上市以来的激进扩张，令润达医疗的资金链走到了危险的边缘，而上市公司好像对此不以为然，收购仍在路上。
润达医疗（603108.SH）是一家体外诊断产品经销商，这是一家资金链处于极度紧绷的上市公司：截至2018年三季度末，公司短期有息负债和全部有息负债分别为18.34亿元、24.03亿元，而账面上的货币资金只有3.66亿元，危险程度不言而喻。
润达医疗当前的困境，除了与自身商业模式欠佳有关，最根本的原因是激进扩张所致。公司自2015年上市以来就开始疯狂并购，上市至今投资性现金流净额累计流出30.38亿元，商誉从最初的144万元暴增至最新的16.7亿元。而且，润达医疗目前仍未停止对外收购的步伐，激进程度极其罕见。
在过往的收购中，《证券市场周刊》记者发现，有的标的资产收购价格畸高，上市公司沦为神秘自然人的提款机，而且就标的资产本身而言，具有远远超越常识的盈利能力，难以找到合理解释。截至2018年三季度末，公司账面商誉占总资产的比例已经高达22.40%，一旦未来业绩不能达到预期，商誉减值风险不容忽视。
润达医疗的业务共有两块：工业和商业，2018年上半年，这两块业务的收入分别为9034万元、27.02亿元，毛利率分别为84.72%、24.95%，商业业务构成公司最主要的收入和利润来源。因此，从本质上来看，润达医疗就是体外诊断领域的二道贩子。
紧张的资金链
这是一家负债高企的上市公司，截至2018年三季度末，润达医疗的资产负债率高达58.94%。
具体来看，目前公司短期借款15.31亿元、一年内到期流动负债3.03亿元、长期借款2.7亿元、应付债券2.99亿元，短期有息负债、长期有息负债分别为18.34亿元、5.69亿元，两者合计24.03亿元，而公司目前账面上的货币资金只有3.66亿元，连全部有息负债的零头都不够，资金链已经处于岌岌可危的状态。
《证券市场周刊》记者注意到，为了缓解资金状况，润达医疗早在2018年上半年就已经开始通过出售资产来回收现金流。
3月20日，润达医疗发布公告称，公司拟向宁波梅山保税港区国金鼎兴三期股权投资基金中心（有限合伙）及芜湖歌斐佳诺投资中心（有限合伙）分别转让持有的瑞莱生物工程（深圳）有限公司6.92%、1.56%股权，合计8.48%股权，交易金额分别为8438万元、1899万元，合计约1.03亿元，这笔交易在2018年5月上旬完成。
3月30日，润达医疗发布公告称，公司拟转让持有的麦克奥迪（厦门）医疗诊断系统有限公司20%股权，作价1.08亿元，这笔交易在2018年6月完成。
与此同时，润达医疗从2017年开始持续加强经营性现金流的管理，具体措施包括：对各子公司库存逐步尝试集团化备货管理，有效控制库存总量；增加与主流品牌供应商签署集团采购协议，减少预付账款的增加，降低采购资金压力；加强应收账款管理，及时催款，并实施有效的奖惩考核机制。
这些措施取得了一些成效，2018年前三季度，公司经营现金流净额达到2.25亿元，一改过去多年经营现金流持续为负的态势。财报显示，2015-2017年，公司经营现金流净额分别为-2.27亿元、-1.25亿元、-8785万元。
尽管润达医疗做了前面这些努力，但是从2018年三季度末的整体资金状况来看，一旦银行收缩对公司的信贷政策，那么，润达医疗资金链就存在断裂的风险，资金风险在未来很长时间内恐怕都是上市公司面临的首要问题。
润达医疗相关负责人对《证券市场周刊》记者表示，公司所处行业为资本密集型企业，且处在快速发展阶段，日常运营资金需求量大；此外，公司于2018年8月底赎回“17润达01”公司债本息共计约6.7亿元，故三季度末账面货币资金略低，公司目前的负债多为与多家银行间的短期信用贷款，下半年在资金面好转的大环境下，公司融资情况稳定且正在规划更多新的融资渠道（如超短融、中票、ABS等）；公司的经营性现金流净额连续4个季度大幅好转，各项银行贷款均在正常还本付息，且贷款续期及新增贷款均未出现异常，公司现金流正常。
事实上，不止是上市公司本身，润达医疗的控股股东及实际控制人恐怕也面临同样的问题。
11月23日，润达医疗发布公告称，截至公告日，实际控制人朱文怡持有公司股份总数1.17亿股，占公司股份总数的20.26%，累计质押股份数量为9748万股，占公司股份总数的16.82%，占其持有公司股份总数的83.02%。
这也就意味着，朱文怡已经将绝大部分股权给质押出去了。在2018年二级市场出现大幅调整的情况下，润达医疗估价也是出现大幅下跌，2018年以来累计下跌幅度达到28.12%。
由于股票质押贷款属高风险贷款业务，为控制股价波动带来的未能偿付风险，质押方往往会设立警戒线和平仓线，警戒线一般为150%-170%，平仓线一般为130%-150%，部分较为激进的券商警戒线、平仓线甚至设置为140%、120%。
