东方园林2009年末首发募集的8亿资金，已经消耗殆尽，如今老调重弹，再次抛出22亿元融资计划。

　　6月13日，东方园林公告称，拟定向发行1800万股募集22亿资金用于绿化苗木基地建设、设计中心及管理总部建设以及补充流动资金等项目。

　　可行性报告对增发原因多有赘述，却仍难打消投资者心头的疑虑。

　　8亿资金用在哪儿了？

　　8亿资金不是小数目，但相对东方园林动辄几亿、十几亿的大单来说，仍然难以满足其好胃口。

　　公告显示，截止到今年5月31日，东方园林首发募集的8亿资金只剩5545万元。在其监管账户之中，尚不足一个园林项目合同金额的零头，花钱如流水。

　　2010年财报，东方园林净利润2.58亿，同比增长208%；但在今年一季报，东方园林一改净利润高速增长的态势，负增长达到了205%，最终亏损859.35万元。而其股价也应声大跌，从一季报之前的105元/股下降到80元/股左右。

　　幸好东方园林与机构及时沟通，解释了亏损原因系股权激励确认期权费用1886.82万元以及季节性汇款较少所致，才使得投资者得以释怀，股价也止住了下跌的趋势。

　　不过，事后解释管住一时，却管不了长久，投资者真正关心的是8亿资金的使用效率。

　　“8亿资金投进去，有没有增加公司净利润，是下次增发最需要考察的事项”，一位投行负责人如此看待东方园林这次增发。

　　资料显示，IPO的8亿资金，有1.4亿用于分公司建设，1.5亿用于绿化苗木基地建设，1亿用于偿还银行贷款，剩余4亿元补充公司工程项目流动资金。

　　对于资金使用效率，东方园林解释，除绿化苗木基地建设还处于建设期外，分公司的建设和补充流动资金都达到了良好的收益。

　　但这一收益，在资金使用情况报告中，却只有分公司建设的净利润3602万元得以披露，其他收益都隐含在了公司项目之中，未见细数。

　　至于收益如何，投资者只能在各项目中一探究竟。

　　收益隐在项目之中，如何规避坏账风险

　　每一次签订大单都会让东方园林股价高飞。

　　大项目就像催化剂一样，让东方园林的股价不断升腾，从发行价58.6元涨到229元，又在这两年10转5，10转10之后重新落地。

　　不过，至于项目收益如何，风险如何，能否顺利回款，却需要投资者仔细甄别。

　　园林项目不是存取款一体机，存进去就能提出来。东方园林所从事的市政园林项目工期长达两年之久，即使项目完成，也要在整个工程验收两年之后才能要回全部欠款。

　　“这种模式可能带来两种风险，一是部分合同信用条款限制放宽可能产生(财务)风险，二是项目付款发生拖延也可能产生风险”，长期看好东方园林的东方证券分析师杨宝峰揭示公司风险。

　　以去年5月签订的大同文瀛湖项目为例，大同项目一个合同金额就高达12亿元，合同工期两年。

　　虽然按计划该项目将在今年10月份完工，至去年年底，东方园林也只实现了2亿元的营业收入，距离收回12亿元全款还有三年之遥。

　　而在这三年之中，每一步建设、数亿元资金流均需东方园林先行垫付。

　　这也在一定程度上加剧了东方园林的资金紧张。

　　庆幸的是，除大同文瀛湖项目之外，东方园林10个亿以上的项目都是框架协议，转化为合同的时候会分成数个单项合同，分项分期进行建设。

　　也就是说，“在同一个框架协议项下的工程，只有在收到上一个项目的款项时，公司才会开展下一个项目的施工建设”，东方园林证券部人士告诉理财周报记者。

　　不过，即使如此，单项工程开工后，由于年底结算的原因，东方园林实际收款也会有所滞后。

　　从去年新签的几个项目价款支付条件可以看到，建设期一般是按照工程进度的50%拨付工程款。每一单项或分段工程完工并验收后一年内拨付70%，第二年内拨付至90%，第三年付清剩余工程款。

　　而东方园林同时开展的项目数量众多，去年年底就有9个项目高达67亿元的合同在同时执行。而且这几个项目启动全部集中在去年和今年，工期也长达两年之久，占用现金流可见一斑。

