公司发布 2014 年年报:2014 年公司实现营业收入182.77 亿元,同比下降7.64%;归属母公司净利润63,608 万元,折合每股收益1.37 元,同比下降8.36%。公司业绩略低于我们之前对每股收益1.41 元的预期。公司扣非后净利润为48,846 万元,同比下降17.09%。我们将目标价格上调至30.80元,维持买入评级。

支撑评级的要点.

收入放缓,电商业务亏损及湛江店关闭拖累业绩:报告期内,公司收入下滑7.64%,主要是宏观经济下滑及互联网零售及跨境电商等新渠道冲击,公司可比门店同比下滑7.60%,同时公司外延扩张放缓,全年仅新开焦作王府井一家门店。分门店类型来看,公司一线城市门店收到冲击影响最为显著,给整体收入水平带来较大影响。报告期内,公司扣非后利润下降17.09%,主要是由于:1)公司积极发展电子商务业务,报告期内净利润亏损4,206 万元,短期对公司利润较大影响;2)公司3 季度关闭湛江店,支付给物业方和供应商补偿款,公司3 季度单季度营业外支出为3,583 万元;3)报告期内公司投资收益达1.68 亿元(计入非经常性收益),主要是公司此前非公开增发投资信托产品获得收益增加影响所致。

4 季度收入端压力仍然严峻:从单季度拆分看,2014 年4 季度公司营业收入47.25 亿元,同比降低10.08%,增速低于3 季度的-8.54%,收入端增速形势更为严峻;归属于母公司的净利润14,919 万元,同比降低12.76%,增速高于3 季度的-28.72%。扣非后净利润8,801 万元,同比降低25.16%,增速高于3 季度的-27.93%。

毛利率同比增长0.93 个百分点,期间费用率同比增加1.15 个百分点:毛利率方面,2014 年公司综合毛利率为20.75%,较上年同比增长0.93 个百分点,我们认为主要是由于从品类结构分析,毛利率较低的金银珠宝类商品受2013 年度黄金热销因素影响,报告期内销售同比大幅下滑所致。

期间费用率方面,2014 年公司期间费用率同比增加1.15 个百分点至15.38%,其中销售、管理、财务费用率同比分别增加0.80、0.33、0.03 百分点至11.50%、3.25%、0.63%,费用率上升主要是由于收入出现下滑,而零售行业的费用较为刚性所致。

评级面临的主要风险.

新门店培育期过长,规模扩张时人才管理风险。

估值.

我们对公司2015-17 年每股收益的预测分别为1.40、1.46、1.53 元(之前为1.48、1.55、1.63 元),以2014 年为基期未来三年复合增长率为5.8%,目标价由23.97 元上调为30.80 元,对应2015 年22 倍市盈率。公司短期业绩较为严峻,但公司拥抱互联网,积极推行全渠道战略,符合行业未来发展趋势,维持买入评级。(中银国际证券)

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