警戒线和平仓线的计算公式如下：（质押证券市值）/（融资额+利息+其他费用）。如果按照“40%的质押率、8%的利率、1年的平均到期期限以及160%的警戒线和140%的平仓线”计算，达到警戒线和平仓线的质押市值下跌幅度分别为23.2%和32.8%。
而在2018年上半年的股价高位处，朱文怡质押了不少上市公司股份。
例如，1月19日，润达医疗公告称，朱文怡于2018年1月17日将其持有公司有限售条件流通股125万股股份质押给中海恒信资产管理（上海）有限公司，期限至2020年6月13日，占公司股份总数的0.22%。
6月26日，润达医疗再度公告称，朱文怡于2018年6月22日将其持有公司无限售条件流通股462万股股份质押给中海恒信资产管理（上海）有限公司，期限至2020年6月13日，占公司股份总数的0.80%，这次质押是对朱文怡2016年12月13日将其持有公司有限售条件流通股835万股股份质押给中海恒信资产管理（上海）有限公司的补充质押。
这些高位质押股份所存在平仓风险，对于投资人而言不容忽视。股权质押爆仓的后果是多方面的：一方面，吞噬上市公司股东资金流，导致公司瘫痪；另一方面可能导致公司实际控制权发生变更。
上述负责人表示，公司实际控制人为朱文怡和刘辉，朱文怡与刘辉系母子关系。截至2018年11月30日，刘辉已质押2794万股，占公司股份总数的4.82%，占其直接持有公司股份总数的67.02%；目前，朱文怡和刘辉质押的股票未跌破警戒线、平仓线，如果股票价格进一步下跌并跌破警戒线，朱文怡和刘辉将采取提前还款、补充质押等方式避免风险；受二级市场不稳定因素影响，2018年9月至11月，润达医疗股价持续下跌，2018年10月29日收盘价达到近12个月最低点7.45元/股，2018年11月9日，公司实际控制人朱文怡及刘辉合计所持股票质押率为80.71%，该质押率属于历史最高，随着二级市场走势趋稳，公司股价回升，实际控制人股票质押比例已下降至2018年11月30日的78.82%；润达医疗较同行业上市公司市盈率明显偏低，股价再行下探可能性较低，实际控制人因股价下探而进一步提高股票质押率的风险较小；公司实际控制人质押资金主要用于投资美国Hycor公司，该公司主要从事过敏源筛查和自身免疫检测产品的研发与生产，截至目前该公司估值约1.4亿美元。此外，朱文怡和刘辉的部分资金用于参与公司2016年度非公开发行A股股票。
激进扩张
造成润达医疗目前困境的根本原因，在于过去几年的激进扩张。
润达医疗2015年5月正式登陆主板市场，成为资本市场的一员。自此之后，公司就开启了疯狂的并购之路，2015-2017年及2018年前三季度，上市公司的投资性现金流净额分别为-2.82亿元、-8.29亿元、-17.5亿元、-1.77亿元，累计流出30.38亿元。
结果就是，上市公司商誉从2015年年初的144万元，一路暴增至2018年三季度末的16.7亿元。从2018年中报来看，这些商誉共有11项标的资产构成，其中9项均是上市后收购而来。
依据2016年年报，2016年6月，公司以增资方式取得合肥润达40%股权，增资款总额为6334万元。
2016年7月4日，润达医疗公告称，公司拟使用自有资金2.16亿元，受让杭州怡禾投资持有的杭州怡丹45%股权。
2016年8月4日，润达医疗公告称，公司拟使用2亿元，收购鑫海润邦100%股权。
依据2016年年报，2016年9月，公司以7581万元受让宁波麒越股权投资基金合伙企业（有限合伙）、励怡青、高克喜、姚俊芳、沈建良、郑一凡等持有的北京润诺思合计47.75%股权，转让后公司持有北京润诺思股权比例为56.68%。
2016年12月30日，润达医疗公告称，公司拟使用自筹资金3.13亿元，受让德清阳晟持有的北京东南悦达医疗器械有限公司60%股权。
依据年报，2017年1月，润达医疗以增资扩股方式，获得武汉优科联盛8.5%股权，增资总金额为3060万元；2017年6月，公司以1.35亿元收购武汉光兴投资管理有限公司持有的武汉优科联盛42.50%股权。交易完成后，公司合计持有武汉优科联盛51%股权。
依据2017年年报，2017年4月，公司通过增资及股权转让方式获得武汉润达尚检43%股权，增资款和股权转让款分别为6312万元、2520万元。
依据2017年年报，2017年4月，公司以1599万元的对价，受让赵国相持有的云南润达康泰41%股权。
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