东和关联方同样负债累累，2019年，延安必康大股东及其一致行动人质押的股票多次遭遇强制平仓，被动减持公司股份超过9%，担保总额占净资产比例创下86.09%的历史新高。
令人费解的是，在重重债务危机之下，延安必康第二次将目光投向北盟物流。2020年5月28日，延安必康抛出收购计划，欲以8亿元现金收购北盟物流冷链仓储有关的土地使用权及资产。
延安必康为什么在资金链最紧张的时候花巨额现金实施收购？这还要从收购方案中蹊跷的支付方式说起。根据公告，本次资产收购的转让价款，由上市公司指示新沂市远大建筑安装工程有限公司（下称“远大建筑”）支付，款项来源是上市公司此前向其支付的工程预付款。换句话说，延安必康此前向远大建筑支付了高额的工程预付款，但工程并未有效推进，因而有大量余额，延安必康便要求远大建筑将该预付款支付给北盟物流，以用来收购相关资产。
巧的是，就在收购计划发布前几天，延安必康收到年报问询函，交易所要求其对2019年年报中账面价值64.61亿元的在建工程，及价值14.79亿元的预付工程款做出补充说明。上市公司回复的数据显示，14.79亿元的预付工程款中，14.61亿元于2017年4月流入了远大建筑，远大建筑承建的主要项目目前处于暂缓状态。上市公司还称，远大建筑与公司实际控制人、控股股东不存在关联关系或其他利益关系，上述预付工程款未发现已实际流入实际控制人、控股股东及其附属企业账户。
几天后，这一澄清迅速被“打脸”。
2020年8月17日，延安必康公告称收到陕西证监局的《行政处罚事先告知书》，告知书显示，2017年4月12日至20日，子公司陕西必康以预付工程款方式向远大建筑转款12.52亿元，再由远大建筑以提供借款的形式通过中间方最终转给关联方江苏北松（图2）。也就是说，原本用于购买北盟物流的钱款，早已子虚乌有了。
指示第三方用不存在的钱收购关联公司资产，延安必康第二次发起收购的目的逐渐清晰：由于北盟物流属于上市公司体外的关联方，利用支付给远大建筑的“预付款”去购买体外资产（并虚构支付行为），便可“抹平”报表中这笔预付款，进而掩盖大股东资金侵占的事实。
内情败露之后，该收购以股东大会否决告终。
第三次收购：
高估值下疑点重重
2020年9月，延安必康紧锣密鼓地推出了对北盟物流的第三次收购计划，欲以14.82亿元的现金对价收购北盟物流100%股权。9月17日，历时两年的收购拉锯战终获成功。然而，面对长期停摆的工程，迟迟不能产生收益的资产，逐年萎缩的收入，北盟物流近15亿元的超高估值格外引人注目，围绕这起交易的交易动机、估值依据、业绩承诺等方面，可谓疑点重重。
疑点一：两次收购仅相隔3个月，收购背后浮现资金腾挪链条。
延安必康发起第三次收购的时点颇耐人寻味。2020年8月，在接到监管部门对于违规占用资金的处罚后，公司实控人做出了于9月17日前归还剩余16.74亿元占用资金的承诺。巧合的是，延安必康收购北盟物流股权完成的日期也是9月17日。
对于收购北盟物流的近15亿元资金来源，延安必康称主要来自控股股东归还的违规占用的资金，以及向新沂经开转让孙公司在建工程收到的对价。也就是说，违规占用资金的归还者是实控人李宗松，收到北盟物流股权转让款的北松产业实控人也是李宗松，左手进右手出，一番股权转让下来，实控人归还的钱又回到了自己手中，完成了资金腾挪。换句话说，相当于实控人拿北盟物流来抵消资金占用。
除了解决占款归还的压力，延安必康收购北盟物流后还分担了实控人的债务风险。2020年8月27日，在西安市中级人民法院受理的两起强制执行案件中，北盟物流被列入被执行人名单。天眼查数据显示，这两起强制执行案的四个被执行人分别是李宗松及其实际控制的新沂必康、北盟物流、江苏嘉萱，强制执行债务金额近26亿元。
延安必康收购北盟物流后，形成了上市公司与实控人李宗松共同分担北盟物流债务风险的局面。
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