　　由于项目资金数额巨大，按照5∶3∶2的付款条件，即使只有一个十亿以上的项目在完工之后发生意外不能付款，都有可能造成后期执行的单项合同中数亿元的应收账款变成呆账坏账。无论是对利润还是对现金流，都将带来巨大损失。

　　唯一值得欣慰的是，到现在为止，这种意外从未发生过，而且东方园林在上市成为行业领头羊之后开始对项目有选择的接受，会在合同和协议的立项阶段，对政府的资金实力、付款来源、项目地位进行综合评价。

　　而其新近开始实施的将营销、工程人员业绩考核与绩效奖金与收款挂钩，也在一定程度上减少了回款风险。

　　但需要注意的是，过去不出错不等于未来无风险，东方园林在苗圃基地的频繁变动就陡增了风险的可能性。

　　前次苗圃尚无收益，如今再增10亿投资

　　22亿元的增发预案中，10亿投向苗木基地建设，手笔之大，前所未有。

　　资料显示，这次拟募资投入的苗木基地主要分布在陕西、山西、河北、山东北方四省，总面积达25100亩，目前已经与当地林场签订《土地承包意向书》。只等募资成功，签订承包合同。

　　不过，一个不容忽略的事实是，在东方园林再次大举进发苗木基地的同时，它在IPO阶段募资投入的多个苗圃并无多大收益，其中大部还变更了实施地点。

　　公告披露，原计划在浙江金华武义县白阳山林区承包的土地变更到了当地的武义县白溪镇的东方茶花园，原募投项目河北井陉基地、山东郯城基地、浙江武义基地的部分实施地点变更到了河北承德、北京昌平、山东泰安和江苏昆山。

　　截至今年5月31日，大多项目仍在建设期，并未取得明显收益。

　　一边急需苗木，一边频繁变苗木基地位置，这背后是否存在不可告人的秘密。

　　对此，东方园林直呼其冤，并解释说，由于IPO募集资金投资项目可研报告是2007年完成的，苗木基地建设的土地承包意向书也是2007年签订的，而公司2009年底才完成发行上市。

　　市场环境发生了一定的变化，原先签订的土地承包意向书由于时间、价格、生产条件等方面的原因，不再适合进行募集资金投资项目的建设，再加上公司上市后议价能力的增强，公司有条件选择一些更好的地点来实施绿化苗木基地的建设。

　　因此，变更了原定的实施地点。

　　一个有效的论证是，一部分现在承租的地价，比变更之前的地点便宜了许多。

　　再融资成本低廉 何巧女善使资金

　　无论再融资项目如何，作为一家中小板公司，当下敢抛22亿元再融资方案，不可小觑。

　　园林企业的现金流紧张众所周知，垫付资金先行开展工程的模式决定了这个行业的所有公司都将面临资金窘境。

　　虽然从财报来看，东方园林一季报资产负债率只有30%，但对动辄数亿的东方园林来说，账面上4.1亿的货币资金将很快耗尽，毕竟每一个项目的开工都需要增加对应的现金流来支撑。营业收入越高，占用现金流也就越大。近两年随着业务扩张导致的经营活动现金流净流量一直为负也为东方园林资金短缺提供了佐证。

　　于是现金资本成为制约东方园林快速发展最大的障碍。

　　也正是基于对资金风险的规避，何巧女未雨绸缪。2011年获得商业银行授信额度达到人民币17.5亿元。今年6月初，还通过董事会通过了发行6亿元短期融资券的决议。

　　中瑞岳华一位专业财务人员表示，单从募集资金渠道来看，东方园林避开了高利息率的银行贷款转而是转向短期融资券和发行新股，是个聪明之举。

　　就目前和中长期水平来看，短期融资券的利率是在银行间市场通过询价的方式在指导价格的基础上来确定，远低于银行贷款利率。更多的使用短期融资券而不是银行贷款，能降低公司的资金使用成本。

　　而现阶段增发新股又比2009年末时的IPO募资条件好了许多。当时在总股本5008万股的情况下，东方园林每股只募集到58.6元资金，现在经过2009年末的10转5派3，经过2010年中期的10转10派2，东方园林的总股本已经达到了15024万股，这次如果成功发行，按照1800万股募集22亿资金的计划，有望每股募资122元。除权之后，比之前的58.6元/股，每股募集资本增加5倍有余。