北京时间9月22日凌晨，在距离华住酒店集团在港正式挂牌只剩几小时的档口，做空机构博力达思研究公司（Bonitas Research）发布研究报告，称其正在做空华住集团（NASDAQ：HTHT）。受此消息影响，截至收盘，华住酒店股价下跌3.66%，报40.48美元/股。
做空报告对华住的指责主要集中在其隐瞒费用、夸大利润上。具体指控包括：
华住在其酒店物业组合的所有权问题上撒谎，以制造虚假的财务报表。
博力达思在北京和上海进行的实地调查证实，华住酒店对未披露的华住现任员工和其他未披露的关联方拥有的特许经营酒店的运营费用提供了秘密支持。
总结来说，华住利用未披露的关联方交易隐瞒运营费用，人为夸大华住上报的利润。根据做空机构计算，华住的虚假利润在其2019年资产负债表上表现为20亿元人民币（约合3亿美元）的虚假PP&E（指公司的房地产、厂房及设备，也可以说是公司的固定资产）。
针对博力达思的指控，华住方面在9月22日早间做出回应，称公司已知悉该沽空报告。基于对报告的初步审查和评估，公司认为该报告没有依据，它包含许多错误、未经证实的陈述以及对公司业务和运营的误导性结论。
从目前来看，围绕做空的相关指控还有待双方释放更多信息。不过一个确定的事实是，在华住赴港二次上市遇冷的当下，博力达思的狙击无异于雪上加霜。
9月10日，在经历系列市场传闻后，华住集团招股书正式披露，赴港二次上市消息终于落定。但是，未能延续阿里巴巴、网易、京东等公司在港二次上市的优异表现，华住赴港遇冷。
此前，在招股阶段投资者就对华住持保留态度。华住招股首日并未能录得足额认购，在招股遇冷的情况下，华住最终发行价定为297港元，与最高发行价368港元有较大差距。以最终发行价计算，华住香港发售获2.39倍小幅超额认购。
从开盘表现看，华住暂时扛住了来自做空机构的狙击。9月22日，华住在香港联交所正式挂牌，开盘报305港元，较发行价上涨2.69%，总市值968亿港元。
华住在资本市场的表现并不令人意外。在疫情期间全球旅游业都被重创的背景下，酒店行业的短期经营状况并不理想，投资者在此时更倾向于保持观望。
不过，除了外部环境因素，华住二次上市遇冷的更重要原因还在于自身。在近两年快速扩张策略下，华住资金链越来越紧绷，而疫情期间的大额亏损，进一步增加了华住的现金流压力。具体来看：
2020年Q1，华住录得经调整归属于本公司净亏损11亿元人民币，净调整EBITDA为-7亿元人民币，Q2净调整净亏损收窄至4.8亿元人民币，净调整EBITDA为-9700万元人民币。
截至2020年3月末，华住现金及现金等价物从2019年底的32亿元人民币骤降至18亿元人民币，净流动负债达到68.8亿元人民币，六月末现金及现金等价物回升至37亿元人民币，流动负债收缩至59.85亿元人民币。
尽管二季度业绩已经呈现出稳定复苏的趋势，但流动负债数据依旧不容乐观，此次华住赴港二次上市颇有些靠融资救急的意味。
那么，上市成功拿到“救命药”之后，跳出疫情这一特殊时代背景，华住的长期价值又该如何评判？而在博力达思的击打下，华住的长期故事还能得到市场信任吗？
规模与负债齐涨
华住是携程四君子之一的季琦，在携程、如家之后的又一次创业尝试。从2005年的第一家汉庭酒店起步，逐渐发展成为一家多品牌酒店集团。根据弗若斯特沙利文，截至2019年12月底，以经营的酒店客房数量计，华住是中国第二大、全球第九大酒店集团。
目前，华住已经完成了相对完整的品牌布局，旗下品牌覆盖各档次，且通过与雅高的战略联盟和对德意志酒店的收购，切入海外酒店市场。
对规模的追求是华住资金紧张的一个重要原因。华住一直致力于酒店网络的扩张，在2019年，华住扩张速度明显提升，旗下酒店数量增速达到32.8%。根据招股书，截至2020年6月30日，华住共拥有6187家在营酒店，其中包括758家租赁及自有酒店，及5429家管理加盟及特许经营酒店。
而博力达思在研究报告中对华住集团实际控制的酒店数量提出了质疑。据报告披露：
酒店经营许可证显示，华住酒店旗下共实际控制了1952家酒店（约占35%），而华住则声称，截至2019年，该集团仅经营着688家酒店（约占12%）。
中国商务部的注册资料显示，目前华住酒店只有3020家独立加盟商，比截至2019年华住酒店报告的4930家豪华和特许经营酒店少了37%。
中国国家工商行政管理总局的记录显示，华住酒店将其向美国证券交易委员会（SEC）上报的员工数量少报了至少16%。
据此，博力达思认为，华住利用未披露的关联方交易隐瞒运营费用，人为夸大华住上报的利润。
做空机构的相关质疑有待华住集团作出更为详细的回应。从招股书披露的数据来看，华住酒店数量的增加并未能明显反映在营收的增长上。从2017年至2019年，华住净收入保持着缓慢增长，2019年同比增速为11.4%，与2018年相比增速下降一半。
从净利润上看，2018年因雅高股价下滑，导致了华住持有的大量雅高股票产生较大额度亏损，因此净利润下滑明显。刨除掉这一因素，2017年至2019年华住净利润复合增长率为43%，与酒店扩张速度相吻合。
与营收、利润同步增长的是负债，华住的快速扩张带给了公司现金流压力。2019年华住现金及现金等价物总值为32.3亿元人民币，相比2018年有小幅度的下降，同时总负债快速攀升，从176.7亿元人民币上升至454.8亿元人民币。
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