导语：2011年5月10日，证监会发审委通过包头东宝生物技术股份有限公司的创业板首发申请。东宝生物招股书资料显示，东宝生物主营明胶和小分子胶原蛋白，本次拟发行1900万股，募集资金18387.4亿元，用于扩充明胶和可溶性胶原蛋白产品的产能。调查发现，凭借成功研发“小分子胶原蛋白”而头顶“高科技”头衔的东宝生物实际上是一家持续盈利能力和抗风险能力较弱的企业：报告期内利润指标较差，更出现大幅波动。此外，东宝生物还涉嫌利润操纵等问题。

    东宝生物涉嫌利润操纵、财务信息误导及夸大事实

    东宝生物库存商品离奇消失

    招股说明书财务报表附注显示，2010年末存货“库存商品”科目余额为1456.23万元，相比2009年末3129.6万元的余额减少了1673.37万元。从公司披露的产销数据来看，明胶系列和碳酸氢钙的产销比高于100%，消耗前期存货，新产品胶原蛋白产销比小于100%，形成一定数量的库存商品。这两项产品合计导致存货“库存商品”金额减少945.89万元，相比财务报表附注披露的1673.37万元净减少金额。

    30亩绿化费及安保物业费财务报表无体现 东宝生物或隐瞒关联交易

    东宝生物网上公开简介信息显示，“公司占地100亩，绿化面积30%，环境优美”、“首家按照GMP要求建成洁净厂房，首家对整个生产线实施了自动化监控”，上述这些设施在使用和管理过程中势必产生很多费用支出，但是在东宝生物损益表中却没有得到相应体现。例如，30亩的绿化面积势必产生大量绿化费，3层办公楼和建筑面积合计达到26130.85平米的厂房也势必产生各种安保费、物业费、水电费等管理费用支出，公司财务报表管理费用“其他”科目2010年全年发生。

    东宝生物是血汗工厂？还是财务安排？

    招股说明书中披露的2010年末员工人数为312人，其中生产人员165人，管理岗位人员147人。东宝生物财务报表附注显示，营业费用和管理费用“工资及附加”金额合计为328.1万元，涉及到公司正式员工人数为13人，共计领取薪酬162.62万元，这也就意味着其余134名“非核心”管理人员将共同“分享”剩余的165.48万元工资收入，则人均工资仅为12349.25元/人，仅为包头市人均可支配收入金额的53.48%。

    东宝生物实际负债水平高于账面数据

    通常来说，资产负债率一方面体现了公司债务依赖水平，同时也体现了公司运营的财务风险，资产负债率越高则财务风险越大，反之亦然。东宝生物招股说明书资产负债表显示，2010年末资产负债率为44.36%，低于60%安全线达15.64个百分点，看似财务风险较低，实际情况却不尽然。

    东宝生物毛利垫底利润倒数

    东宝生物规模甚小 盈利能力不佳

    东宝生物跟之前过会的依米康相似，是一个彻彻底底的迷你公司，规模甚小。2008-2010年的净利润分别为1189万元、1137万元、2162 万元，2009年和2010年的增长率为-4%和90%，成长性波动较大。而且在盈利方面，剔除亏损企业，东宝生物在业内倒数第三。东宝生物的营业收入还算不错，这三年分别为1.2亿、1.6亿、1.9亿。但是利润率普遍偏低，东宝生物2008-2010年利润率分别只为10%、7%、11%。这也与东宝生物毛利率不高有着关系，这三年来，其毛利率分别为12.57%、18.96%、24.32%，而整个生物医药行业的平均毛利率将近50%，所以东宝生物基本上处于低层水平。

    同行的青海明胶亏损甚至转行

    青海明胶2009年年报显示，该公司全年实现营业收入6.61亿元，同比增长34.02%，但营业利润亏损4645.32 万元，同比减少183.71%。至于亏损的原因，青海明胶明确解释，“由于原材料价格上涨的原因。”“从长期来看，明胶市场将会进入供需平衡，甚至供大于求的局面。”行内人士认为，再加上上述明胶原材料的上涨，所以青海明胶已经在悄悄地调整产业结构，开始“不务正业”。其控股子公司海达创投直接或间接持有的晨光生物、天汽模具股权，均有很高收益。

    东宝生物扩产后市场不一定消化

    从青海明胶的发展窥视行业的情况，明胶行业并不乐观。但东宝生物依然我行我素，上市募集资金扩建明胶产能。明胶行业的原材料在上涨，但另一个方面，东宝生物的药用明胶价格在不断下滑。报告期内，其药用明胶的价格分别为，每吨48378.33元、46326.15元和45563.11元，与该公司预测的每吨53000元差距较大。明胶行业将会出现供大于求的局面，其实从东宝生物明胶价格的下降也能反映出明胶行业竞争的白热化，供已经大于求。事实上，尽管东宝生物已经拥有200吨该胶原蛋白产品的产能，但去年5月份以来其仅生产胶原蛋白51.70吨，出售40.36吨，销量并不火爆。

    东宝生物核心高技术依赖外包 募投项目被指画饼

    东宝生物外包的核心技术

    根据申报稿描述，公司与中科院理化所共同研发出的，分子量集中分布于500-4000道尔顿且平均分子量在2300道尔顿左右的小分子量胶原蛋白，是其未来实现高速成长的拳头产品。但是，在该技术的实际研发过程中，成果研发和突破主要由中科院理化所(以下简称“理化所”)完成，公司仅是资金提供方。申报稿显示，该胶原蛋白技术的七名主要研发人员中有四名来自理化所，由一名博士、两名硕士、一名本科生组成，其中两名为项目成果研发人。而来自东宝生物的三名人员除实质控制人之子王荣富担任中试负责人外，剩余二人都仅为普通的项目研发人员。

    东宝生物虚增募投项目利润

    东宝生物此次募集资金计划投入两个项目，分别为明胶4000吨/年增至6500吨/年扩建项目(下称“扩建项目”)和年产1000吨可溶性胶原蛋白项目(下称“胶原蛋白项目”)，计划投资额合计18387.4万元，预计分别年增税前利润总额2240.8万元和5034.7万元，净利润率分别为 21.59%和53.42%。但是经过分析不难发现，利润预测相对于该公司目前产品的实际市场情况是过于乐观了，尤其是明胶扩建项目，即便日后顺利达产且满负荷运营，恐怕也无法达到“项目经济效益分析”所列示的财务结果。

    募投项目前景疑云重重 或大幅画饼

    随着经济的波动和通货膨胀的上升，国内明胶行业产能的迅速释放，行业竞争将会趋于白热化，从长期看，明胶市场将会进入供需平衡甚至是供大于求的局面。而公司药用明胶价格的不断下滑也从侧面印证了这一事实。事实上，相较同行业明胶企业，公司年产4000吨的产能并不具规模优势。目前，法国罗赛洛集团在中国的产能已到1万吨以上。而该公司的产能也在4500吨左右。此外，公司胶原蛋白募投项目的前景也疑云重重。该技术于2010年3月25日通过内蒙古自治区科学厅的“生产性试验鉴定”，尽管目前该发明专利和商品商标尚在申请中，但公司已迫不及待将其作为募集项目集资。中投顾问医药行业研究员郭凡礼认为，目前胶原蛋白行业处于初级发展状态，由于国内监管部门对胶原蛋白行业的标准不完善、监管不力，市场较为混乱，消费者对胶原蛋白产品难以辨别。在这种情况下，东宝生物募集的1200吨的小分子胶原蛋白的生产线或将很难被市场消化。