地处长江三角洲南翼的杭州市，是“丝绸之路经济带”和“21世纪海上丝绸之路”的延伸交点，和“网上丝绸之路”战略枢纽城市。杭州山水相依、湖城合璧，杭州光云科技股份有限公司（以下简称“光云科技”）正是坐落在这座堪称“人间天堂”的城市中。
而欲在资本市场“分一杯羹”的光云科技，其背后却问题“缠身”。近年来，光云科技在紧抱阿里巴巴“大腿”的同时，下游竞争加剧。不仅如此，光云科技与“子虚乌有”公司发生交易，销售商品的真实性或该“打上问号”。而光云科技募投项目变相“炒房”，涉嫌圈钱的问题亦不容小觑。
一、净利润增速大幅下滑，毛利率变动趋势异于同行
自诩“成为全球企业软件服务领域的领跑者”的光云科技，其2018年的净利润增速，却大幅下滑。
2016-2018年及2019年第三季度，光云科技的营业收入分别为2.62亿元、3.58亿元、4.65亿元、3.37亿元，2017-2018年分别同比增长36.65%、29.89%。
2016-2018年及2019年第三季度，光云科技的净利润分别为2,112.96万元、9,895.28万元、10,710.91万元、5,715.21万元，2017-2018年分别同比增长368.31%、8.24%。
与此同时，近年来，光云科技毛利率变动趋势异于同行。
2016-2018年，光云科技的综合毛利率分别为56.12%、56.85%、60.11%、63.53%。
同期，可比同时上海爱用宝科技股份有限公司的综合毛利率分别为69.2%、65.48%、60.69%、51.43%；杭州美登科技股份有限公司的综合毛利率分别为79.02%、77.56%、74.8%、74.03%；2016-2017年，可比公司厦门欢乐逛科技股份有限公司的综合毛利率分别为65.98%、69.77%。
2016-2018年，上述可比公司的平均综合毛利率分别为71.4%、70.94%、67.75%、62.73%。
制图：金证研沪深资本组 数据来源：光云科技招股书
不仅净利润增速大幅下滑，毛利率变动趋势也异于同行，在此情况下，光云科技紧抱阿里巴巴“大腿”，成长或靠“接济”。
二、紧抱阿里“大腿”,成长或靠“接济”
行业下游主要为各类电商平台商家的光云科技，实则依赖于阿里巴巴集团旗下的电商平台，成长或靠阿里巴巴集团“接济”。
近年来，国内电子商务交易总额增速逐年下滑，且2018年中国网上零售交易规模增速也出现下滑。
据商务部电子商务和信息化司发布的《2018中国电子商务报告》，2015-2018年，国内电子商务交易总额分别为21.79万亿元、26.1万亿元、29.16万亿元、31.63万亿元，2016-2018年分别同比增长19.8%、11.7%。8.5%。
同期，国内网上零售交易规模分别为3.88万亿元、5.16万亿元，7.18万亿元、9.01万亿元，2016-2018年分别同比增长26.2%、32.2%、23.9%。
同时，光云科技所从事的电子商务衍生服务业的交易规模增速，也呈逐年下滑趋势。
据招股书，2016-2018年，国内电商衍生服务业的交易规模增速分别同比增长55.36%、35.43%、24.18%，预计2019-2020年分别同比增长22.47%、20.95%。
在下游行业增速放缓，以及电子商务衍生服务业市场规模增速呈逐年下滑趋势的情况下，光云科技的主要产品收入依赖于阿里巴巴集团旗下电商平台。
2016-2018年及2019年上半年，光云科技电商SaaS产品收入占营业收入的比重分别为55.47%、48.95%、61.81%、68.41%。
其中，光云科技SaaS产品的收入，主要来源于包括淘宝和天猫在内的阿里巴巴集团旗下电商平台，同期占比分别为99.79%、99.41%、90.9%、87.8%。
不仅主要产品收入依赖于阿里巴巴集团，2016-2018年及2019年上半年，光云科技的第一大供应商均为阿里巴巴集团旗下企业，光云科技对其采购金额占营业成本的比例分别为52.34%、44.03%、47.91%、55.97%。
然而不可回避的是，近年来，各电商平台或面临竞争加剧的情形。
三、主要产品收入增速下滑，下游竞争加剧
据前瞻经济学人数据，用户电商APP选择更加多元化，电商平台竞争愈发激烈。
从“双11”用户安装电商APP数量来看，用户安装电商APP数量增多，安装5个及以上电商APP的用户占比则明显增加，2018年安装5个及以上电商APP的用户占比，较2017年提升了11.5%。
从“双11”电商APP独占率，也就是同类型APP中，用户仅安装该款APP的比例来看，手淘APP独占率较上年同期大幅下滑，拼多多则跃居第二。
此外，据济南市电子商务公共服务平台援自三方数据统计，2019年第一季度，拼多多的营收同比增速为228%，是阿里巴巴增速的4.5倍，且其活跃用户数也快速增长，若以年活跃用户数衡量平台规模，拼多多已成长为国内第二大电商平台。
2019年，统计局主管的市场信息调查业协会发布《2019年第三季度B2C电商平台市场消费报告》显示，2019年第三季度，在消费升级背景下，京东依托品牌、技术、数据、营销等全方位的优势，在众多关键消费市场处于领先地位。
综上所述，近年来，除阿里巴巴旗下的淘宝和天猫外，其他电商平台，如拼多多、京东等也在快速发展，光云科技依赖的阿里巴巴旗下平台，或面临竞争加剧的情形。
雪上加霜的是，光云科技主营的电商SaaS产品也面临困境。
据招股书，电商SaaS产品主要分为超级店长、旺店系列、快递助手以及其他。
2016-2018年及2019年上半年，超级店长收入主要来源于阿里巴巴商家服务市场，在该市场分别实现销售收入1.15亿元、1.3亿元、1.3亿元、0.59亿元，2017-2018年分别同比增长12.7%、0.28%，2019年上半年同比增长-8.04%。
2018年，超级店长在阿里巴巴商家服务市场上的销售收入增速大幅下滑，2019年上半年更是出现增速同比负增长，不仅如此，2018年与2019年上半年，其付费用户数量也出现负增长。
据招股书，2016-2018年及2019年上半年，超级店长在阿里巴巴商家服务市场上的付费用户数量分别为56.03万元、59.44万元、54.63万元、47.22万元，2017-2018年付费用户数量分别同比增长6.09%、-8.08%，2019年上半年同比增长-13.56%。
除此之外，光云科技的其他主要产品，也出现付费用户数量增速大幅下滑和负增长的情况。
据招股书，2017-2018年以及2019年上半年，光云科技的主要产品超级快车付费用户数的增长率分别为5.38%、-13.89%、-37.46%，旺店交易付费用户数的增长率分别为109.61%、87.27%、2.46%，旺店商品付费用户数的增长率分别为120.02%、26.31%、0.99%。
由上述可见，光云科技下游行业整体增速放缓，其主要产品收入依赖于阿里巴巴集团旗下的电商平台。然而，近年来，各电商平台或竞争加剧，京东、拼多多等平台也快速发展。一波未平一波又起，光云科技主要产品收入出现增速大幅下滑，甚至负增长，且其主要产品的付费用户数量，也出现大幅下滑和负增长的情况，光云科技成长能力存疑。
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