江苏双星彩塑新材料股份有限公司首发申请（简称“双星彩塑”）于 4 月 13 日 上会。双星彩塑主要从事新型塑料包装薄膜的研发、生产和销售。公司 2008 年 -2010 年分别实现营业收入 4.81 亿元、 6.35 亿元和 14.54 亿元；归属于母公司股东的净利润分别为 2028.24 万元、 6934.24 万元和 38237.64 万元。双星彩塑的营业收入和净利润在报告期内呈现增长趋势，特别是 2010 年呈现爆发式增长，营业收入和净利润较 2009 年分别增长约 128.85% 和 451.43% 。但考察双星彩塑的招股书申报稿，我们发现，公司的一些财务隐患对于未来业绩增长的影响和制约不可忽视。

　　双星彩塑：偿债能力惹人忧

　　无论是短期偿债能力，还是长期偿债能力，双星彩塑的财务指标都不容乐观。

　　2009 年、 2010 年末，双星彩塑的流动比率分别为 0.57 、 0.60 ，而同类上市公司流动比率平均值分别为 1.07 和 1.33 ，其中，中达股份（ 600074 ）这个指标这两年都超过了 2 。可见，作为反映短期偿债能力的重要指标，双星彩塑的流动比率都大大低于同类上市公司平均水平。

　　反映短期偿债能力的另一指标速动比率的情况也类似。 2009 年和 2010 年末，双星彩塑该指标值分别为 0.47 和 0.39 ，而同类上市公司该指标平均值分别为 0.71 和 0.90 。

　　双星彩塑对此的解释为：主要是由于报告期内公司生产经营规模不断扩大，但同时公司的融资渠道有限，主要依靠银行贷款等方式解决扩大生产规模所需资金，导致流动负债增长速度超过流动资产及速动资产增长速度。在申报稿中，公司也提示：“不排除未来宏观经济环境发生变化导致公司的短期偿债能力受到影响”。

　　公司反映长期偿债能力的指标资产负债率，报告期内（ 2008-2010 年）分别为 73.59% 、 70.34% 、 53.75% 。 2010 年该指标和同类上市公司平均值持平， 2008 、 2009 年则都高于平均值。公司对此的解释为： 2008 、 2009 年主要系公司根据市场状况不断扩大生产规模，但是资金来源有限，只能依靠自有资金及银行贷款支持产能扩张所需资金。 2010 年随着利润水平的提升，公司资产负债率有所下降。

　　双星彩塑：税收优惠和补贴变化或影响未来业绩

　　申报稿显示，双星彩塑作为高新技术企业，目前适用的企业所得税税率为 15% ， 2008 年、 2009 年和 2010 年因该项优惠政策分别享受企业所得税优惠 300.12 万元、 489.52 万元和 4,214.59 万元，分别占当期利润总额的 14.30% 、 7.01% 和 9.51% 。

　　由于公司在报告期内大量购置国产设备，根据财政部、国家税务总局《关于技术改造国产设备投资抵免企业所得税暂行办法的通知》（财税 [1999]290 号文）和地方政府的有关规定，在我国境内投资于符合国家产业政策的技术改造项目的企业，其项目所需国产设备投资的 40% 可从企业技术改造项目设备购置当年比前一年新增的企业所得税中抵免。报告期内公司技术改造国产设备投资实际抵免新增企业所得税分别为 450.17 万元、 734.27 万元和 296.55 万元，分别占当期利润总额的 21.45% 、 10.51% 和 0.67% 。

　　另外，公司报告期内收到的政府补助分别为 193.81 万元、 430.30 万元、 846.85 万元，分别占当期利润总额的 9.23% 、 6.16% 、 1.91% 。

　　报告期内，以上三项税收优惠和补贴合计占利润总额的 44.98% 、 23.68% 、 12.09% 。虽然比重在逐年下降，但是，一旦税收政策和补贴发生变化，对于公司业绩的影响仍然不可忽视。因此申报稿中也提示：“如果公司在未来的高新技术企业定期认定中未能通过，或者国家相应的税收优惠政策发生变化，将会对本公司的经营业绩产生一定的影响。”

　　《中国经济时报》引用一位业内分析人士的观点认为，双星彩塑在建的几十亿投资项目，涉及到地方税收、就业以及企业能够获得的补贴，化纤行业属于资金密集型、与行业景气度密切相关的行业，原本就对政府的补贴依赖甚重。

　　双星彩塑：存在对外担保风险，疑似“琼花第二”

　　申报稿显示，截至招股书签署日，公司对外担保的金额为 3100 万元，全部为对江苏禾友化工有限公司的担保，公司担保总额占 2010 年 12 月 31 日 公司净资产的 5.02% 。而之所以会冒着风险去产生这些对外担保，江苏双星的解释是：“业务发展较快，资金需求量大，为满足生产所需资金，公司与资产优良、信用良好的企业采取互为担保的方式获得银行贷款”。

　　这让人想起另外一家江苏上市企业 ST 琼花（ 002002 ）。 2008 年到 2009 年， ST 琼花曾身陷违规担保案，最后不得不寻求与江苏国信进行重组。而双星彩塑也坦陈，存在“对外担保风险”，可能会对本公司的生产经营和财务状况产生一定影响。两个企业，会不会踏进同一条河流，这是一个让投资者担心的事情。

　　 ST 琼花在 2008 年违规担保事发时，也曾经解释过原因，同样有“业务发展急需资金”、“事发时被担保企业资质尚佳”等理由，与江苏双星现在的说法非常相似。因为担保出事，江苏琼花付出的代价是巨大的。由于担保关联方的债权人向法院申请诉讼保全，导致法院将提供连带责任的公司银行账号冻结，致使 ST 琼花经营状况受到严重影响。

　　双星彩塑虽然现在还没有出现这种情况，可是，和 ST 琼花一样，双星彩塑并没有对担保一旦发生恶化如何处理做出制度性的安排，同时也没有承诺，今后如何杜绝类似情况的发生，而只是说：“虽然目前被担保企业经营状况良好、财务稳健，并且在可预见的将来不存在影响其偿债能力的重大不利事项，但若上述企业不能偿付到期贷款，可能会对本公司的生产经营和财务状况产生一定影响。”

　　双星彩塑：原材料供应商过于集中蕴藏风险

　　报告期内，公司向前五名供应商采购金额合计占当期原材料采购总额比例分别为 72.74% 、 80.64% 、 89.06% 。不但采购比例很大，而且有不断提高的趋势。这显示双星彩塑对材料采购比较集中，对大供应商有比较严重的依赖，特别是对第一大供应商中国石化（ 600028 ）的依赖程度在不断加强。目前中国石化为公司聚酯切片的主要供应商，报告期内公司向中国石化采购聚酯切片的金额分别为 11,603.08 万元、 28,879.56 万元及 71,554.59 万元，占公司当年原材料采购总额的比例分别为 33.15% 、 60.86% 和 77.71% 。

　　申报稿显示，目前国内外市场聚酯切片供应充分，产品价格市场化程度较高。但为什么公司大部分聚酯切片都选择从中国石化购买呢？公司解释说，是因为公司与中国石化经过长期的合作已经确立了良好的合作关系，报告期内公司与中国石化销售公司逐年签订年度采购合同，合同约定中国石化下属企业按月向公司供应聚酯切片的数量。但这样过分依赖一家供应商的情况，在未来可能由于合同纠纷，或者其他不可预见的因素给公司带来原材料短缺、因紧急采购提高采购成本、生产延期、合同违约、利润下滑等等一系列连锁反应的风险。