联街网讯：由于与经济周期密切相关，房地产企业的运营节奏在一定程度上决定了其可能的发展。但近期招商地产(企业专区,旗下楼盘)对运营节奏的把握让市场有些疑惑——当下卖物业、进行增发，在目前市场环境不好的情况下，似乎这两个行为都没有踩在最好的时机上。

　　踏错点

　　12月1日招商地产以16.25亿出售了旗下已竣工的南京国际金融中心项目，拥有一定比例的投资性物业是招商地产的重要特质，但这次招商地产却反常地出售了。

　　2007年招商地产定向增发，其中8.8亿是向大股东购买位于深圳的蛇口新时代广场现楼，刚刚完成的增发中也有7.86亿向大股东购买两栋厂房用地、一栋写字楼用地。在资本市场进入低谷时，招商地产反而先后进行了两次增发。

　　要知道，南京国际金融中心项目出售价格较此前招商地产管理层预计的17.5亿少了1.25亿，上述位于南京市中心商圈新街口的商业、写字楼综合体按建筑面积计算的实际成交价为约13800元/平方米，有业内人士认为，若更早时出手，将会有很大的不同。

　　但招商地产当下的此举是为了弥补流动资金，亦可能为了填补今年目标销售额的欠缺。近期，招商地产董事长孙承铭对外表示，将原定今年100亿的销售目标调减为80亿。截至2008年11月20日，招商地产完成销售面积33万平方米，金额57亿，计算上述出售物业，销售约73亿。

　　招商地产在2008年房地产价量齐跌之下决定冲百亿，过去两年楼市暴涨中并没有见到此种进取的姿态。2004-2008年是国内房地产“酝酿蓄势(2004-2005年)——井喷(2006-2007年)——退潮(2008年)”的周期。

　　2004年，招商地产营收约34.75亿，是时万科为76.67亿，万科的营收相当于招商地产的2.2倍，2005年二者的上述比值变成了3.9，当年万科的营收达到106亿，招商地产则降为26.6亿。

　　分化的再次扩大是关键的2006、2007两年房地产井喷行情，这一个给房地产商暴发性增长的时段，招商地产2006年商品房销售收入16.02亿，甚至低于2005年的16.62亿，房价暴涨的2007年也只达到26.27亿，而同期万科的销售收入分别达到212.3亿，523.6亿。以商品房销售收入计，2007年末万科已是招商地产的约20倍。

　　招商地产节奏失调的另一个例证是其2006年实现销售面积24.67万平方米，2007年在第四季度局部地区价格攀高回落中，招商地产表现惜售，2007年仅实现销售现面积22.16万平方米。相比之下万科在2007年实现销售面积613.7万平方米，较2006年增长90%。

　　百亿目标成空

　　没有抓住井喷行情的招商地产意欲在2008年发力，其在2008年的在建面积超过380万平方米，是2007年的2.77倍。但此时发力却逢房地产市场下行，以致冲百亿的销售目标不得不打8折，还需要依靠出售投资性物业来填补目标值的欠缺。

　　今年1-9月，招商地产营收19.1亿，净利润3.81亿，两项指标双双落后于去年。要做到与去年41.12亿的营收、11.58亿的净利润相当，招商地产需要倚赖前述物业的出售，该物业出售为其带来5亿的盈利。

　　住宅开发与投资持有性商业物业是招商地产在资本市场自我标识的公司战略，上述物业的出售迫于业绩压力，亦为了补充流动资金。资金紧张源于招商地产在2008年超常规的58个项目同时进行，其中有43个项目在建面积达380.84万平方米，另有15个项目162.9万平方米处于前期设计中。当下国内房地产市场阻碍了招商地产的进取。

　　招商地产资金的紧张一则缘于其在过去两年房地产井喷行情中的缓行与惜售，另外则缘于其利于上市公司平台与资本市场行情融资节奏上的失措。

　　配合2008年年招商地产计划中的大发展，招商地产今年年初公布了80亿的增发计划，恰逢当前市场极弱，倚赖大股东认购36.8亿，直到12月5日招商地产才完成增发，募资59.4亿，较之前预期少募资约20亿。而在过去两年的井喷行情中，招商地产依靠发可转债、定向增发、租赁物业净现金流为依据信托融资共计融资44.5亿。而相形之下，同期万科两次增发融资142亿，今年股市行情急转直下，万科发公司债顺利融资59亿。

　　直接的大股东蛇口工业区及间接的大股东招商局一直被认为是招商地产发展的后盾，这一点一向被资本市场深信。事实上，招商地产近三年向大股东购买的资产并不合算。

　　在招商地产这三年总计融资的约104亿中有约49亿用于购买大股东的土地与商业物业资产。刚刚完成的增发，招商地产要向大股东出次约26亿购买6个项目土地，其中一个位于深圳市南山区的领航园项目含税费地价约3.61亿，楼面地价达到11289元/平方，按招商地产自行测算的保证15%的项目净利润率，该项目每平方平均售价将达约27200元。未来销售压力不小。在当下各地土地流拍、房价下行之下，招商地产费尽周折的增发融资为何不更多用于添置更便宜的土地储备?